2.5.2 De implementatie in Nederland

De Richtlijn is in de Nederlandse wet- en regelgeving geïmplementeerd door aanpassingen van de Wte 1995 (thans opgenomen in de Wft), Boek 2 BW en de daarop gebaseerde lagere regelgeving. Het verplicht bod uit art. 5 is effecten-rechtelijk geïntroduceerd, en is opgenomen in art. 5:70 Wft. Hierop ga ik hierna in Hoofdstuk 5 uitgebreid in. De overige kernbepalingen uit de Richtlijn, met een vennootschapsrechtelijk karakter, zijn zoveel mogelijk opgenomen in een nieuwe afdeling 3 in titel 9 van Boek 2 van het Burgerlijk Wetboek. Afdeling 3 betreft de bijzondere bepalingen voor het geval een openbaar bod wordt uitgebracht op de vennootschap. De implementatie van het uitstotingsrecht en het verkooprecht (art. 15 en 16 Richtlijn) komt hierna in Hoofdstuk 6 aan de orde. In deze paragraaf ga ik in op de implementatie van de overige vennootschapsrechtelijke bepalingen, te weten art. 9 (de passiviteitsregel), 11 (de doorbraakregel) en 12 (de optionele regelingen/de reciprociteitsregeling).

Aan de implementatie van de Richtlijn in Nederland is een uitgebreid debat voorafgegaan. Mede hierdoor is de Richtlijn te laat geïmplementeerd.1 Bij de implementatie van de Richtlijn heeft de wetgever, niet geheel onverwacht, ervoor gekozen om de toepassing van art. 9 en art. 11 niet verplicht te stellen. Over de passiviteitsregel is in Nederland niet veel discussie geweest. Over de doorbraakregel kan dat niet worden gezegd. Dit komt mede doordat de wetgever in het oorspronkelijke wetsvoorstel een verplichte doorbraakregeling had opgenomen die verder ging dan voor implementatie was vereist. Hierover is veel te doen geweest.2 Uiteindelijk is het voorstel voor deze doorbraakregel ingetrokken.3

De passiviteitsregel, de doorbraakregel en de reciprociteitsregel zijn opgenomen in een nieuw art. 2:359b BW.4 Centraal in de implementatiewetgeving staat dat vennootschappen volledig vrij zijn zelf in hun statuten te bepalen of en in hoeverre zij zich beschermen. Dit komt in art. 2:359b BW tot uitdrukking. Dit artikel geeft een aantal mogelijke statutaire bepalingen die door vennootschappen kunnen worden ingevoerd, waarbij de mogelijkheden voor bescherming van de vennootschap worden ingeperkt. Een en ander loopt via een besluit tot statutenwijziging, en wordt dus, conform de daarvoor geldende regels, uiteindelijk door de ava besloten. Op zichzelf is dit niets nieuws, vennootschappen konden ook voor deze wetgeving vrijwillig kiezen al dan niet statutaire beschermingsmaatregelen te treffen dan wel juist te bepalen dat zij zich niet willen beschermen.5

Het ingevoerde art. 2:359b lid 1 BW bepaalt dat de statuten van de vennootschap kunnen bepalen dat een openbare mededeling betreffende de aankondiging van een openbaar bod op aandelen, als bedoeld in de Wft, een aantal gevolgen heeft. Het gaat om statutaire bepalingen die de vennootschap een minder beschermd karakter geven en het voor een bieder gemakkelijker maken de zeggenschap over de vennootschap via een openbaar bod te verkrijgen.

