10.4.2 Stockdividend

Stockdividend is geen wettelijke term en in het verleden liep het gebruik van de termen stockdividend en bonusaandelen enigszins door elkaar. Stockdividend is een uitkering aan de aandeelhouders van winst die is gemaakt in het voorgaande boekjaar welke geschiedt in de vorm van aandelen in het kapitaal van de vennootschap. Deze uitkering geschiedt ter gelegenheid van de winstbestemming. Besloten wordt dat het resultaat van het voorafgaande boekjaar, zoals dat uit de door de algemene vergadering vastgestelde jaarrekening blijkt, niet zal worden gereserveerd, maar zal worden uitgekeerd aan de aandeelhouders, niet in contanten maar in aandelen in de vennootschap. Meestal wordt daarbij bepaald dat tegenover een bepaald aantal aandelen een nieuw aandeel wordt uitgegeven. Dat nieuw uit te geven aandeel is een aandeel zoals alle andere aandelen. Het bijzondere is dat indien alle aandeelhouders stockdividend zouden krijgen naar rato van hun aandelenbezit (ik ga er daarbij van uit dat er geen afrondingsverschillen zouden zijn die alsnog in geld worden gecompenseerd) de relatieve gerechtigdheid van de aandeelhouders niet wijzigt.

Een voorbeeld ter illustratie: er zijn drie aandeelhouders, A, B en C, die respectievelijk 100, 150 en 500 aandelen houden. Er wordt besloten tot een winstuitkering in de vorm van stockdividend in die zin dat voor elke 25 aandelen 1 aandeel wordt uitgekeerd. A houdt na uitkering 104 aandelen, B 156 en C 520 aandelen. De verhouding van hun gerechtigdheid is niet gewijzigd. Deze was en blijft 2:3:10. Van een uitkering is in dit voorbeeld eigenlijk geen sprake. Het is niet eens een sigaar uit eigen doos.1 Door conversie van de winst in aandelen neemt de totale intrinsieke waarde van hun aandelen echter niet af, hetgeen wel het geval zou zijn geweest als het dividend in contanten zou zijn uitgekeerd. Immers, het bedrag dat anders in contanten was uitgekeerd, blijft nu in de vennootschap. Als het een NV betreft valt dit bedrag vanaf de uitgifte van het stockdividend onder de kapitaalklem. Bij de BV is dat niet het geval.

De uitgifte van stockdividend in plaats van een dividend in contanten is voor de vennootschap aantrekkelijk omdat het de liquiditeit van de vennootschap ten goede komt; contanten worden niet uitgekeerd maar blijven in kas. De eigen vermogen/ vreemd vermogen ratio (solvabiliteit) neemt hierdoor eveneens toe nu het eigen vermogen toeneemt. Dit is anders bij de uitgifte van bonusaandelen waarbij slechts een verschuiving binnen het eigen vermogen plaatsvindt, zodat de solvabiliteit gelijk blijft (2:373 lid 1BW).2

Overigens vindt de uitkering van stockdividend, dus de uitgifte van aandelen door de vennootschap aan de aandeelhouder als winstuitkering in plaats van dividend in contanten (cashdividend), om praktische redenen niet zelden plaats ten laste van andere reserves, zoals de agioreserve of een reserve gereserveerde winsten. De winst die daardoor in de vennootschap blijft – de uitkering die ten laste van de winst zou hebben moeten plaatsvinden vindt immers plaats ten laste van een reserve – wordt dan gereserveerd en toegevoegd aan een reserve die voor uitkering in aanmerking komt. Op die manier wijzigt het saldo van de uitkeerbare reserves voor en na de uitkering van stockdividend ten laste van andere reserves niet.3

Het is niet ondenkbaar, zeker wanneer de relatieve gerechtigdheid tot het aandelenkapitaal door de uitgifte van stockdividend niet wijzigt, dat aandeelhouders hun winst liever in contanten dan in aandelen zouden ontvangen. Soms wordt aan aandeelhouders de keuze gegeven of zij het dividend in de vorm van aandelen of in contanten willen ontvangen (keuzedividend).4 Afhankelijk van hun inschatting van de waardeontwikkeling van de aandelen, de eigen liquiditeitsbehoefte en de ratio waarmee wordt bepaald hoeveel aandelen voor welk dividendbedrag kunnen worden verkregen, kunnen aandeelhouders dan zelf hun afweging maken. De voorkeur van de vennootschap zal zoals geconstateerd in veel gevallen uitgaan naar dividend in aandelen, omdat dit bijdraagt aan een versterking van haar liquiditeit en solvabiliteit.5

Het besluit tot uitgifte van stockdividend berust doorgaans bij de algemene vergadering. Bij de BV echter kunnen de statuten een ander orgaan dan de algemene vergadering aanwijzen als het tot de besluitvorming aangaande uitgifte bevoegde orgaan.

