5.4 De waarderingspremisse

Documentgegevens:

N.W.A. Tollenaar, datum 16-10-2016

Datum: 16-10-2016
Auteur: N.W.A. Tollenaar
Vakgebied(en): Insolventierecht / Faillissement

De waarderingspremisse (premise of value) handelt om de vraag op basis van welk gebruik het vermogensobject1 moet worden gewaardeerd.2 De eerste algemene premisse betreft de vraag of de waarde moet worden bepaald van het nut dat het object voor de houder heeft die het vermogensobject voor eigen nut houdt (value to the holder of value in use) dan wel of de waarde van het vermogensobject moet worden bepaald in de aanwending als middel om te verzilveren door middel van een ruiltransactie (value in exchange).3

Ik roep in dit verband het eerder genoemde onderscheid tussen prijs en waarde in herinnering (zie paragraaf 3.4.2.1 hiervoor): waarde is de abstracte notie van het nut dat het object of het belang voor de houder ervan oplevert (value to the holder of value in use) of de prijs die mogelijk onder bepaalde randvoorwaarden zou kunnen worden gerealiseerd bij een verkooptransactie in een hypothetische context (value in exchange).4 Prijs is het bedrag in contanten dat daadwerkelijk kan worden gerealiseerd als vraag en aanbod in de echte wereld bij elkaar komen in een concrete transactie.

De verdere waarderingspremissen betreffen een nadere precisering van het operationele gebruik van het vermogensobject aan de hand waarvan de waarde wordt bepaald.5

Een stuk grond zou bijvoorbeeld kunnen worden gebruikt voor agrarische doeleinden, voor het aanleggen van een bedrijventerrein of voor het bouwen van woningen. Op basis van welk gebruik moet de waardering dan plaatsvinden? Indien bij de waardering geen specifiek gebruik is bepaald, wordt het gebruik voor de waardering bepaald aan de hand van het concept highest and best use (HABU). Binnen de gebruiksmogelijkheden die fysiek mogelijk en juridisch toegelaten zijn, wordt voor de waardering dan het gebruik gekozen dat de hoogste contante waarde oplevert (highest present value).

In het kader van de waardering van een (belang in een) onderneming gaat het bij de waarderingspremisse voornamelijk om de vraag of de onderneming een hogere waarde genereert als een going concern dan wel bij een piecemeal verkoop van afzonderlijke activa of onderdelen.

Ook voor het vaststellen van de omvang van de verwachte contante opbrengst bij liquidatie van de onderneming zal de vraag moeten worden beantwoord naar de beste wijze van aanwending van de middelen die tezamen de onderneming vormen (going concern of piecemeal verkoop).

Bij het waarderen van onder het akkoord uitgegeven financiële instrumenten zal de going concern voortzetting van de onderneming in de regel het uitgangspunt zijn. De vraag is dan op basis van welke wijze van aanwending de toegekende financiële instrumenten moeten worden gewaardeerd. Moet men bij de waardering ervan uitgaan dat de crediteuren de toegekende financiële instrumenten zullen houden voor eigen nut (value to the holder) dan wel dat zij de waarde ervan zullen verzilveren door middel van een ruiltransactie (value in exchange). Het is aannemelijk dat de crediteuren, die de uitgegeven financiële instrumenten min of meer opgedrongen hebben gekregen, deze in beginsel door middel van een ruiltransactie zullen willen verzilveren. De in het kader van een herstructurering uitgegeven financiële instrumenten worden in beginsel gewaardeerd tegen marktwaarde (fair market value).6 De fair market value geeft de prijs weer van een hypothetische verkooptransactie en is gebaseerd op de value in exchange premisse.7

Voor het vaststellen van de omvang van het gedekte deel van bevoorrechte vorderingen, is de waarderingspremisse bij de waardering van de belaste goederen weer afhankelijk van de vraag of op de vordering een uitkering in natura dan wel een uitkering in contanten op basis van executiewaarde plaatsvindt. Bij een uitkering in natura dient waardering plaats te vinden zonder de aanname dat een (gedwongen) verkoop moet plaatsvinden. De schuldenaar zal het onderpand dan veelal behouden en blijven gebruiken. Het lijkt mij verdedigbaar om in die situatie value in use als waarderingspremisse te hanteren.8 Bij een uitkering in contanten op basis van executiewaarde daarentegen vindt waardering juist wel plaats op basis van de aanname van een (gedwongen) verkoop (value in exchange as part of an involuntary liquidation).

