5.4.2 Realiseren eventuele uitbreiding en beperking besluitvormingsrechten

a. Uitbreiding

Ten behoeve van de eventuele uitbreiding van het recht vernietiging te vorderen tot houders van economische belangen is geen wetswijziging nodig. Het vergt mogelijk een ruimere uitleg van het begrip ‘redelijk belang’ door de rechter. De rechter kan daartoe geraken door het belang van houders van het economisch belang bij aandelen op één lijn te stellen met dat van certificaathouders. Bij die gelijkstelling zijn alle feiten en omstandigheden van belang, waaronder die genoemd in paragraaf 5.2.3b: de vorm van de schakel tussen de aandeelhouder enerzijds en de houder van het economische belang bij het aandeel anderzijds (zoals contract, onverdeelde gemeenschap, vennootschap zonder (andere) ondernemingsactiviteiten); de vraag of de aandeelhouder de aandelen voor rekening en risico van de economisch gerechtigde houdt, zodat slechts een positief belang in het aandeel in aanmerking komt voor gelijkstelling en voorts slechts een belang bij bestaande aandelen, niet bij fictieve aandelen; de vraag of de tussenschakel een vorderingsrecht of vermogensrecht ten aanzien van de opbrengsten en/of het onderliggende aandeel behelst; de vraag of de tussenschakel zeggenschap voor de houder van het economische belang meebrengt; de vraag of sprake is van een stapeling van schakels; en de vraag of de vennootschap medewerking heeft verleend aan het ontstaan van het economische belang. Het gevaar van een dubbeltelling doet zich hier niet voor; er is immers geen sprake van een drempel van kapitaalbelang; steeds moet worden getoetst of déze eiser een redelijk belang heeft.

Indien de toekenning van (een vorm van) stemrecht aan houders van economische belangen en de beperking van stemrecht van aandeelhouders zonder economisch belang ondanks rechtszekerheidsbezwaren wenselijk zou worden geacht, zou overigens een elegante regeling kunnen zijn dat de aandeelhouder verplicht wordt een volmacht te verlenen aan de houder van het economische belang. Aangesloten zou kunnen worden bij de regeling van artikel 2:118a BW. Zo worden twee vliegen in één klap geslagen, al zal het bijzonder ingewikkeld zijn vast te leggen aan welke criteria zo’n economisch belang moet voldoen om voor een volmacht in aanmerking te komen.

Indien een vennootschap bij de statuten besluitvormingsrechten zou willen toekennen aan houders van economische belangen, biedt de wet daarvoor verschillende mogelijkheden. Op grond van artikel 2:109/219 BW kan de bevoegdheid tot het bijeenroepen van een algemene vergadering ook aan “anderen” worden toegekend. Denkbaar is dat die bevoegdheid bij de statuten wordt toegekend aan de houder van een economisch belang die aan bepaalde eisen voldoet, of aan een vergadering van houders van economische belangen. De bevoegdheid tot oproeping houdt ook de bevoegdheid in de agenda vast te stellen.1 De wet voorziet niet in statutaire toekenning van het agenderingsrecht van artikel 2:114a/224a BW voor afzonderlijke onderwerpen. Omdat de bevoegdheid tot bijeenroeping kan worden toegekend aan anderen, die dan ook de agenda mogen vaststellen, ligt voor de hand dat indien die bevoegdheid statutair wordt toegekend aan houders van economische belangen, bij de statuten daarnaast agenderingsrecht voor afzonderlijke onderwerpen aan die houders kan worden toegekend. Langs die weg lijkt het mij mogelijk agenderingsrecht toe te kennen aan houders van economische belangen bij aandelen. Voorts wordt aangenomen dat de algemene vergadering dan wel de voorzitter daarvan de bevoegdheid heeft andere personen tot de algemene vergadering toe te laten.2 Als de algemene vergadering dan wel de voorzitter die bevoegdheid heeft, zal toelating ook statutair geregeld kunnen worden, zodat houders van (bepaalde) economische belangen vergaderrecht kan worden verleend. Stemrecht kan, gelet op de eerste zin van artikel 2:118/228 lid 1 BW niet statutair aan houders van economische belangen worden toegekend. Een regeling als in artikel 2:118a BW waarin een houder van een economisch belang verplicht een volmacht krijgt van de houder van de onderliggende aandelen lijkt mij zonder wettelijke basis evenmin mogelijk.

