10 Samenvatting

Onderpand in de vorm van giraal geld en/of girale effecten (hierna: ‘girale activa’) wordt in de praktijk aangeduid als ‘collateral’. Zekerheid op girale activa (‘collateral arrangements’ of, in het Nederlands, ‘financiëlezekerheidsarrangementen’) speelt (spelen) een belangrijke rol in de financiële praktijk. Gedacht kan worden aan financiële instellingen die elkaar krediet verstrekken op onderpand van effecten. Het in zekerheid geven van girale activa vindt veelvuldig plaats in een grensoverschrijdende context. De regels die van toepassing zijn op financiëlezekerheidsarrangementen verschillen echter van jurisdictie tot jurisdictie. Hierdoor ontstaat (een gevoel van) rechtsonzekerheid en moet van geval tot geval informatie worden ingewonnen (in de vorm van legal opinions) over (mogelijk) toepasselijk buitenlands recht, hetgeen grensoverschrijdende zekerheidsstellingen hindert. De Collateral Richtlijn poogt dit tij te keren door harmonisatie en vereenvoudiging van het nationale recht op dit terrein. Zij streeft met andere woorden naar een (vereenvoudigd) juridisch kader op Europees niveau voor financiëlezekerheidsarrangementen. In dit onderzoek staat de vraag centraal in hoeverre (implementatie van) de Collateral Richtlijn heeft geleid tot geharmoniseerd goederenrecht op het door de richtlijn bestreken terrein. Daartoe wordt implementatie van de Collateral Richtlijn in het Belgische, Duitse, Nederlandse en Engelse recht onderzocht.

In hoofdstuk 2 besprak ik allereerst een drietal kernbegrippen: zekerheid, geld en effecten. Tevens kwam de uitbreiding van de Collateral Richtlijn tot zekerheid op kredietvorderingen aan de orde. De Collateral Richtlijn heeft betrekking op goederenrechtelijke zekerheid (een beperkt zekerheidsrecht of een zekerheidseigendomsrecht). Goederenrechtelijke zekerheid beschermt de schuldeiser/ zekerheidsnemer tegen het risico dat de zekerheidsgever insolvent raakt. Bij geld en effecten gaat het om girale tegoeden. Geld wordt in de Collateral Richtlijn omschreven als op rekeningen of deposito’s gecrediteerde tegoeden bij banken en andere financiële instellingen (art. 2 lid 1 sub d Collateral Richtlijn). Effecten zijn (onder meer) aandelen, obligaties en andere op de kapitaalmarkt verhandelbare effecten (art. 2 lid 1 sub e Collateral Richtlijn). Effecten worden doorgaans in girale vorm gehouden via een (keten van) intermediair(s).

Geld en effecten worden voornamelijk in zekerheid gegeven door en aan banken en andere grote partijen die actief zijn op de financiële markten, zoals verzekeraars, beleggingsinstellingen, centrale banken, bepaalde overheden en grote ondernemingen. Dit gebeurt doorgaans in het kader van (i) repurchase agreements of kortweg repo’s, (ii) securities lending agreements en (iii) derivatenovereenkomsten. Voor repo’s, securities lending agreements en OTC-derivatenovereenkomsten is standaarddocumentatie ontwikkeld in de vorm van raamovereenkomsten (de GMRA, GMSLA resp. ISDA Master Agreement). Een raamovereenkomst (master agreement) bevat algemene bepalingen waaronder meerdere transacties kunnen worden aangegaan. Voor de verplichtingen die voortvloeien uit de (verschillende) transactie(s) die is (zijn) aangegaan onder een raamovereenkomst, wordt doorgaans zekerheid gesteld door girale activa over te dragen tot zekerheid (outright transfer). Voor financiële verplichtingen onder derivatenovereenkomsten en securities lending agreements wordt ook zekerheid gesteld door de vestiging van een beperkt zekerheidsrecht (security interest).

