Einde inhoudsopgave
Publicatieverplichtingen voor beursvennootschappen (IVOR nr. 74) 2010/16.4.1
16.4.1 Een langdurig onderbelichte deeldoelstelling
mr. J.B.S. Hijink, datum 16-09-2010
- Datum
16-09-2010
- Auteur
mr. J.B.S. Hijink
- JCDI
JCDI:ADS581469:1
- Vakgebied(en)
Financieel recht (V)
Voetnoten
Voetnoten
De directe rol die accurate(re) beurskoersen spelen bij het terugdringen van 'agencyproblemen' binnen beursvennootschappen bespreek ik in § 1 van het volgende hoofdstuk.
Niet in de totstandkomingsgeschiedenis van wet- en regelgeving, zoals in § 5 van hoofdstuk 6. Over de ontbrekende aandacht in de literatuur schrijft Stout (2002), p. 409, 'the phenomenon of investor confidence has received remarkably little detailed investigation by the academics who study the markets.' Partnoy (2000), p. 664 constateert dat 'trust is an important consideration not often recognized by those considering the role of law in financial markets'. Stelliger zijn Guiso/Sapienza/Zingales (2007), p. 30: 'finance literature has so far ignored the role of trust in explaining stock market participation and portfolio choices'. Daarbij gaan zij overigens wel voorbij aan de hierboven genoemde, en een aantal van de verderop in deze paragraaf te bespreken, publicaties.
Exemplarisch hiervoor is de opmerking van Bainbridge (2000), in voetnoot 34, dat 'the maintenance of investor confidence' als rechtvaardiging voor publicatieverplichtingen moet worden gezien als een 'vague notion'.
Hart (2001), p. 1703, legt de vinger op de zere plek door op te merken dat 'theoretical progress on analyzing norms and organizations bas been slow. The main reason is that economists do not have a very good way to formalize trust.' Hierover ook Stout (2002), p. 410-415.
Niet zelden blijft de toelichting op (voorgestelde) wet- en regelgeving steken in slechts het parafraseren van die doelstelling.
Vgl Moloney (2005), p. 371-372, 'confidence is a much-used and much-maligned regulatory objective. It is usually wielded without reference to what, in terms of regulatory policy, will generate confidence. Nebulous and famously non-specific, it confers a virtually limitless power on regulators, while being almost incapable of definition or empirical testing.'
Ik wijs op de in de volgende paragraven opgenomen literatuur. Aan de, eveneens toegenomen, aandacht in de literatuur voor een teveel aan (zelf)vertrouwen bij investeerders en de gevolgen daarvan voor regulering van de financiële markten besteed ik geen verdere aandacht. Hierover, met verdere verwijzingen: Prentice (2001), p. 1457 e.v., Cunningham (2002), p. 780 e.v., Langevoort (2002), p. 145 e.v. en Ferran (2004a), p. 131 en p. 175-178.
De op economische argumenten gebaseerde discussies over de onderbouwing van publicatieverplichtingen die gericht zijn op de adequate werking van de effectenmarkt, waren oorspronkelijk vooral toegespitst op de rol die de publicatieverplichtingen spelen in het vergroten van de mate van accuraatheid van prijsvorming op de effectenmarkten. In mindere mate bestond daarnaast ook aandacht voor de (indirecte) rol die accurate(re) beurskoersen spelen bij het tegengaan van "agency-problemen" bij beursvennootschappen.1 Het derde element van adequaat werkende effectenmarkten is het bestaan van vertrouwen bij (potentiële) investeerders dát die markt adequaat werkt. Dit is in de (rechts) economische literatuur lange tijd onderbelicht gebleven.2
Op zichzelf bezien is het ontbreken van deze aandacht, in de afgelopen decennia, opmerkelijk, nu wet- en regelgevers aan deze doelstelling wel veel waarde hechten. Het ontbreken van aandacht van (rechts)economen door deze doelstelling van de publicatieverplichtingen is echter wel verklaarbaar. Enerzijds bracht de sterke nadruk in de economische theorievorming op de rationaliteitassumptie mee dat in de economische modellen, die werden ontwikkeld in de afgelopen decennia, niet tot nauwelijks aandacht werd3 — en kon worden4 — besteed aan het element "vertrouwen van investeerders." Anderzijds werd — en wordt — in (de toelichting op) wet- en regelgeving waarmee publicatieverplichtingen worden opgelegd doorgaans evenmin geconcretiseerd wat precies wordt beoogd met die doelstelling. Ook ontbreekt vaak een analyse op welke wijze de nieuwe voorschriften daaraan een bijdrage zullen (kunnen) leveren.5Het is om die reden niet verbazingwekkend dat wanneer in de literatuur al aandacht werd geschonken aan de doelstelling "versterken van vertrouwen", deze doelstelling doorgaans met enige argwaan werd bejegend.6
De tot voor kort grotendeels ontbrekende aandacht in de (rechts)economische literatuur voor de bijdrage van publicatieverplichtingen aan het vertrouwen van investeerders is mijns inziens als een omissie te beschouwen. De sterk toegenomen aandacht in de recentere literatuur, mede als gevolg van de opkomst van "behavioral (law &) economics", voor deze rechtvaardigingsgrond en de onderbouwing daarvan zie ik om die reden als een positieve ontwikkeling.7