De bevoegdheid vernietiging van besluiten te vorderen kan evenmin statutair worden toegekend. Nu houders van economische belangen onder omstandigheden al een redelijk belang als bedoeld in artikel 2:15 BW hebben (zie paragraaf 5.2.3), is dat ook niet nodig. Opmerking verdient dat waar houders van economische belangen bij statuten besluitvormingsrechten worden toegekend, zij (eerder) met succes vernietiging zullen kunnen vorderen van besluiten die in strijd met die rechten tot stand zijn gekomen.

Overigens is denkbaar dat de vennootschap andere zeggenschapsrechten toekent aan houders van economische belangen. Er zou een orgaan kunnen worden gecreëerd, een vergadering van houders van economische belangen bij aandelen, waaraan bijvoorbeeld goedkeuringsrechten van bepaalde besluiten van de algemene vergadering worden toegekend (bijvoorbeeld het besluit tot winstbestemming), of het recht om een commissaris te benoemen (artikel 2:143/153 BW). Het creëren van zo’n orgaan zal leiden tot de nodige hoofdbrekens over (de statutaire formulering van) de afbakening van het begrip houders van economische belangen – juist om die reden zie ik geen heil in het toekennen van besluitvormingsrechten aan die groep.

b. Beperking

i. Wettelijke beperking voor aandeelhouders met netto negatief belang

Het is denkbaar een regeling in de wet op te nemen dat het bijeenroepingsrecht, het agenderingsrecht en het stemrecht niet kunnen worden uitgeoefend door een aandeelhouder met een netto negatief belang bij de aandelen. Het ligt voor de hand dat belang op groepsniveau te meten. Een dergelijke regeling zou als volgt kunnen luiden:

Deze regeling kent verschillende bezwaren. Zij dekt wel netto short posities in aandelen, maar geen gevallen waarin het negatieve belang via related non-host assets verloopt. In een van de in paragraaf 3.3.4 gegeven voorbeelden van empty voting was juist daarin het probleem gelegen. De regeling moet daarom worden uitgebreid tot tegenstrijdige belangen. Een regeling die iedere aandeelhouder met enig tegenstrijdig belang omvat, zou echter te ruim zijn; het structureel ontnemen van stemrecht is een zwaar middel, veel gevallen van tegenstrijdig belang kunnen aan de hand van artikel 2:8 BW worden opgelost, zie paragraaf 6.2.2d en 6.4.2c. Een regeling die ziet op aandeelhouders met een tegenstrijdig belang die daarnaast de aandelen niet geheel voor eigen rekening en risico houden of hun risico bij de aandelen geheel of gedeeltelijk hebben afgedekt, lijkt afdoende. Een ander bezwaar is dat aan een bepaling dat het stemrecht niet kan worden uitgeoefend, via de band van artikel 2:24d BW ook gevolgen verbonden zijn voor de uitoefening van andere rechten door deze aandeelhouder. Het is echter niet de bedoeling die andere rechten te treffen. Daarom kan worden volstaan met schorsing van het stemrecht voor de duur van de vergadering, met bepaling dat de aandelen niet meetellen bij de vaststelling van het quorum. De regeling zou er als volgt uit kunnen zien:

Een ander bezwaar is dat de vennootschap en de andere aandeelhouders niet weten of een aandeelhouder een netto negatief belang of tegenstrijdig belang heeft. Bij het bijeenroepingsrecht en het agenderingsrecht brengt dit met zich mee dat de vennootschap niet kan beoordelen of zij gevolg moet geven aan het verzoek. Bij het stemrecht is dit nog bezwaarlijker. Omdat het gevolg van het uitbrengen van een stem in strijd met een wettelijke bepaling op grond van artikel 2:13 lid 1 juncto 3:40 BW tot nietigheid van de stem leidt, kan lang onzeker blijven of het in stemming gebrachte voorstel is verworpen of aangenomen. Een meldingsplicht kan uitkomst bieden. Het is denkbaar aansluiting te zoeken bij het register van netto short posities onder de Verordening betreffende short selling en bepaalde aspecten van kredietverzuimswaps.3 Die regeling bestrijkt echter ook geen belangen via related non-host assets, leidt slechts tot openbaarmaking bij netto short posities van 0,5% of meer van het geplaatste kapitaal en ziet niet op andere tegenstrijdige belangen. Deze bezwaren kunnen worden ondervangen door het opleggen van een meldingsplicht aan een aandeelhouder met een netto negatief belang voor het geval hij besluitvormingsrechten wil uitoefenen. Wordt zo’n melding gedaan, dan kan het stemrecht niet worden uitgeoefend en blijven de verzoeken zonder gevolg. Wordt zo’n melding niet gedaan, dan is dat op te vatten als een impliciete verklaring van de aandeelhouder dat genoemde gevallen zich niet voordoen. Een dergelijke regeling zou als volgt kunnen luiden:

Indien onder deze regeling de aandeelhouder een verzoek als bedoeld in artikel 110 lid 1 of 114a lid 1 BW doet en de vennootschap vermoedt dat ten onrechte geen melding is gedaan, dan kan de vennootschap ervoor kiezen geen gevolg te geven aan het verzoek en het te laten aankomen op een procedure waarin het belang van de aandeelhouder beoordeeld kan worden. Indien de aandeelhouder ten onrechte geen melding heeft gedaan en in de vergadering zijn stemrecht uitoefent, is het aldus tot stand gekomen besluit vernietigbaar op grond van artikel 2:15 BW wegens strijd met een wettelijke bepaling die het tot stand komen van besluiten regelt. Voorts zal sprake zijn van onrechtmatig handelen van de aandeelhouder jegens de vennootschap en de andere aandeelhouders. Het ligt voor de hand schending van de mededelingsplicht strafbaar te stellen in de Wet economische delicten. Voorts ligt voor de hand de vennootschap te verplichten de meldingen openbaar te maken althans aan de andere aandeelhouders mede te delen.

De regeling verwijst naar de relevante artikelen uit het NV-recht. De controversiële gevallen die tot nu toe zijn waargenomen hebben betrekking op beursvennootschappen. Ook bij niet genoteerde vennootschappen, zowel NV’s als BV’s, kan de regeling van nut zijn. Omdat de regeling slechts ingrijpt bij het bestaan van netto negatieve belangen of een combinatie van beperkt economisch belang met tegenstrijdig belang en de gewone aandeelhouder ongemoeid laat, kan zij zonder overlast ook voor niet-beursvennootschappen worden ingevoerd. De meldingsplicht moet uiteraard ook gelden voor certificaathouders die verzoeken tot bijeenroeping of agendering kunnen doen.

Indien een aandeelhouder met een beperkt of zonder economisch belang of met een netto negatief belang besluitvormingsrechten uitoefent in gevallen die buiten het bereik van deze regeling vallen, kan mogelijk een beroep op artikel 2:8 BW uitkomst bieden, waarover paragraaf 6.2.2d en 6.4.2c. Indien een verbod op het uitoefenen van het stemrecht en een vrijbrief voor de vennootschap de verzoeken tot bijeenroeping of agendering naast zich neer te leggen te ver gaan, kan worden volstaan met de meldingsplicht, waarna de vennootschap met een beroep op artikel 2:8 BW kan optreden tegen het uitoefenen van de besluitvormingsrechten of de gevolgen daarvan.

Een dergelijke meldingsplicht ligt in het verlengde van het voor beursvennootschappen reeds geldende artikel 5:25k bis Wft dat voorschrijft dat indien een aandeelhouder agendering van een onderwerp voor de aandeelhoudersvergadering verzoekt, hij in het verzoek vermeldt over welk percentage aandelen hij beschikt of wordt geacht te beschikken in de zin van de artikelen 5:33 en 5:45 Wft. De aandeelhouder vermeldt ook het percentage in het geplaatst kapitaal dat de financiële instrumenten waarover hij beschikt en die een short positie met betrekking tot de aandelen inhouden, vertegenwoordigen. Dit artikel stelt de vennootschap in staat te achterhalen of bij gebruik van het agenderingsrecht mogelijk sprake is van empty voting.4

