6.1 Beantwoording onderzoeksvraag

262. De vraag die in mijn onderzoek centraal heeft gestaan is:

Wat zijn de vereisten voor en de rechtsgevolgen van de verpanding en uitwinning van niet-beursgenoteerde kapitaalvennootschapsaandelen op naam, en hoe verhouden deze zich tot het stelsel van het burgerlijke recht?

Uit mijn onderzoek blijkt, sterk samengevat, dat voor aandelenverpanding nodig is dat een daarvoor vatbaar aandeel op basis van een geldige titel wordt bezwaard als gevolg van een geldige vestiging door iemand die daartoe bevoegd is (§2.3). Het uitgangspunt daarbij is dat alle aandelen vatbaar zijn voor verpanding, maar dat statutaire regelingen de verpandbaarheid kunnen beperken of uitsluiten. Blokkeringsregelingen doen dat in beginsel niet, maar kunnen dat mijns inziens wel (§2.5). De geldige titel van verpanding kan zijn gelegen in een contractuele verplichting – zoals in het kader van een financieringsovereenkomst – maar kan ook volgen uit een andere bron, zoals de wet (§2.6). Degene die aan deze verplichting tot verpanding kan voldoen is de aandeelhouder. Hij is bevoegd om het pandrecht te vestigen, maar in mijn onderzoek toon ik aan dat ook andere personen dat kunnen, zoals iemand die daartoe contractueel is gemachtigd door de aandeelhouder (§2.7). Het pandrecht kan vervolgens maar op één manier op de aandelen worden gevestigd, namelijk bij notariële akte (§2.8.1). Aan die akte worden allerlei eisen gesteld, waarvan sommige moeten worden nageleefd op straffe van nietigheid. Zo komt er mijns inziens, anders dan in de literatuur wel wordt betoogd, geen pandrecht tot stand wanneer de notariële akte van aandelenverpanding de kracht van authenticiteit mist (§2.8.2). Wél komt er een pandrecht tot stand als in de akte de zogenoemde aankomsttitel niet is vermeld (§2.8.3). Daaruit volgt dat ook toekomstige aandelen geldig bij voorbaat kunnen worden verpand (§2.10.4). Ook kan er geldig een pandrecht tot stand komen als de vennootschap niet op de hoogte wordt gesteld van de verpanding van haar aandelen (§2.9.2). Hetzelfde geldt voor het geval dat de pandhouder onterecht niet wordt geregistreerd als UBO, en wanneer de pandakte (per ongeluk) niet wordt ingeschreven in het Centraal Digitaal Repertorium (§2.9.3). Uit mijn onderzoek blijkt dat deze eisen niet constitutief zijn voor aandelenverpanding.

Aandelenverpanding heeft enkele belangrijke vermogensrechtelijke en vennootschapsrechtelijke gevolgen, zo blijkt uit mijn onderzoek. Door openbare aandelenverpanding gaat bijvoorbeeld de bevoegdheid om de financiële voordelen van een aandeel te innen over op de pandhouder (§4.3.1). Hoewel dit gevolg in de literatuur sinds jaar en dag wordt omarmd, is de kwestie waarom dat zo is, onderbelicht gebleven. In de gepubliceerde rechtspraak is de kwestie tot op heden niet aan de orde geweest. Voor de zekerheid verpandt men daarom in de praktijk tegelijk met de aandelen ook de toekomstige dividendvorderingen en de andere met het aandeel samenhangende verpandbare rechten. Uit mijn onderzoek blijkt dat dit onnodig is. Het past bij het wettelijk stelsel om aan te nemen dat de openbaar pandhouder alle opbrengsten van het aandeel mag innen, naar analogie met het openbaar pandrecht op vorderingen (§4.3-4.5). De notaris die betrokken is bij de aandelenverpanding zou hierbij een voorlichtende rol zou moeten vervullen (§4.7). Naast de gevolgen voor de financiële rechten, heeft aandelenverpanding ook gevolgen voor de zeggenschapsrechten waaruit een aandeel kan bestaan. Uit mijn onderzoek blijkt dat deze na openbare aandelenverpanding in beginsel bij de pandgever blijven (§3.3.1). De wet biedt de betrokkenen niettemin de ruimte om het stemrecht toe te kennen aan de pandhouder, zodat hij stemgerechtigd wordt (§3.3.2-3.3.3). Dat is een verschil met de positie van de pandhouder tot de financiële rechten van een aandeel, omdat een pandhouder niet gerechtigd wordt tot de financiële voordelen, maar ‘enkel’ inningsbevoegd. Dit verschil leidt bijvoorbeeld tot uiteenlopende gevolgen als de pandgever tekortschiet in een statutaire verplichting tegenover de vennootschap (§3.7.2 en 4.6.1). Wordt de pandhouder stemgerechtigd, dan mag hij bij de uitoefening van zijn stemrecht zijn eigen belang nastreven (§3.3.4). Anders dan in de literatuur wel wordt betoogd, is hij daarbij niet steeds beperkt tot handelingen in het belang van de pandgever, en is het hem niet steeds verboden om een dividenduitkering of een bestuurswissel te bewerkstelligen (§3.7.6). Wel volgt uit de redelijkheid en billijkheid dat hij bij de uitoefening rekening moet houden met belangen van de vennootschap, de pandgever en de andere bij de organisatie van de vennootschap betrokken personen, en dat hij zijn bevoegdheid niet mag misbruiken (§3.3.4). Ook vele andere wettelijk regelingen stellen grenzen aan zijn stemrechtuitoefening, zoals de bepalingen inzake de opschorting van het vergader- en stemrecht (§3.7.2), de geschillenregeling (§3.7.3), en de enquêteregeling (§3.7.4). Behalve de door partijen beoogde rechtsgevolgen, kan aandelenverpanding ook onbedoelde consequenties kan hebben. Zo verbreekt onder omstandigheden een fiscale eenheid voor de vennootschapsrechtbelasting wanneer de pandgever van zo’n eenheid deel uitmaakt en hij zijn zeggenschap in verregaande mate verliest aan de pandhouder (§3.3.6). Mijn onderzoek toont echter aan dat het onjuist is dat een stemgerechtigd pandhouder de financiële gegevens van de vennootschap waarvan de aandelen zijn verpand, moet verwerken in zijn jaarrekening – zoals soms wel wordt gedacht (§3.3.5). Ook op het gebied van medezeggenschapsrecht heeft aandelenverpanding gevolgen. Zo moet de aandeelhouder voor aandelenverpanding onder omstandigheden advies vragen aan de OR. Dat komt omdat door aandelenverpanding de zeggenschap over de onderneming of een deel daarvan kan overgaan op een ander. Het is daarbij irrelevant of het stemrecht wordt toegekend aan de pandhouder (§2.10.6).