Tevens kan de algemene vergadering haar bevoegdheid aan een ander orgaan overdragen (2:206 BW). Ook bij de NV kan een ander orgaan bevoegd zijn om te besluiten tot uitgifte, daartoe aangewezen door een besluit van de algemene vergadering of bij de statuten.6 Bij beursgenoteerde vennootschappen zal dit vaak het geval zijn omdat de algemene vergadering jaarlijks het bestuur machtigt om, binnen bepaalde grenzen en onder bepaalde voorwaarden, te kunnen besluiten tot emissie. Het is nu eenmaal omslachtig en kostbaar om voor elke emissie een algemene vergadering bijeenroepen.

De vraag die opkomt is of aandeelhouders genoegen moeten nemen met stockdividend in plaats van een uitkering in geld en of het voor het antwoord op die vraag uitmaakt welk orgaan bevoegd is tot uitgifte: de algemene vergadering of een ander orgaan van de vennootschap. De meningen hierover lopen uiteen. Bier7 is van mening dat een uitkering van winst in aandelen slechts is toegestaan indien de statuten hiertoe uitdrukkelijk de mogelijkheid openen. Is dat niet het geval dan kan de uitkering van dividend anders dan in geld alleen geschieden als iedere individuele aandeelhouder die de uitkering ontvangt hiermee akkoord is gegaan. Zij ziet de vordering van een aandeelhouder tot uitkering van dividend of reserves primair als een vordering in geld; een aandeelhouder kan daarom de vennootschap niet dwingen tot een uitkering in aandelen maar de vennootschap kan ook niet zonder toestemming van de aandeelhouder in plaats van een uitkering in geld, een uitkering in aandelen doen. Naast een uitkering van stockdividend op basis van een uitdrukkelijke statutaire regeling, achten Kroeze8 en Dortmond9 een uitkering van winst in aandelen van de vennootschap eveneens mogelijk bij besluit van de algemene vergadering, waaraan de winst statutair ter beschikking staat. Dortmond vindt bovendien dat ook enig ander orgaan van de vennootschap, waaraan de winst statutair ter beschikking staat, rechtsgeldige besluiten tot uitkering in de vorm van aandelen mag doen. Assink is van mening dat slechts de algemene vergadering (voor zover zij de bevoegdheid tot bestemming van de jaarwinst heeft) kan besluiten tot uitkering van de jaarwinst in aandelen. Hij acht een uitdrukkelijke statutaire bepaling die een dergelijke uitkering in aandelen toelaat niet onverkort vereist.10

Bij de NV hebben aandeelhouders op grond van artikel 2:105 lid 1 BW recht op de winst, behoudens andersluidende statutaire regeling.11 Een winstuitkering anders dan in geld vormt naar ik meen een dusdanige inbreuk op de hoofdregel, dat hiervoor een statutaire grondslag zeer wenselijk is. Echter, als de algemene vergadering ook bevoegd is tot reservering van winst zou geredeneerd kunnen worden dat dit orgaan, ook tegen de wil van individuele aandeelhouders, zou kunnen besluiten tot de uitkering van stockdividend, die effectief immers neerkomt op een reservering van winst. Een voorbeeld ter verduidelijking:

Er zijn drie aandeelhouders van een NV, A, B en C. Het geplaatste kapitaal bedraagt 100, waarin de aandeelhouders respectievelijk deelnemen voor 20, 30 en 50 aandelen. Het eigen vermogen van de vennootschap bedroeg bij aanvang van het boekjaar 200 en de enige passiefpost, naast het aandelenkapitaal van 100, is gereserveerde winst van 100. Het enige actief van de vennootschap was een kaspositie van 200. De winst bedraagt 20. Besloten wordt om de winst in stockdividend uit te keren, waarbij de ruilverhouding aldus is bepaald dat voor elke € 2 winst 1 aandeel wordt verkregen. Na de uitkering van het stockdividend is de kaspositie nog steeds 220 en bedraagt het aandelenkapitaal 110, waarin A, B en C deelnemen voor respectievelijk 22, 33 en 55 aandelen. De uitkering van stockdividend leidt tot het in kas blijven van de gehele winst ad 20. Aan de passiefkant wordt het aandelenkapitaal uitgebreid met 10 en neemt de post gereserveerde winst toe met 10. In balansen:

Een deel van de winst wordt door de uitkering van stockdividend dus gereserveerd door een beklemming in aandelenkapitaal en een deel door toevoeging aan een uitkeerbare reserve. Een zodanige reservering beklemt dus een deel van de winst in niet uitkeerbaar aandelenkapitaal. Effectief komt de uitkering van stockdividend dus neer op een reservering van de winst12, maar gaat een stap verder: vanaf de uitgifte van het stockdividend valt een deel van het betreffende in kas gehouden winstbedrag, namelijk het bedrag van de totale nominale waarde van alle aldus uitgegeven aandelen, onder de kapitaalklem.