Het doel van de Collateral Richtlijn is het creëren van een eenvoudig, geharmoniseerd regime voor de overdracht tot zekerheid van en beperkte zekerheidsrechten op girale activa. De richtlijn voorziet daartoe onder meer in harmonisatie van materieel goederenrecht. Zij schrijft voor dat er geen formaliteiten mogen gelden voor de totstandkoming en uitwinning van zekerheid op girale activa (art. 3 en 4). Daarnaast roept de richtlijn een eenvormig regime voor de totstandkoming van zekerheid op girale activa in het leven (art. 3 lid 2 jo. art. 1 lid 5 jo. art. 2 lid 2). Ten derde bepaalt de richtlijn dat de zekerheidsnemer ook bij een beperkt zekerheidsrecht op girale activa de bevoegdheid moet kunnen worden toegekend om over de in zekerheid gegeven girale activa te beschikken (art. 5) en ten slotte dient de overdracht tot zekerheid van girale activa mogelijk te zijn (art. 6). (Deze goederenrechtelijke aspecten van de Collateral Richtlijn komen aan bod in de hoofdstukken 5 tot met 8).

Opvallend is dat de Collateral Richtlijn niet voorziet in een verplichting tot erkenning van naar buitenlands recht aangegane financiëlezekerheidsarrangementen. Het ontbreken van een erkenningsclausule betekent dat na implementatie van de Collateral Richtlijn zich, in ieder geval in theorie, het geval kan voordoen dat een financieelzekerheidsarrangement niet erkend wordt of dat bepaalde gevolgen daarvan niet erkend worden. De Collateral Richtlijn lijkt in dit opzicht niet waterdicht te zijn.

In hoofdstuk 4 heeft een drietal onderwerpen van algemene aard de revue gepasseerd: (i) een beschrijving op hoofdlijnen van de plaats en wijze van implementatie van de Collateral Richtlijn in het Belgische, Duitse, Nederlandse en Engelse recht, (ii) het toepassingsbereik van de Collateral Richtlijn en de implementatiewetgeving en (iii) het kernbegrip van de Collateral Richtlijn: de financiëlezekerheidsovereenkomst.

Voor toepasselijkheid van de Collateral Richtlijn gelden vijf (cumulatieve) vereisten. Ten eerste dienen goederen te worden overgedragen tot zekerheid of daarop dient een beperkt zekerheidsrecht te worden gevestigd. De goederen moeten bestaan uit geld, effecten of kredietvorderingen. Ten derde dient ten minste de zekerheidsgever of de zekerheidsnemer een financiële instelling te zijn, terwijl zijn wederpartij geen consument is. Ten vierde moet er sprake zijn van ‘bezit of controle’ van de financiële activa door de zekerheidsnemer. Tot slot dient voldaan te zijn aan het bepaalbaarheidsvereiste en het schriftelijkheidsvereiste.

De Collateral Richtlijn geeft de lidstaten de mogelijkheid om af te wijken van de derde voorwaarde door de implementatiewetgeving te beperken tot zekerheidsarrangementen tussen financiële instellingen (art. 1 lid 3 Collateral Richtlijn). Duitsland heeft gedeeltelijk gebruik gemaakt van deze mogelijkheid. Nederland heeft daarvan geen gebruik gemaakt. De Engelse implementatiewetgeving, de Financial Collateral Arrangements Regulations, is uitgebreid tot financiëlezekerheidsarrangementen met en tussen ondernemingen. De wet die de Collateral Richtlijn omzet in het Belgische recht – de Wet Financiële Zekerheden – heeft zelfs een nagenoeg onbegrensd personeel toepassingsbereik. Uitbreiding van het toepassingsbereik van de Collateral Richtlijn is toegestaan omdat de nationale wetgever in dat geval optreedt op een terrein dat buiten de Collateral Richtlijn valt.