Eumedion heeft eerder bepleit dergelijke transparantie ook voor te schrijven bij het gebruik van het bijeenroepingsrecht.5 De hier voorgestelde meldingsplicht zou ook in het financieel toezichtsrecht (de Wft) kunnen worden opgenomen en tot een melding bij de AFM kunnen leiden. Omdat het gaat om het uitoefenen of niet kunnen uitoefenen van vennootschapsrechtelijke bevoegdheden en het aan de vennootschap is met de schorsing van het stemrecht rekening te houden, ligt een regeling in Boek 2 BW mijns inziens meer voor de hand. Daar komt bij dat de meldingsplichten in het financieel toezichtsrecht doorgaans aanknopen bij het begrip gereglementeerde markt en daardoor niet zien op “beurs-NVs in den vreemde” met een notering buiten de Europese Economische Ruimte, vergelijk paragraaf 4.4.1.

ii. Statutaire beperking besluitvormingsrechten

Waar een vennootschap, los van de geopperde wettelijke regeling, zelf wil trachten te voorkomen dat aandeelhouders zonder (volledig) economisch belang of met netto negatief belang het bijeenroepingsrecht, agenderingsrecht, vergaderrecht en/of stemrecht kunnen uitoefenen, dient zich de vraag aan hoe dat te realiseren valt. In paragraaf 3.5.4a wees ik op verschillende schrijvers (Martin, Partnoy, Hu, Black, Edelman, Thomas, Zetzsche) die hebben bepleit rechten van aandeelhouders die geen volledig economisch belang bij hun aandelen hebben, te beperken tot hun daadwerkelijke (positieve) economische belang, hetgeen mogelijk (behalve in wetgeving) in statuten zou kunnen worden neergelegd.6 Schouten en Ringe wijzen erop dat in de Verenigde Staten beursvennootschappen meldingsregels in hun statuten hebben opgenomen.7 Het gaat onder meer om Pfizer, Inc en Sara Lee Corporation.8 De by-laws van Pfizer bepalen dat een aandeelhouder die een onderwerp voor de aandeelhoudersvergadering agendeert, kort gezegd, melding maakt van regelingen die het economische belang en het stemrecht uiteen doen lopen:9

Een bepaling zoals Pfizer in haar statuten heeft opgenomen zou in Nederland niet mogelijk zijn, gelet op het bepaalde in artikel 2:114a/224a BW, dat slechts vereist (en dan nog alleen bij de NV) dat het agenderingsverzoek “met redenen omkleed” is en het verbinden van nadere voorwaarden aan het uitoefenen van het agenderingsrecht niet toestaat. In de Nederlandse context is het in beginsel wel mogelijk om het uitoefenen van bepaalde besluitvormingsrechten door aandeelhouders zonder (volledig) economisch belang bij hun aandelen te verhinderen. Dat zou kunnen door het opnemen van zogenoemde “kwaliteitseisen”, op grond van de artikelen 2:87b lid 1, 117 lid 3 en 118 lid 1 BW bij de NV en 2:192 leden 1 en 4, 227 lid 6 en 228 lid 1 BW bij de BV.10 Die artikelen bepalen, kort gezegd, dat de statuten eisen kunnen verbinden aan het aandeelhouderschap en dat in de statuten kan worden bepaald dat indien een aandeelhouder niet of niet langer aan die eisen voldoet, zijn stemrecht, vergaderrecht en recht op uitkeringen worden opgeschort. Genoemde artikelen worden doorgaans toegepast teneinde bepaalde kwaliteitseisen aan aandeelhouders op te leggen, zoals het uitoefenen van een bepaald beroep of het zijn van overheidslichaam. De mogelijkheden zijn echter ruimer dan dat. Zo is ook het vereiste mogelijk dat een aandeelhouder tevens houder is van aandelen in een andere vennootschap, bij zogenoemde “twinned shares”. De opschorting kan worden verbonden met een aanbiedingsregeling waaronder de aandeelhouder zijn aandelen verplicht moet aanbieden indien hij niet (langer) aan een statutaire verplichting voldoet, voor een door deskundigen te bepalen prijs. Indien er geen gegadigden zijn, wordt de aandeelhouder van de opschorting ontheven. Indien de opschorting niet is verbonden met een aanbiedingsregeling, is de aandeelhouder van het statutaire vereiste ontheven (bij de NV) of vervalt de opschorting (bij de BV) indien de vennootschap niet binnen drie maanden na een verzoek van de aandeelhouder een gegadigde heeft aangewezen aan wie hij zijn aandelen kan overdragen, wederom tegen een door deskundigen vast te stellen prijs. Zie de artikelen 2:87a, 87b leden 2 en 3 en 192 leden 1, 3, 4 en 5 BW.