Nu een reservering van winst door middel van de uitkering van stockdividend verder gaat dan een winstreservering zonder de uitkering van stockdividend zou dit bij de NV (alleen bij de NV is het gestorte en opgevraagde deel van het kapitaal onderdeel van een kapitaalklem) een argument kunnen zijn om te menen dat zonder statutaire regeling dan ook niet besloten kan worden tot uitkering van stockdividend, tenzij de individuele aandeelhouders hiermee instemmen. Daarbij wil ik nog vermelden dat voor iedere uitgifte van aandelen, ook die van stockdividend, een overeenkomst tussen de aandeelhouder en de vennootschap vereist is, hoe impliciet ook. Waar de statuten bepalen dat het tot uitgifte bevoegde orgaan kan besluiten tot winstuitkering in de vorm van geld of in de vorm van aandelen, heeft iedere aandeelhouder daarmee bij voorbaat ingestemd. Ontbreekt deze statutaire regeling echter, dan lijkt mij toekenning van aandelen aan een aandeelhouder tegen zijn wil moeilijk denkbaar. Wel meen ik dat stockdividend in beginsel anders van karakter is dan de uitkering van dividend in natura. Een dividenduitkering in natura kan de aandeelhouder opzadelen met incourante, moeilijk te gelde te maken activa. Aan die tegeldemaking kunnen ook nog eens kosten voor de aandeelhouder zijn verbonden. Los daarvan vereist een uitkering anders dan in geld ook nog een overdracht en daarmee een leveringshandeling door een beschikkingsbevoegde krachtens geldige titel. Zonder statutaire regeling lijkt mij een uitkering in natura dan ook niet mogelijk zonder instemming van de aandeelhouder die daarbij dan ook nog aan de leveringshandeling dient mee te werken. Een aandeel in een NV is echter in veel gevallen relatief courant en overdraagbaar, vooral als het aandelen in een beursgenoteerde vennootschap betreft. De aandeelhouder die stockdividend krijgt uitgereikt kan dit dan eenvoudig te gelde maken, al loopt hij in de tussentijd wel een koersrisico waar hij niet om heeft gevraagd. Ik meen dan ook dat wanneer de statuten niet voorzien in de mogelijkheid van uitkering in aandelen, dit niet zonder instemming van de individuele aandeelhouders mogelijk is. Overigens is voor de uitgifte van stockdividend bij zowel de NV als de BV niet alleen een besluit vereist van het tot winstbestemming bevoegde orgaan, maar ook een besluit van het tot besluitvorming omtrent uitgifte van aandelen bevoegde orgaan, en bij de BV en niet beursgenoteerde NV tevens een notariële akte van uitgifte.

De vraag kan worden gesteld of het de vennootschap is toegestaan om ten aanzien van keuzedividend een discount te geven op de ‘prijs’ van aandelen voor de aandeelhouders die kiezen voor een stockdividend om op die wijze de uitkering van dividend in contanten te beperken. Enerzijds zou geredeneerd kunnen worden dat het iedere aandeelhouder vrijstaat om al dan niet de keuze te maken voor een uitkering in aandelen. Anderzijds verwateren de aandeelhouders die hun dividend in geld laten uitkeren ten opzichte van de aandeelhouders die kiezen voor een stockdividend, en wel tegen een koers die lager is dan deze normaliter bij uitgifte zou zijn. Levert dit strijd op met het gelijkheidsbeginsel zoals vastgelegd in artikel 2:92 lid 2 BW? Ik meen van niet. Alle aandeelhouders hebben gelijkelijk de keuze om al dan niet voor stockdividend te kiezen. Ik ga er daarbij overigens van uit dat de keuze voor een stockdividend door de ene aandeelhouder de betaling van een dividend in contanten aan de andere aandeelhouder niet blokkeert. Een problematisch aspect is echter wel dat een aandeelhouder bij het uitbrengen van zijn keuze niet weet welke keuze de andere aandeelhouders zullen maken, hetgeen van belang kan zijn voor zijn eigen keuze. Zouden alle andere aandeelhouders kiezen voor het stockdividend met discount, dan kan dat reden zijn voor een aandeelhouder dat dan ook maar te doen om verwatering van zijn aandelenbelang te voorkomen. Toch meen ik dat nu iedere aandeelhouder zelf kan kiezen of hij zijn uitkering in geld of in aandelen tegen een gunstige koers wil ontvangen, een en ander niet in strijd is met het gelijkheidsbeginsel. Is er een grens aan de discount en wie dient deze vast te stellen? Waar een statutaire regeling ontbreekt, meen ik dat het aan de algemene vergadering is om de discount vast te stellen nu het hier een wijze van winstbestemming betreft. Deze discount kan echter niet zodanig zijn dat van een werkelijke keuze geen sprake meer is omdat geen weldenkend aandeelhouder nog zou kiezen voor een dividend in contanten. In feite is er dan van keuzedividend geen sprake meer en behelst het voorstel in wezen een voorstel tot uitkering van stockdividend. Daarvoor is, zoals betoogd, een statutaire grondslag vereist. Los daarvan meen ik dat een discount altijd redelijk moet zijn, hetgeen in de praktijk zal betekenen dat deze eerder in de orde van grootte van procenten dan van tientallen procenten zal moeten zijn.13