Ten derde kwam in dit hoofdstuk het kernbegrip van de Collateral Richtlijn aan bod: de ‘financiëlezekerheidsovereenkomst’. Een van de constateringen in verband met het begrip ‘financiëlezekerheidsovereenkomst’ is dat de Nederlandse wetgever ten onrechte heeft gekozen voor implementatie van de Collateral Richtlijn in Boek 7 BW. De Collateral Richtlijn handelt immers over materie die tot het domein van het goederenrecht behoort en zij had daarom in Boek 3 BW geïmplementeerd moeten worden. De (onjuiste) zienswijze van de Nederlandse wetgever is gebaseerd op een verkeerde interpretatie van het begrip ‘financiëlezekerheidsovereenkomst’. De wetgever interpreteert dat begrip als de tot zekerheid verplichtende overeenkomst. Dit heeft een aantal onbedoelde consequenties die in § 4.4 worden besproken. Mijns inziens kan de financiëlezekerheidsovereenkomst (zo nodig) beschouwd worden als een meerzijdige rechtshandeling waarbij girale activa in zekerheid worden gegeven (zo men wil: als een bijzondere goederenrechtelijke overeenkomst). Teneinde verwarring te voorkomen geef ik er de voorkeur aan het begrip ‘financieelzekerheidsarrangement’ in plaats van ‘financiëlezekerheidsovereenkomst’ te gebruiken.

Art. 3 lid 1 Collateral Richtlijn vereist van de lidstaten dat ‘het bestaan, de geldigheid, derdenwerking, afdwingbaarheid of toelaatbaarheid als bewijs van een financiëlezekerheidsovereenkomst of de verschaffing van als zekerheid verschafte financiële activa uit hoofde van een financiëlezekerheidsovereenkomst’ niet afhangt van het vervullen van ‘enige formaliteit’. Uit de tiende overweging van de considerans kan worden afgeleid wat met ‘formaliteiten’ wordt bedoeld. Daaronder moeten in het bijzonder registratie van een beperkt zekerheidsrecht in een openbaar register en het verkrijgen van een vaste datum door registratie van een akte of het verlijden van een notariële akte begrepen worden. De eis van een ondertekend geschrift is evenmin toegestaan.

In hoofdstuk 5 heb ik in kaart gebracht welke vereisten golden voor het in zekerheid geven van girale activa vóór implementatie van de Collateral Richtlijn naar Belgisch, Duits, Nederlands en Engels recht. Daaruit bleek dat in het bijzonder het Engelse recht een in de zin van art. 3 Collateral Richtlijn verboden formaliteit verbond aan beperkte zekerheidsrechten op girale activa: registratie van het zekerheidsrecht in een openbaar register. De Engelse wetgever heeft deze formaliteit in de implementatiewetgeving terecht niet van toepassing verklaard op financiëlezekerheidsarrangementen tot vestiging van een beperkt zekerheidsrecht. De Nederlandse wetgever heeft ten onrechte het vereiste van een ondertekend geschrift voor een pandrecht op giraal geld behouden. Dat betekent dat de Collateral Richtlijn in dit opzicht verkeerd is geïmplementeerd in het Nederlandse recht.

Hoewel de Collateral Richtlijn vereist dat formaliteiten zoals bedoeld in art. 3 lid 1 Collateral Richtlijn niet van toepassing zijn op financiëlezekerheidsarrangementen, betekent dit niet dat een financieelzekerheidsarrangement tot stand komt door de enkele overeenkomst. Art. 1 lid 5 Collateral Richtlijn bepaalt namelijk dat de richtlijn pas van toepassing is ‘zodra de financiële activa als zekerheid zijn verschaft’. ‘Verschaffen’ houdt in dat de girale activa ‘daadwerkelijk worden geleverd, overgedragen, gehouden, ingeschreven in een register of anderzijds gekwalificeerd, zodat zij in het bezit of onder de controle komen van de zekerheidsnemer of een persoon die namens de zekerheidsnemer optreedt’ (art. 2 lid 2 Collateral Richtlijn). Over de vraag wanneer girale activa, kort gezegd, ‘in het bezit of onder de controle’ van de zekerheidsnemer zijn, bestaat veel discussie in de rechtsgeleerde literatuur. Het Engelse High Court heeft zich inmiddels twee keer (in Re F2G Realisations Limited (in liquidation) en Re Lehman Brothers International (Europe) (in administration)) gebogen over de vraag wat het controlevereiste inhoudt.