Op grond van de genoemde artikelen kan een vennootschap in de statuten het vereiste opnemen dat een aandeelhouder het volledige economische belang bij zijn aandelen houdt. Mij dunkt dat waar een aandeelhouder verplicht kan worden een aandelenbelang in een andere vennootschap te houden, hij ook verplicht kan worden het economische belang bij de aandelen in de “eigen” vennootschap te houden. Vervolgens kunnen op grond van artikel 2:117 lid 3, 118 lid 1, 227 lid 6 en 228 lid 1 BW bepaalde besluitvormingsrechten worden opgeschort indien de aandeelhouder niet (langer) het economische belang houdt: het vergaderrecht en het stemrecht.11 Voor de BV bepaalt artikel 2:192 lid 2 BW, laatste zin, dat de statuten een ontheffingsmogelijkheid kunnen bevatten. Dat kan aangewezen zijn bij bijvoorbeeld een administratiekantoor dat met medewerking van de vennootschap certificaten uitgeeft of dat certificaten uitgeeft waaraan de statuten vergaderrecht verbinden. Voor de NV wordt aangenomen dat de statuten een ontheffing kunnen bevatten.12 Ik meen dat een dergelijk statutair vereiste niet snel in strijd komt met artikel 1 EP. Het gaat niet om ontnemen, maar om reguleren; er is een wettelijke basis; doorgaans zal het belang van de vennootschap met de opschorting gediend zijn zodat ook aan het algemeen belangvereiste kan worden voldaan. Ook aan het proportionaliteitsvereiste zal kunnen worden voldaan: het gaat om een tijdelijke maatregel en de aandeelhouder zal altijd een beroep kunnen doen op de redelijkheidstoets van artikel 2:8 BW. Bij de beoordeling van de opschorting zal een rol spelen dat de regel niet zonder instemming van de aandeelhouder kan worden ingevoerd, waarover hierna.

In paragraaf 5.4.2a noemde ik een regeling waarbij een aandeelhouder die niet voldoet aan het vereiste dat hij het volledige economische belang bij zijn aandelen houdt, niet met een opschorting van zijn rechten wordt geconfronteerd maar verplicht een stemvolmacht moet verlenen aan de houder van het economische belang. Voor opname van zo’n regeling in de statuten is mijns inziens een wettelijke basis nodig. Het opschorten van rechten, waarin de wet voorziet, is wezenlijk anders dan het verplicht verlenen van een volmacht ten aanzien van die rechten aan een derde.

De vennootschap kan langs de weg van een kwaliteitseis en opschorting van rechten ogenschijnlijk gemakkelijk maatregelen nemen die voorkomen dat een aandeelhouder zonder (volledig) economisch belang (bepaalde) besluitvormingsrechten uitoefent. In de praktijk zijn, afgezien van het gegeven dat de vennootschap zich veel minder aantrekkelijk maakt voor de kapitaalmarkt, ten minste vier problemen relevant.

In de eerste plaats zal een statutaire regeling tot afbakeningsproblemen leiden. Hu en Black hebben gewezen op verschillende problemen bij dergelijke regelgeving, zoals het vaststellen van het precieze economische belang in complexe derivatenposities (te meer indien sprake is van related non-host assets) en het al of niet salderen van positieve en negatieve posities van fondsbeheerders via verschillende fondsen.13

In de tweede plaats kan het statutaire vereiste niet tegen de wil van de aandeelhouder worden opgelegd. Voor de BV is dit bepaald in artikel 2:192 lid 1 BW, laatste zin. Voor de NV wordt dit instemmingsvereiste, zo schrijft Dortmond,14 algemeen aangenomen voor de aandeelhouder die niet aan het vereiste voldoet, nu een dergelijk instemmingsvereiste reeds was opgenomen in de voormalige Departementale Richtlijnen, waarvan de wetgever met artikel 2:87b BW niet heeft beoogd af te wijken. Een opvolgende aandeelhouder is wel aan het statutaire vereiste gebonden (behoudens het bepaalde in artikel 2:192a BW). Deze regeling kan invoering bemoeilijken, al zullen die moeilijkheden van tijdelijk aard zijn.

