7.3.3.5 Wijziging van het vorderingsrecht

354. Bij de wijziging van het vorderingsrecht zijn grofweg drie modaliteiten denkbaar. Een vorderingsrecht kan worden gewijzigd, worden vervangen door een nieuw vorderingsrecht of worden omgezet in aandelen. Ik bespreek deze drie modaliteiten hieronder.

355. Ten aanzien van akkoorden die beogen het vorderingsrecht te wijzigen, rijst de vraag of elke aanpassing in de rechtsverhouding tussen schuldeiser en schuldenaar als een wijziging van het vorderingsrecht kan worden gezien. Kan slechts de inhoud van de vordering worden gewijzigd? In de eerste plaats kan gedacht worden aan de inhoud van de prestatie, de verplichting tot het betalen van een geldsom. Het te betalen bedrag kan in het akkoord naar beneden worden bijgesteld. Ook bedingen inzake onoverdraagbaarheid1en achterstelling2 worden wel tot de inhoud van een vordering gerekend. Is er bij wijziging van de verschuldigde rente, opeisingsgronden of convenanten nog sprake van wijziging van het ‘vorderingsrecht’ in strikte zin, of van de voorwaarden die verbonden zijn aan de vordering? Ik zou willen bepleiten op dit punt niet te strikt te zijn. Een te strenge of dogmatische benadering3 gaat immers ten koste van de flexibiliteit en de bruikbaarheid van het akkoord als herstructureringsmechanisme. Het kan nodig zijn bepaalde voorwaarden die verbonden zijn aan of verband houden met de vordering tot betaling van een geldsom eveneens te wijzigen, om het akkoord het beoogde resultaat te laten hebben.

Bij het formuleren van de inhoud van het akkoord staat de contractsvrijheid voorop. Het uitgangspunt is dat de aanbieder een aanzienlijke vrijheid toekomt bij het vormgeven van het akkoord. Het akkoord kan mijns inziens echter niet worden gebruikt om voor de schuldenaar ongunstige bedingen die geen direct verband houden met de noodzakelijke financiële herstructurering te wijzigen, zelfs niet als de meerderheid binnen de klasse daarmee instemt. Zo is het mijns inziens niet mogelijk het op een vordering toepasselijke recht door middel van het akkoord te wijzigen, of een forumkeuzebeding aan te passen. Ook lijkt het me niet mogelijk een bepaald concurrentiebeding of boetebeding uit een overeenkomst te verwijderen middels een akkoord. Het enkele feit dat deze wijzigingen de schuldenaar goed zouden uitkomen, en wellicht zelfs op langere termijn zouden kunnen bijdragen aan het financiële herstel van de vennootschap, rechtvaardigt nog niet dat de rechtsverhouding op dit punt wordt gewijzigd. Slechts wijzigingen die direct verband houden met de beoogde financiële herstructurering acht ik mogelijk. Er bestaat geen rechtvaardiging om het resultaat van deze commerciële afspraak ook op andere punten te doorbreken met een akkoord, onder het mom van ‘nu we toch bezig zijn’.

In §4.7 zette ik uiteen dat deze beperkingen voortvloeien uit doel en strekking van de pre-insolventieakkoordregeling. Daar komt bij dat de best interests-test en de regel dat de reorganisatiewaarde conform de rangorde moet worden verdeeld geen houvast bieden bij de beoordeling van de redelijkheid van wijzigingen die géén invloed hebben op de waardering van het akkoordaanbod.

356. In dit licht acht ik het afstand doen van (verbintenisrechtelijke) ‘pari passu’, ‘negative pledge’ en ‘positive pledge’-bepalingen verdedigbaar, mits deze afstand noodzakelijk is om de financiële herstructurering rond te krijgen. Daarvan kan bijvoorbeeld sprake zijn als een nieuwe financier slechts bereid is nieuw krediet te verstrekken indien hij zekerheden krijgt op bepaalde activa, hetgeen op basis van een bestaande negative pledge bepaling niet mogelijk is zonder dat de schuldenaar wanprestatie pleegt.

Of het veranderen van vereiste stemmeerderheden voor toekomstige besluiten binnen een syndicaatsfinanciering mogelijk is, bijvoorbeeld door voor bepaalde beslissingen niet langer ‘unanimous lender consent’, maar slechts ‘majority lender consent’ te vereisen, betwijfel ik. Hoewel dergelijke wijzigingen een herstructurering in de toekomst eenvoudiger kunnen maken, leiden deze tot een grote inbreuk op de onderlinge – ex ante uitonderhandelde – verhouding tussen de financiers. Hetzelfde geldt voor veranderingen in de verhouding trustee-obligatiehouders. Voor zover de trustee in het kader van de herstructurering voor de praktische afwikkeling van de uitvoering van het akkoord moet zorgen, is een verandering in de bevoegdheidsverdeling tussen obligatiehouders en trustee goed verdedigbaar. Wijzigingen die op lange termijn wijzigingen in de governance verhouding tussen trustee en obligatiehouders aanbrengen, die niet noodzakelijkerwijs verband houden met de huidige herstructurering acht ik in beginsel niet toelaatbaar.