Grofweg kunnen twee interpretaties van het controlevereiste onderscheiden worden. Deze heb ik aangeduid als de ‘strikte’ en de ‘ruime’ interpretatie. De eerste benadering vereist dat de beschikkingsmacht over de girale activa aan de zekerheidsgever is onttrokken. Deze zienswijze wordt verkozen in de Engelse literatuur en rechtspraak. Uit de parlementaire geschiedenis lijkt te volgen dat dit tevens de benadering van de Nederlandse wetgever is. De ‘ruime’ opvatting houdt in dat er ook sprake kan zijn van ‘bezit of controle’ wanneer de zekerheidsgever kan blijven beschikken over de girale activa. ‘Bezit of controle’ is in dat geval gelegen in de mogelijkheid om op ieder moment, bijvoorbeeld wanneer de zekerheidsgever niet langer aan zijn verplichtingen kan voldoen, een einde te maken aan de beschikking door de zekerheidsgever. Dit is de manier waarop het controlevereiste in het Belgische recht wordt geïnterpreteerd.

Het controlevereiste dient richtlijnconform geïnterpreteerd te worden. Dit houdt in dat het in het licht van de bewoordingen en het doel van de relevante richtlijn moet worden geïnterpreteerd teneinde het door de richtlijn beoogde resultaat te bereiken.

Aangezien de bewoordingen van de richtlijn geen duidelijkheid brengen, is het met het controlevereiste beoogde doel doorslaggevend. Mijns inziens heeft het controlevereiste een tweeledig doel. Ten eerste beschermt het controlevereiste derden, in het bijzonder crediteuren van de zekerheidsgever, tegen fraude, namelijk simulatie van zekerheidsrechten en antedatering (de verificatiefunctie). Hieraan is voldaan wanneer een control agreement wordt overeengekomen of mededeling aan de account provider wordt gedaan. Ook is voldaan aan de verificatiefunctie van het controlevereiste wanneer overboeking van girale activa plaatsvindt dan wel een bestaande rekening op naam van de zekerheidsnemer wordt gesteld. Ten tweede vervult het controlevereiste een zekerheidsfunctie: het controlevereiste moet voorkomen dat de zekerheidsnemer onderverzekerd raakt. Daartoe is noodzakelijk dat de zekerheidsgever in beginsel de beschikking over de rekening wordt ontzegd. Dit betekent echter niet dat de zekerheidsgever niet langer kan beschikken over de in zekerheid gegeven girale activa (zie art. 2 lid 2, tweede zin Collateral Richtlijn).

De zekerheidsgever kan een recht op vervanging van de in zekerheid gegeven girale activa worden toegekend. Daarnaast kan de zekerheidsgever het recht worden toegekend om de account provider op te dragen het girale saldo op een bepaalde wijze aan te wenden, zolang de waarde van het onderpand ten minste gelijk is aan de hoogte van de verzekerde verplichting. In de praktijk zal dit erop neerkomen dat de zekerheidsnemer bij iedere instructie van de zekerheidsgever moet (laten) nagaan of de waarde van het onderpand (ten minste) gelijk is aan de hoogte van de verzekerde vordering. Overigens is het toelaatbaar dat de lidstaten geen ‘bezit of controle’ vereisen – zoals het Belgische recht doet – indien kan worden aangenomen dat de Collateral Richtlijn voorziet in minimumharmonisatie.