In de derde plaats zal de vennootschap die zich – in kort geding, gedagvaard door de aandeelhouder die toegang tot de algemene vergadering wil en wil stemmen, of in een bodemprocedure op grond van artikel 2:15 BW – beroept op de opschorting van besluitvormingsrechten aannemelijk moeten kunnen maken dat de aandeelhouder niet voldoet aan het statutaire vereiste dat hij het economische belang bij zijn aandelen houdt. De vennootschap kan trachten het statutaire vereiste zo te verwoorden dat de bewijslast bij de aandeelhouder komt te liggen, bijvoorbeeld door als deel van de kwaliteitseis te bepalen dat een aandeelhouder steeds moet kunnen aantonen dat hij het economische belang bij zijn aandelen houdt. Dat zal voor de aandeelhouder niet altijd eenvoudig zijn en onder omstandigheden het bewijs van een negatief feit vergen, namelijk dat er geen overeenkomst bestaat waaronder hij zijn economische belang heeft overgedragen. Niet uit te sluiten valt dat zo’n vereiste in strijd komt met artikel 2:8 BW. Een relatief gemakkelijke situatie doet zich voor waar de aandeelhouder een short positie moet melden in de daarvoor bestemde registers (zie paragraaf 4.4.2). In die gevallen is duidelijk dat de aandeelhouder voor het gemelde short belang geen economisch belang bij zijn aandelen houdt. Een complicatie daarbij is overigens dat de meldingsplicht ontstaat indien de aandeelhouder over een short positie “beschikt”, hetgeen ook het geval is indien niet de aandeelhouder zelf maar een door hem gecontroleerde onderneming een short positive heeft. Hoewel de beslissing over het al of niet houden van het vereiste economische belang dan ligt waar zij thuis hoort – bij de rechter – zal een statutair vereiste in deze zin kunnen leiden tot de nodige schermutselingen rond de algemene vergadering.

In de vierde plaats is sluitstuk van een dergelijke statutaire regeling dat de aandeelhouder zijn aandelen moet kunnen overdragen, bij gebreke waarvan de opschorting vervalt. De vennootschap zal dan gegadigden moeten aandragen; anders is het beroep op het statutaire vereiste eenmalig. Als het de vennootschap slechts te doen is om het blokkeren van de besluitvormingsrecht van een aandeelhouder voor een enkele algemene vergadering, dan behoeft dit geen bezwaar te zijn.

Het tweede en het vierde geconstateerde probleem zouden eventueel door wetswijziging kunnen worden weggenomen. Het derde geconstateerde probleem kan wellicht worden ondervangen door het in de statuten opnemen van een meldingsplicht, langs de lijnen van de in paragraaf 5.4.2b.i voorgestelde wettelijke mededelingsplicht.15

Indien de vennootschap slechts inzicht wil krijgen in het economische belang van aandeelhouders en slechts informatie wil vergaren met het oog op een eventueel beroep op beperking van besluitvormingsrechten op grond van artikel 2:8 BW (waarover hoofdstuk 6) en/of een verzoek tot het treffen van onmiddellijke voorzieningen op grond van artikel 2:349a BW, dan zou kunnen worden volstaan met een meldingsplicht van, kort gezegd, afwijkende economische belangen. De statuten kunnen op grond van artikel 2:117 lid 3/227 lid 6 en 118/228 lid 1 BW bepalen dat zolang de aandeelhouder de meldingsplicht niet naleeft, vergaderrecht en stemrecht niet kunnen worden uitgeoefend. Bezwaarlijk is dat indien de meldingsplicht slechts geldt voor aandeelhouders met afwijkende economische belangen, de vennootschap de naleving niet kan controleren, terwijl een meldingsplicht die alle aandeelhouders verplicht hun economische belang te melden, in de praktijk bezwaarlijk is.