Voor de BV bepaalt artikel 2:216 lid 1 BW dat de algemene vergadering in beginsel bevoegd is tot bestemming van de winst (die door de vaststelling van de jaarrekening is bepaald) en tot vaststelling van uitkeringen. De statuten kunnen deze bevoegdheden beperken of toekennen aan een ander orgaan. Ontbreekt een regeling in de statuten omtrent het doen van uitkeringen in de vorm van aandelen in het kapitaal van de vennootschap, dan lijkt mij dat bij de BV slechts de algemene vergadering zelf hiertoe kan besluiten. Feitelijk komt de uitkering van louter stockdividend ook hier neer op een reservering van de winst14, zonder echter dat het eigen vermogen onder een kapitaalklem komt te rusten zoals bij de NV. Overigens lijkt mij dat hetgeen voor de NV is betoogd ten aanzien van een uitkering anders dan in geld evenzeer heeft te gelden voor de BV. Alleen als de statuten bepalen dat een aandeelhouder genoegen moet nemen met een uitkering anders dan in geld kan een zodanige uitkering zonder instemming van de betreffende aandeelhouder plaatsvinden. In veel gevallen zullen aandelen in een BV minder courant zijn dan aandelen in een NV, hetgeen eens te meer reden is om ook bij de BV een statutaire grondslag als vereiste voor stockdividend aan te nemen.

Overigens kan een langjarige reservering van winst, ook als de besluiten daartoe door het bevoegde orgaan zijn genomen, in strijd zijn met de redelijkheid en billijkheid en zelfs wanbeleid vormen. De Ondernemingskamer oordeelde op 8 december 201515 in het geval waarin een stichting administratiekantoor enig aandeelhouder was van een BV, dat artikel 2:216 lid 1 BW bepaalt dat in beginsel de algemene vergadering bevoegd is tot bestemming van de winst en tot vaststelling van uitkeringen en dat als uitgangspunt heeft te gelden dat de winst de houder van (certificaten van) aandelen ten goede komt. Uitzonderingen zijn echter denkbaar. Zo kan de algemene vergadering besluiten tot gehele of gedeeltelijke reservering van de winst. Daarbij dient zij het bepaalde in artikel 2:8 BW in acht te nemen. Op grond daarvan dient zij het belang van een (minderheids)houder van (certificaten van) aandelen bij uitkering van dividend zorgvuldig te wegen tegen het belang van de vennootschap en de wens van de (andere) houder(s) van (certificaten van) aandelen om de winst geheel of gedeeltelijk aan de reserves toe te voegen. Het gedurende een onbepaalde tijd of een (zeer) lange tijd – zonder dat het belang van de vennootschap daartoe noopt – niet of in (zeer) beperkte mate dividend uitkeren zal in het algemeen niet gerechtvaardigd zijn, aldus de Ondernemingskamer. Nu de uitgifte van stockdividend effectief een wijze van reservering is, zal een langjarige uitgifte van stockdividend in een vennootschap waarvan de aandelen incourant zijn evenzeer in strijd kunnen zijn met de redelijkheid en billijkheid als een langjarige reservering zelf.

De vraag komt op of voor uitkering van winst in de vorm van aandelen dezelfde beperkingen hebben te gelden als voor de uitkering van winst in contanten. Dat is, meen ik, niet het geval.16