De eerste in de wet genoemde beperking is de mogelijkheid dat de statuten van de vennootschap bepalen dat de vennootschap, totdat openbaarmaking van het resultaat van de gestanddoening van het bod heeft plaatsgevonden of het bod is vervallen, geen handelingen mag verrichten die het slagen van het bod kunnen frustreren. Dit tenzij voorafgaand aan de handeling goedkeuring wordt verleend door de ava of de handeling het zoeken naar een alternatief openbaar bod betreft (art. 2:359b lid 1 sub a BW). Dit is de passiviteitsregel die voortvloeit uit art. 9 Richtlijn.6 De passiviteitsregel ziet op handelingen van de vennootschapsleiding, te weten het bestuur en de rvc. Uitgangspunt van de regel is dat aandeelhouders in volledige vrijheid moeten kunnen beslissen of zij wel of niet op een openbaar bod ingaan, de vennootschapsleiding mag deze keuze niet frustreren. In lijn met het uitgangspunt dat aandeelhouders door het aanmelden van hun aandelen de uitkomst van een openbaar bod moeten kunnen bepalen, zijn frustrerende handelingen die expliciet door de ava zijn goedgekeurd van het verbod uitgezonderd. Het is van belang te onderkennen dat het verbod handelingen treft die het bod kunnen frustreren. De handelingen behoeven het bod niet daadwerkelijk te frustreren. Het verbod betekent ook niet dat de vennootschapsleiding monddood wordt gemaakt. De vennootschapsleiding is op grond van de Wft zelfs verplicht haar mening te geven over het bod.7 Buiten het verbod vallen ook handelingen waarbij de vennootschapsleiding op zoek gaat naar een white knight die wellicht bereid is een hoger bod uit te brengen. Met het toepassen van de passiviteitsregel wordt de vennootschapsleiding drastisch beperkt in haar mogelijkheden om beschermingsmaatregelen te nemen. Het was en is niet te verwachten dat veel Nederlandse beursvennootschappen de passiviteitsregel vrijwillig zullen toepassen. Bij mijn weten is dat ook nog niet voorgekomen. Indien beursvennootschappen de passiviteitsregel niet toepassen, dan zullen zij in vijandige overnamesituaties in beginsel dus beschermingsmaatregelen mogen nemen, een en ander conform de hiervoor besproken jurisprudentie van de Ondernemingskamer en de Hoge Raad op dit punt. Dat de passiviteitsregel niet de hoofdregel is in het Nederlandse vennootschapsrecht is, zoals hiervoor beschreven, uitdrukkelijk door de Hoge Raad bevestigd in zijn beschikking inzake de overnamestrijd rond ABN AMRO 8

Een tweede mogelijke beperking die, naast de hiervoor genoemde passiviteitsregel, in art. 2:359b lid 1 BW wordt genoemd is de statutaire bepaling dat besluiten van een vennootschap die voor de aankondiging van een openbaar bod zijn genomen en nog niet geheel zijn uitgevoerd, de goedkeuring van de ava behoeven indien het besluit niet behoort tot de normale uitoefening van de onderneming en de uitvoering het slagen van het bod kan frustreren (art. 2:359b lid 1 sub b BW). Met nog niet geheel uitgevoerde besluiten wordt gedoeld op uitvoeringshandelingen die voortbouwen op besluiten die zijn genomen voordat het bod werd aangekondigd. Hierbij kan worden gedacht aan de verkoop van een belangrijke onderneming of het plaatsen en nemen van aandelen na uitoefening van een call-optie door een beschermingsstichting.9 Net als bij de passiviteitsregel, wordt er bepaald dat dergelijke besluiten de goedkeuring van de ava behoeven. Als het besluit dus alsnog door de ava wordt goedgekeurd, mag het dus worden uitgevoerd. Het is belangrijk te onderkennen dat het bij dit onderdeel, in tegenstelling tot bij de passiviteitsregel, niet behoeft te gaan om besluiten die specifiek zijn genomen om het bod te frustreren. Een besluit dat behoort tot de normale uitoefening van de onderneming mag ook zonder goedkeuring van de ava worden uitgevoerd.