Wanneer het uiteindelijk komt tot de uitwinning van verpande aandelen, dan blijkt dat er bij executie veel flexibiliteit bestaat (§5.12). Zo blijkt uit mijn analyse dat pandexecutie niet per se tegen een geldelijke prestatie hoeft plaats te vinden, maar ook kan plaatsvinden tegen een niet-geldelijke tegenprestatie zoals een schuldreductie of de ruil van het pandobject tegen andere vermogensrechten (§5.8). Dat maakt de uitwinning van verpande aandelen buitengewoon geschikt als middel bij herstructurerings- en investeringsstrategieën (§5.9). Niettemin zijn er ook factoren die de uitwinning van pandrecht op aandelen kunnen bemoeilijken, waarvan een wettelijke of statutaire blokkeringsregeling het voornaamste voorbeeld is (§5.4). Is van zo’n regeling geen sprake, dan is de pandhouder bevoegd om bij verzuim de aandelen bij wijze van veiling te verkopen. Uit mijn onderzoek blijkt dat door het ontbreken van een duidelijk kader, de pandhouder veel ruimte heeft voor eigen invulling (§5.5). Dat komt omdat de regeling van pandexecutie beknopt is en die van beslagexecutie weinig bruikbare regels geeft die de pandhouder verplichtingen oplegt ter zake van executie. Daarbij komt dat uit mijn onderzoek blijkt dat – anders dan wel wordt geschreven – de tussenkomst van de notaris of deurwaarder bij aandelenveilingen niet verplicht is (§5.5.4). Dit alles doet vragen rijzen over de bescherming van de belangen van overige schuldeisers, de pandgever en de vennootschap bij de uitwinning van verpande aandelen (§5.12). Een ander aspect van pandexecutie dat momenteel nog maar weinig tot ontwikkeling is gekomen, is de waardering van de aandelen. Uit mijn rechtspraakanalyse blijkt dat op dit moment een vast waarderingskader ontbreekt (§5.6.1). Dat klemt omdat het waarderingskader dat rechtbanken toepassen bij pandexecutie enigszins lijkt te verschillen van dat bij een dwangakkoord. Bij pandexecutie van aandelen lijkt een lagere waarde centraal staat dan bij een dwangakkoord. Dat zet in herstructureringsscenario’s de deur op een kier voor ongelijke uitkomsten in gelijke gevallen (§5.10.5).

263. Bekijkt men het pandrecht op aandelen tegen de achtergrond van het stelsel van het burgerlijke recht, dan blijkt uit mijn onderzoek dat het karakteristieken deelt met vele andere civielrechtelijke figuren. Zo lijken aandelen wat betreft hun verpandbaarheid op vorderingen (§2.5), en lijkt het op een hypotheekrecht op een registergoed wat betreft de tussenkomst van een notaris bij vestiging (§2.4 en 2.8). Qua zeggenschapsaspecten deelt aandelenverpanding uitgangspunten met een pandrecht op andere goederen met stemrecht, zoals (obligatie)vorderingen (§3.3.1). Wat betreft de positie van een pandhouder ten opzichte van de opbrengsten, vertoont het pandrecht op aandelen gelijkenissen met een pandrecht op vorderingen (§4.3-4.5). Qua uitwinning komt het pandrecht op aandelen ten slotte op vele punten overeen met een pandrecht op roerende zaken (§5.5-5.6). Vergelijkt men het pandrecht op aandelen vervolgens met een beslag op aandelen, dan valt op dat de wet voor beslag op aandelen aanzienlijk meer regelt dan voor pandrecht op aandelen. Zo is bij de executie van een beslag op aandelen op naam, anders dan bij pandexecutie, altijd een rechterlijke tussenkomst vereist. Vergelijkt men deze regeling vervolgens met pandexecutie met goedkeuring van de rechter, dan valt op dat er in de literatuur anders wordt gedacht over de kwestie wie bij de executie een belanghebbende is en welke documenten bij het verzoek moeten worden overlegd. Mijns inziens zou dat min of meer gelijk moeten lopen (§5.6.1 en 5.6.4). Beziet men het pandrecht op aandelen ten slotte binnen het burgerlijk recht als geheel, dan blijkt dat de rechtsfiguur door gestage rechtsontwikkeling inmiddels op veel plekken is ingebed. Het duidelijkst ingebed in het wettelijk stelsel is het pandrecht op aandelen wat betreft de wijze van verpanding en uitwinning. Het minst duidelijk is het pandrecht op aandelen ingebed wat betreft de gevolgen van verpanding voor de financiële rechten van een aandeel.