De essentie van een beperkt zekerheidsrecht is de bevoegdheid van de beperkt zekerheidsgerechtigde om de in zekerheid gegeven goederen uit te winnen en zich daarop bij voorrang te verhalen wanneer zich een executiegrond voordoet. Daarbuiten is de beperkt zekerheidsgerechtigde in beginsel niet bevoegd over de aan hem in zekerheid gegeven girale activa te beschikken en het gebruik van de in zekerheid gegeven goederen door de beperkt zekerheidsgerechtigde is evenmin toegestaan. Het gebruiksrecht, dat zijn regeling vindt in art. 5 Collateral Richtlijn, vormt hierop een uitzondering. Het wordt in de Collateral Richtlijn gedefinieerd als ‘het recht van de zekerheidsnemer om uit hoofde van een financiële zekerheidsovereenkomst die leidt tot een zakelijk zekerheidsrecht, als zekerheid verschafte financiële activa, in overeenstemming met de bepalingen van een dergelijke financiëlezekerheidsovereenkomst, te gebruiken en te vervreemden alsof hij daarvan eigenaar of gerechtigde is’ (art. 2 lid 1 sub m Collateral Richtlijn). Het gebruiksrecht vindt zijn oorsprong in prime brokerage agreements en de ISDA Credit Support Documents die worden beheerst door het recht van de staat New York.

Vóór implementatie van de Collateral Richtlijn lieten de meeste jurisdicties het gebruik van de in pand gegeven goederen en herverpanding door de pandhouder toe indien partijen dit overeengekomen waren. Meer omstreden was daarentegen de vraag of de pandhouder de bevoegdheid kan worden toegekend de verpande goederen te vervreemden. Dit was vóór implementatie van de Collateral Richtlijn alleen toegestaan naar Duits recht indien partijen een zogenaamd oneigenlijk pandrecht (pignus irregulare) overeengekomen waren.

Na implementatie van art. 5 Collateral Richtlijn is het zowel naar Belgisch, Duits, Nederlands als Engels recht mogelijk om een gebruiksrecht te bedingen. In die zin voorziet de Collateral Richtlijn in een praktijk behoefte.Het valt echter te betreuren dat de Collateral Richtlijn geen houvast biedt voor de vraagwat gevolgen van uitoefening van het gebruiksrecht zijn en daarmee voor de positie van de betrokken partijen na uitoefening van het gebruiksrecht. Die vraag kan op verschillende manieren beantwoord worden, hetgeen kan leiden tot divergerende implementatie. Daarbij komt dat de nationale wetgevers niet altijd even zorgvuldig te werk zijn gegaan bij implementatie van het gebruiksrecht. Dit leidt tot de conclusie dat daar waar het nationale recht het gebruiksrecht implementeert, het recht wellicht minder geharmoniseerd is dan in eerste instantie gedacht zou kunnen worden.

De overdracht tot zekerheid van girale activa (outright transfer) is market practice. Echter, slechts één bepaling van de Collateral Richtlijn heeft betrekking op de overdracht tot zekerheid: art. 6. Dit artikel bepaalt dat ‘de lidstaten [dienen te] bewerkstelligen dat een financiëlezekerheidsovereenkomst die leidt tot overdracht van eigendom/gerechtigdheid overeenkomstig de daarin vervatte bepalingen rechtsgevolg kan hebben’. Blijkens de Toelichting EC is het doel van art. 6 Collateral Richtlijn het tegengaan van het recharacterisation risk. Dit betekent dat de lidstaten moeten voorkomen dat een overdracht tot zekerheid wordt ‘geherkwalificeerd’ als een beperkt zekerheidsrecht, met als gevolg dat het beperkte zekerheidsrecht ongeldig of nietig is, omdat niet aan de vereisten voor derdenwerking van het beperkte zekerheidsrecht (perfection requirements) is voldaan. De meeste civil law-jurisdicties kennen het recharacterisation risk echter niet. Dit roept de vraag op waartoe art. 6 Collateral Richtlijn deze jurisdicties verplicht. Er zijn twee antwoorden op die vraag mogelijk. Ten eerste dat art. 6 Collateral Richtlijn enkel verplicht tot erkenning van vormen van zekerheidsoverdracht die gelijk te stellen zijn aan de outright transfer. Het tweede mogelijke antwoord is dat art. 6 Collateral Richtlijn daarnaast óók verplicht tot erkenning van fiduciaire vormen van zekerheidsoverdracht.