Een derde mogelijkheid om de bescherming van de vennootschap te beperken is het invoeren van de statutaire bepaling dat statutaire beperkingen op de overdracht van aandelen en beperkingen op de overdracht van aandelen die tussen de vennootschap en haar aandeelhouders of tussen aandeelhouders onderling zijn overeengekomen, niet gelden jegens de bieder wanneer hem tijdens de periode voor aanvaarding van een openbaar bod aandelen worden aangeboden (art. 2:359b lid 1 sub c BW). Hier gaat het erom dat aandeelhouders volledig vrij moeten zijn om hun aandelen aan te bieden als een bieder een openbaar bod uitbrengt. Statutaire of contractuele regelingen die deze mogelijkheid beperken, gelden niet.10

Een vierde mogelijkheid om de bescherming van de vennootschap in te perken is het invoeren van de statutaire bepaling die bepaalt dat statutaire beperkingen op de uitoefening van het stemrecht en beperkingen op de uitoefening van het stemrecht die tussen de vennootschap en haar aandeelhouders of tussen aandeelhouders onderling zijn overeengekomen, niet gelden voor ava's die besluiten over handelingen als bedoeld onder art. 2:359b lid 1 sub a of sub b BW (art. 2:359b lid 1 sub d BW). Hier gaat het erom, dat als er een ava wordt gehouden om frustrerende handelingen die vallen onder het verbod van de passiviteitsregel van lid 1 sub a goed te keuren, of als het gaat om de goedkeuring van de uitvoering van besluiten als bedoeld in lid 1 sub b, aandeelhouders niet moeten worden beperkt in het uitoefenen van hun stemrecht. Het betreft hier om statutaire en contractuele beperkingen. Een voorbeeld hiervan is een statutaire stemrechtbeperking op grond waarvan een aandeelhouder nooit meer stemmen kan uitbrengen dan het daarvoor bepaalde percentage van het geplaatste kapitaal, ongeacht zijn aandelenbelang.11

De vijfde statutaire bepaling die in art. 2:359b lid 1 BW wordt genoemd is de bepaling dat in de ava waarin wordt besloten over handelingen of besluiten als bedoeld onder lid 1 sub a of sub b elk aandeel recht geeft op één stem (art. 2:359b lid 1 sub e BW). Dit is de zogenoemde one share one vote rule. Ook deze bepaling vloeit voort uit de Richtlijn en is bedoeld om het systeem van meervoudig stemrecht te treffen, waarbij aan sommige aandelen meer stemmen zijn verbonden dan aan anderen. Aangezien meervoudig stemrecht bij Nederlandse beursvennootschappen niet veel voorkomt, is deze bepaling niet van groot belang. Wel kan worden opgemerkt dat dit een opmerkelijke interpretatie lijkt van art. 11 lid 3 derde zin van de Richtlijn, dat bepaalt dat aan aandelen met meervoudig stemrecht in de art. 9 goedkeuringsvergadering maar één stem toekomt. De bedoeling van die bepaling was het meervoudig stemrecht te treffen zoals dat voorkomt in Frankrijk en de Scandinavische landen, waarbij aandelen met dezelfde nominale waarde verschillende stemrechten kunnen hebben. Wat de Nederlandse wetgever hier heeft gedaan lijkt echter verder te gaan. Letterlijk gezien neemt lid 1 sub e de werking van artikel 2:118 lid 3 BW weg. Deze bepaling houdt in dat bij aandelen van verschillend nominaal bedrag er wordt gestemd naar rato van dat nominale bedrag, en zorgt dus juist voor proportionaliteit. Het wegnemen van deze proportionaliteit kan haast niet de bedoeling zijn en was ook zeker niet de bedoeling van de desbetreffende bepaling uit de richtlijn. Overigens was de benadering van de High Level Group nog meer principieel proportioneel. In die benadering zouden houders van beschermingspreferente aandelen helemaal niet mogen stemmen omdat beschermingspreferente aandelen geen risicodragend kapitaal vormen zoals door de High Level Group gedefinieerd. Hier is men bij de formulering van de definitieve richtlijn niet in meegegaan.12