Het is uiteindelijk aan de rechter om in concrete gevallen te beoordelen of de voorgestelde wijzigingen nog passen binnen het doel en de strekking van de pre-insolventieakkoordregeling. Het ruim geformuleerde art. 384 lid 2 sub i Fw biedt hem de mogelijkheid homologatie te weigeren indien er andere redenen zijn voor weigering van de homologatie.4

357. Indien het akkoord schuldvernieuwing inhoudt, wordt van het bestaande vorderingsrecht afstand gedaan en komt daarvoor een nieuw vorderingsrecht, een andere schuldtitel, in de plaats. Er is dan sprake van objectieve novatie.5 Zo kregen de bestaande obligatiehouders van GTS op basis van een surseanceakkoord converteerteerbare obligaties in een andere vennootschap, KPN Qwest aangeboden.6 Ook kan het akkoord voorstellen de financier die een gesecureerde lening verstrekte tegen een rentepercentage van 4% volledig afstand te laten doen van deze vordering en er een nieuwe ongedekte vordering met een hoger rentepercentage voor in de plaats te stellen.

Ook in geval van novatie kan de waarde van het nieuwe schuldinstrument gewaardeerd worden en zal in het kader van de best interests-test en de cross class cram down aan de orde kunnen komen of dit akkoordaanbod redelijk is. Indien de klasse bij meerderheid tegenstemt, kan zij bovendien aanspraak maken op een uitkering in contanten, zo volgt uit (art. 384 lid 4 sub b Fw).7 De klasse ziet zich op deze manier beschermd.

De test of met de nieuwe schuldtitel de juiste waarde wordt toegekend aan een bepaalde vermogensverschaffer biedt echter geen sluitende bescherming tegen onbillijke akkoorden. De voorwaarden die aan de schuldtitel zijn verbonden hebben immers, zoals in §4.9 besproken, niet steeds invloed op de waarde van de uitkering. Aan deze nieuwe vorderingsrechten zijn immers voorwaarden verbonden, zoals bijvoorbeeld een rechts- en forumkeuze, de als events of default gedefinieerde gebeurtenissen en convenanten. Het zou vreemd zijn om bij de wijziging van een bestaande schuldverhouding de beperking op te leggen dat de wijziging nauw verband moeten houden met de financiële herstructurering, terwijl de aanbieder van het akkoord dat novatie – en dus een nieuwe schuldverhouding – beoogt, volledige vrijheid zou hebben bij het vormgeven van die nieuwe schuldverhouding. Daarom zouden naar mijn mening ook in dit scenario vergelijkbare beperkingen dienen te gelden. Zo zouden de nieuwe voorwaarden, al helemaal voor zover ze afwijken van de bestaande voorwaarden, eveneens nauw verband moeten houden met de financiële herstructurering en noodzakelijk moeten zijn voor het welslagen daarvan, teneinde aan de tegenstemmers en niet-stemmende schuldeisers te kunnen worden opgedrongen. De rechter kan in het kader van art. 384 lid 2 sub i Fw aandacht besteden aan deze aan de nieuwe schuldtitel verbonden voorwaarden.

358. Ten derde kan het akkoord vervanging van een schuldtitel in een kapitaalstitel inhouden. In dat geval spreken we van een ‘debt for equity swap’. Een dergelijke omzetting vond bijvoorbeeld plaats in het Spyker akkoord, waarin diverse schuldeisers hun vordering converteerden in aandelenkapitaal.8

Ook hier rijst de vraag of de aanbieder van het akkoord volledig vrij is in het vormgeven van de nieuwe aandelen. Net zoals bij wijziging van een bestaande schuldverhouding en bij novatie, is deze vrijheid wat mij betreft niet onbegrensd. Een vergelijking tussen de oude en de nieuwe rechtsverhouding is niet eenvoudig, daar de nieuwe verhouding van geheel andere aard is. Het uitgangspunt is dat de vordering wordt omgezet in ‘gewone’ aandelen. De aanbieder van het akkoord kan echter van dat uitgangspunt afwijken door de nieuwe aandeelhouders bijzondere dividend- of zeggenschapsrechten toe te kennen. Dan zal hij wel dienen te onderbouwen waarom aan een bepaalde schuldeiser aandelen met een vaste coupon worden aangeboden, waarom de nieuwe aandeelhouders bepaalde goedkeuringsbevoegdheden worden toegekend, etc. Ook hierbij zou wat mij betreft als (algemene) norm moeten gelden dat de toekenning van deze nieuwe rechten nauw verband moet houden met het welslagen van de herstructurering en daarvoor noodzakelijk is. Ook wanneer het akkoord voorziet in een omzetting in aandelen is het laatste woord aan de rechter. Hij dient te bezien of het voorgestelde akkoord in lijn is met het doel en de strekking van de pre-insolventieakkoordregeling.