De Belgische wetgever heeft in art. 6 Collateral Richtlijn aanleiding gezien om zowel de fiduciaire zekerheidsoverdracht als de niet-fiduciaire zekerheidsoverdracht van girale activa te erkennen. De Nederlandse wetgever lijkt zich daarentegen vooralsnog op het standpunt te stellen dat art. 6 Collateral Richtlijn slechts verplicht tot niet-fiduciaire vormen van overdracht tot zekerheid van girale activa. Ik acht het, gezien het met art. 6 beoogde doel – de erkenning van financiëlezekerheidsarrangementen die uitgaan van de ‘volledige’ overdracht van girale activa –, het meest waarschijnlijk dat de Collateral Richtlijn enkel verplicht tot erkenning van niet-fiduciaire vormen van overdracht tot zekerheid van girale activa. Opmerking verdient dat óók wanneer deze opvatting wordt gevolgd, het de lidstaten vrijstaat om de fiduciaire overdracht tot zekerheid van girale activa te erkennen. De lidstaat treedt in dat geval immers regelgevend op op een terrein dat buiten de Collateral Richtlijn valt.

In het laatste hoofdstuk sloot ik het onderzoek af met een aantal beschouwingen over (implementatie van) de Collateral Richtlijn. Daarbij greep ik terug op de centrale vraagstelling: ‘In hoeverre heeft (implementatie van) de Collateral Richtlijn geleid tot geharmoniseerd goederenrecht op het door de richtlijn bestreken terrein?’. Het antwoord op deze vraag werd gegeven aan de hand van een drietal stellingen.

In de eerste plaats werd geconstateerd dat de Collateral Richtlijn aansluit op het door de financiële praktijk tot stand gebrachte juridisch kader voor zekerheid op girale activa. De tweede stelling luidde dat het van belang is te erkennen dat de (geconcipieerde) problemen waarvoor de Collateral Richtlijn een oplossing biedt, een Anglo-Amerikaanse achtergrond hebben. Zo lijkt art. 3 Collateral Richtlijn in het bijzonder perfection requirements in de ban te willen doen, terwijl art. 6 Collateral Richtlijn beoogt het recharacterisation risk tegen te gaan. De meeste civil law-jurisdicties kennen echter geen perfection requirements noch het recharacterisation risk, zodat de vraag rijst waartoe deze artikelen die civil lawjurisdicties verplichten. De mogelijke onduidelijkheid van de betekenis van deze bepalingen voor civil law-jurisdicties kan leiden tot verschillende interpretaties van de betreffende bepaling en daarmee verschillende implementatie daarvan.

De derde stelling luidde dat het van belang is te erkennen dat de in de Collateral Richtlijn gehanteerde concepten van Anglo-Amerikaanse herkomst zijn. Juridische concepten uit de Collateral Richtlijn kunnen om die reden niet (steeds) gelijk worden gesteld aan nationale concepten. Zo kan het gebruiksrecht niet zonder meer worden gelijkgesteld aan het oneigenlijke pandrecht. Echter, dit is wel de wijze waarop het gebruiksrecht in het Duitse recht geïmplementeerd is. Daarnaast bleek dat het controlevereiste niet op één lijn gesteld kan worden met vergelijkbare nationaalrechtelijke concepten, zoals ‘control’, ‘bezit’ of ‘macht’. Wanneer de nationale wetgever zich hier geen rekenschap van geeft, kan dit leiden tot divergerende interpretatie en implementatie van de Collateral Richtlijn.

Geconcludeerd kan worden dat implementatie van de Collateral Richtlijn wellicht in mindere mate tot geharmoniseerd goederenrecht op het door de richtlijn bestreken terrein heeft geleid dan in eerste instantie gedacht zou worden. Oorzaken hiervan zijn dat de Collateral Richtlijn op sommige punten onvolledig is en dat de Collateral Richtlijn niet op alle punten juist geïmplementeerd is.