Drie veel voorkomende waarderingspremissen zijn:9

1.: Value in continued use as part of a going concern enterprise. Het goed wordt beoordeeld als onderdeel van een going concern onderneming waarbij een verkoop zou plaatsvinden in samenhang met een toekomstige verkoop van de onderneming als going concern geheel.
2.: Value in exchange as part of an orderly disposition. Het goed wordt niet verkocht als onderdeel van een going concern onderneming maar op stand alone basis zonder dat andere goederen worden mee verkocht. Het goed wordt voor een normale periode aan de relevante markt blootgesteld. De verkoper hoeft niet vóór een bepaalde datum te verkopen en heeft de vrijheid om een bod af te wijzen.
3.: Value in exchange as part of a (voluntary or involuntary) liquidation. Het goed wordt niet verkocht als onderdeel van een going concern onderneming maar op stand alone basis zonder dat andere goederen worden mee verkocht. Het goed wordt aan de relevante markt blootgesteld voor een periode die korter is dan normaal. De verkoper moet (of zal) vóór een bepaalde datum verkopen. Hij kan (of zal) het hoogste bod dat hij tot die datum heeft ontvangen niet weigeren ook al zou hij mogelijk een hoger bod kunnen ontvangen door langer te wachten.

Toon alle voetnoten

Voetnoten

Voetnoten

Waaronder ik tevens versta een recht tot toekomstige kasstromen.

Zie o.a. S.P. Pratt and A.V. Niculita, Valuing a Business, McGraw-Hill 2008, p. 47 e.v.

J.E. Fishman, S.P. Pratt, W.J. Morrison, Standards of Value; Theory and Applications, John Wiley & Sons, Inc., 2007, p. 20-21.

Zie over het onderscheid tussen price en value in de context van waardering en het onderscheid tussen value to the holder (ook wel aangeduid als value in use) en value in exchange o.a. J.E. Fishman, S.P. Pratt, W.J. Morrison, Standards of Value; Theory and Applications, John Wiley & Sons, Inc., 2007, p. 18-21 en G.R. Trugman, Business Valuation, AICPA, 2012, p. 106.

J.E. Fishman, S.P. Pratt, W.J. Morrison, Standards of Value; Theory and Applications, John Wiley & Sons, Inc., 2007, p. 28.

Zie o.a. G.R. Trugman, Business Valuation, AICPA, 2012, p 103 e.v., I. Shaked and R.F. Reilly, A Practical Guide to Bankruptcy Valuation, American Bankruptcy Institute, 2013, p. 39 e.v. en paragraaf 3.4.7.3 hiervoor.

J.E. Fishman, S.P. Pratt, W.J. Morrison, Standards of Value; Theory and Applications, John Wiley & Sons, Inc., 2007, p. 21.

Gebruik van de waarderingspremisse “value in exchange as part of an orderly disposition” (zie hieronder) komt mij in deze situatie echter ook verdedigbaar voor. De keuze welke van de twee waarderingspremissen te hanteren, lijkt mij vooral een rechtspolitieke vraag naar de omvang en sterkte die men aan het zekerheidsrecht wenst te geven. Ik zou voorstander zijn van een systeem dat partijen zoveel mogelijk vrijheid laat de omvang van het zekerheidsrecht zelf te bepalen; vgl. N.W.A. Tollenaar, Over het faillissement als instrument van de financier en het evenwicht tussen gesecureerde en ongesecureerde crediteueren, TvI 2016/9. Zie in dezelfde zin W. Snijders, Concursus creditorum en de verdelende rechtvaardigheid in het privaatrecht, in: M.W. Hesselink, C.E. du Perron en A.F. Salomons, Privaatrecht tussen autonomie en solidariteit, Boom Juridische Uitgevers, 2003, p.281.

I. Shaked and R.F. Reilly, A Practical Guide to Bankruptcy Valuation, American Bankruptcy Institute, 2013, p. 244-245.