De bepalingen van art. 2:359b lid 1 sub d en sub e BW gelden alleen ten aanzien van het goedkeuringsbesluit en dus niet voor andere besluiten die tijdens deze vergaderingen worden genomen.13

De uitvoering van art. 11 Richtlijn, de doorbraakregeling, is neergelegd art. 2:359b lid 2 BW. Zoals gezegd, is er eerst een verdergaande vorm van een verplichte doorbraakregeling voorgesteld. Deze is, mede naar aanleiding van de omvangrijke kritiek, geschrapt.14 De huidige doorbraakregeling volgt de Richtlijn. Art. 2:359b lid 2 BW bepaalt dat de statuten van de vennootschap kunnen bepalen dat de houder van aandelen die ten gevolge van een openbaar bod ten minste 75% van het geplaatste kapitaal vertegenwoordigt, bevoegd is op korte termijn na het einde van de periode voor aanvaarding van het bod een ava bijeen te roepen waarin bijzondere statutaire rechten van aandeelhouders in verband met een besluit tot de benoeming of ontslag van een bestuurder of commissaris niet gelden. Het betreft hier bijvoorbeeld rechten om bindende voordrachten te doen. In de vergadering geeft elk aandeel ten aanzien van dat besluit recht op een stem en gelden statutaire beperkingen van de uitoefening van het stemrecht en beperkingen van de uitoefening van het stemrecht die tussen de vennootschap en haar aandeelhouders of tussen aandeelhouders onderling zijn overeengekomen niet (art. 2:359b lid 2 BW). Met deze doorbraakregeling wordt bewerkstelligd dat een bieder die 75% van de aandelen van een vennootschap in handen krijgt ook daadwerkelijk doorslaggevende invloed in die vennootschap kan uitoefenen. Dit geschiedt door de mogelijkheid om bestuurders en commissarissen te ontslaan en te benoemen, zonder dat hem statutaire bepalingen die dit inperken kunnen worden tegengeworpen. Het is van belang op te merken dat het gaat om statutaire rechten van aandeelhouders. Indien er prioriteitsaandelen zijn met het recht om bindende voordrachten te doen, dan geldt dit recht niet meer. Indien het recht om bindende voordrachten te doen niet aan prioriteitsaandeelhouders wordt toegekend, maar bijvoorbeeld aan de rvc, dan geldt het nog wel.

Naast deze beperking van bijzondere statutaire rechten in verband met benoeming en ontslag van bestuurders en commissarissen, bepaalt art. 2:359b lid 2 BW dat in de bijeen te roepen ava het principe van een aandeel, een stem geldt en dat statutaire of contractuele stemrechtbeperkingen niet gelden. Dit om de doorslaggevende invloed van de houder van 75% van de aandelen te waarborgen. Ook hier geldt hetgeen hiervoor is gesteld bij de bespreking van art. 2:359b lid 1 sub e BW over de interpretatie van de Richtlijn door de Nederlandse wetgever met betrekking tot het principe van een aandeel, een stem.

Art. 2:359b lid 3 bepaalt dat voor zover een aandeelhouder schade lijdt door de toepassing van art. 2:359b lid 1, onderdeel c, d, of e, of lid 2 BW, hij recht heeft op een billijke vergoeding van die schade. Dit kan zich bijvoorbeeld voordoen als een aandeelhouder door de invoering van de doorbraakregeling van lid 2 bepaalde invloed verliest bij de benoeming en ontslag van bestuurders en commissarissen. Dit kan ook gelden voor aandelen met meervoudig stemrecht, die na de invoering van een statutaire bepaling als genoemd in lid 1 sub e nog slechts recht geven op een stem per aandeel. Ook kan worden gedacht aan de situatie waarbij een aandeelhouder door invoering van een statutaire bepaling zijn aandelen slechts nog voor een lagere prijs kan verkopen of bepaalde voordelen verliest. De aandeelhouder die zich op deze regeling beroept moet bewijzen welke schade hij heeft geleden. Dit zal niet meevallen. Wie de geleden schade moet vergoeden wordt uit de bepaling niet duidelijk, hetgeen hoogst opmerkelijk is. Uiteindelijk zal de rechter dit moeten bepalen. De wetgever lijkt ervan uit te gaan dat mede-aandeelhouders of de bieder hiervoor aansprakelijk zijn.

In art. 2:359b lid 4 BW wordt de zogenoemde reciprociteitsregeling in artikel 12 van de richtlijn geïmplementeerd. Deze bepaling maakt het mogelijk voor een vennootschap die lid 1 of lid 2 toepast, toch beschermingsmaatregelen te treffen als de bieder een rechtspersoon is die niet deze of een vergelijkbare bepaling of bepalingen toepast overeenkomstig de nationale regels ter uitvoering van art. 9 lid 2 en lid 3 of art. 11 van de Richtlijn. Art. 2:359b lid 4 BW bepaalt dat de doelvennootschap in dat geval kan besluiten dat het ingevolge art. 2:359b lid 1 of lid 2 BW bepaalde niet geldt. Dit besluit is onderworpen aan de goedkeuring van de ava, die niet eerder mag zijn verleend dan 18 maanden voordat het bod is aangekondigd. Het besluit mag dus al voor aankondiging van het bod zijn genomen, met een maximum van 18 maanden daarvoor. De gedachte achter deze regeling is dat het onredelijk zou zijn als vennootschappen die zich met toepassing van de bepalingen uit lid 1 of lid 2 vrijwillig onbeschermd laten, zouden kunnen worden overgenomen door vennootschappen die juist wel beschermd zijn omdat zij deze of soortgelijke regels juist niet toepassen.

Deze regeling vloeit voort uit het politieke compromis dat noodzakelijk was om de Richtlijn uiteindelijk te kunnen vaststellen. Men vreesde dat onbeschermde Europese beursvennootschappen te kwetsbaar zouden worden voor overnames door buitenlandse overnemers, bijvoorbeeld uit de VS. De regeling blinkt niet uit in duidelijkheid.15 Kort gezegd, kan de doelvennootschap een beroep doen op de reciprociteitsregel als de bieder zich beschermt op een andere wijze dan de doelvennootschap. Als de doelvennootschap de doorbraakregeling uit lid 2 toepast en de bieder alleen de passiviteitsregel uit lid 1, dan mag de doelvennootschap de doorbraakregeling buiten toepassing verklaren.16 Andersom kan ook. Het kan in de praktijk vooral moeilijk blijken om vast te stellen of een buitenlandse bieder een 'vergelijkbare bepaling' toepast of niet. Hierbij zal goed moeten worden gekeken naar de wijze waarop de desbetreffende bepalingen uit de Richtlijn in het thuisland van de bieder zijn geïmplementeerd, en hoe de bieder deze bepalingen al of niet heeft toegepast.

Als het gaat om bieders waarvan de aandelen niet zijn genoteerd aan een beurs in de EU of die hun zetel buiten de EU hebben, kan de doelvennootschap altijd de reciprociteitsregel toepassen. De bieder kan dan immers de regels van art. 9 en 11 van de richtlijn helemaal niet toepassen.17 Ook met deze bepalingen vergelijkbare bepalingen zullen waarschijnlijk niet voorkomen. Om te verhinderen dat buitenlandse bieders de werking van de reciprociteitsregel zouden kunnen omzeilen door het bod te laten uitbrengen door een dochtermaatschappij die de bepalingen uit lid 1 en/of lid 2 (of vergelijkbare bepalingen) wel toepast, bepaalt lid 4 expliciet dat de reciprociteitsregel ook kan gelden als het bod door een dochtermaatschappij wordt uitgebracht. Het gaat dus om de vraag of de moedermaatschappij de (vergelijkbare) bepalingen al of niet toepast. Uiteindelijk zal de Ondernemingskamer al dit soort kwesties moeten beslissen (zie art. 2:359b lid 6 BW).18