2.2.1 Certificaten

Door aandelen te certificeren kan het economische belang bij het aandeel worden afgesplitst van de juridische gerechtigdheid tot het aandeel. Een aandeelhouder kan door certificaten van zijn aandelen uit te geven het economische belang bij de aandelen overdragen aan een derde. In de praktijk geeft een aandeelhouder die het economische belang wil afsplitsen niet zelf certificaten uit. De aandeelhouder draagt zijn aandelen ten titel van certificering over aan een stichting administratiekantoor (STAK), onder de verplichting van de STAK daarvoor certificaten toe te kennen aan de overdragende aandeelhouder dan wel door hem aangewezen derden. De STAK is juridisch gerechtigde tot de aandelen en beheert deze ten behoeve van de certificaathouders.1 Certificaten kunnen worden toegelaten tot de handel op een gereglementeerde markt.

Het aandeel blijft behoren tot het vermogen van de aandeelhouder, die het houdt ‘ten titel van beheer’; niet voor eigen rekening, maar voor rekening van de certificaathouder. Tussen de aandeelhouder en de certificaathouder bestaat een contractuele verhouding, wel aangeduid als de beheerovereenkomst, die is uitgewerkt in de administratievoorwaarden.2 De statuten van de STAK of de administratievoorwaarden bepalen ook welke rechten en eventuele verplichtingen aan de certificaathouder toekomen dan wel op hem rusten. Partijen zijn daarin niet geheel vrij; de wet voorziet in een aantal rechten. De wet geeft geen omschrijving van certificering of certificaten, maar in Boek 2 BW worden wel op verschillende plaatsen aspecten van certificaten geregeld en worden aan bepaalde certificaathouders enkele aandeelhoudersrechten toegekend.3 De administratievoorwaarden kennen de certificaathouder doorgaans de aan het aandeel verbonden financiële rechten toe: recht op dividend, het liquidatiesaldo, uitkeringen ten laste van het vermogen en de opbrengst bij vervreemding.4 Uit de regeling dat de opbrengst bij vervreemding aan de certificaathouder ten goede komt – en uit het gegeven dat bij royement of bij beëindiging van de certificering de certificaathouder het aandeel zelf ontvangt5 – volgt dat ook de waardeontwikkeling van het aandeel voor rekening en risico van de certificaathouder komt. Dat betekent dat doorgaans het gehele economische belang bij het aandeel bij de certificaathouder komt te berusten. Denkbaar, maar niet gebruikelijk, is dat in de administratievoorwaarden beperkingen worden aangebracht in of voorwaarden worden verbonden aan het economische belang van de certificaathouder. Mogelijk is daardoor certificaten zo vorm te geven dat de certificaathouder slechts een gedeelte van het economische belang houdt, of dat belang (gedeeltelijk) voorwaardelijk houdt. De certificaathouder heeft ter zake van zijn economisch belang vorderingsrechten tegen de aandeelhouder- uitgever van de certificaten, welk recht onder omstandigheden is versterkt met een wettelijk pandrecht, vergelijk artikel 3:259 leden 1 en 2 BW. Hieruit volgt dat een certificaat voldoet aan de economische definitie van een derivaat, in de zin dat de waarde van het certificaat een afgeleide is van de waarde van het onderliggende aandeel. Een certificaat valt echter, anders dan veel hierna behandelde derivaten, niet onder de derivaten genoemd in artikel 1:1 Wft, definitie financieel instrument sub d, maar onder de definitie financieel instrument sub a – het is een effect en daarom ook een financieel instrument in de zin van de Wft.6

Certificaten van aandelen worden gecreëerd voor andere doeleinden dan de andere hierna te bespreken derivaten (zie paragraaf 2.6.2a hierna). De context waarin certificaten worden gebruikt is ook een geheel andere dan die van andere derivaten. In economisch opzicht bestaat echter een grote mate van gelijkenis tussen enerzijds de positie van de certificaathouder en anderzijds de positie van de houder van sommige van de hierna te bespreken derivaten. Omdat certificaten (naast rechten van pand en vruchtgebruik), anders dan andere derivaten, tot op zekere hoogte in de wet (Boek 2 BW) worden geregeld, is het interessant certificaten in de analyse te betrekken.

Boek 2 BW kent de certificaathouders een aantal rechten toe jegens de vennootschap waarvan de aandelen zijn gecertificeerd. Dat geldt voor veel rechten slechts indien – bij de naamloze vennootschap – de certificaten met medewerking van de vennootschap zijn uitgegeven of – bij de besloten vennootschap, sinds de invoering van de Flex-B.V. in 2012, zie artikel 2:227 lid 2 BW – de statuten aan certificaten vergaderrecht verbinden.7 De voornaamste rechten zijn vergaderrechten (het recht tot het bijeenroepen van de aandeelhoudersvergadering als bedoeld in artikel 2:110/220 en 112/222 BW, het recht opgeroepen te worden, artikel 2:113/223 BW, het recht op kennisneming van de agenda, artikel 2:114/224 BW, het agenderingsrecht, artikel 2:114a/224a BW, het recht op het bijwonen van en het woord voeren in de aandeelhoudersvergadering, artikel 2:117/227 BW), het recht op inzage in de jaarstukken, artikel 2:102/212 BW, het recht op inzage van (niet-openbare) documenten rond fusie en splitsing, artikel 2:329 en 334dd BW en het recht op (en plicht tot) redelijk en billijk gedrag als bedoeld in artikel 2:8 BW. Houders van certificaten die zijn toegelaten tot de handel op een gereglementeerde markt, multilaterale handelsfaciliteit of daarmee vergelijkbaar systeem, hebben onder omstandigheden recht op verkrijging van een stemvolmacht van de aandeelhouder om in de aandeelhoudersvergadering van de vennootschap te stemmen, artikel 2:118a BW. Alle certificaathouders, dus ook indien de vennootschap niet meewerkte aan de certificering of geen vergaderrecht in de statuten is toegekend, hebben enquêterecht, mits zij over voldoende certificaten beschikken, artikel 2:346 lid 1, aanhef en sub b en c BW, recht op inzage van boeken en bescheiden van de ontbonden vennootschap, artikel 2:24 lid 4 BW, en recht op gelijke behandeling door de vennootschap (artikel 2:92/201 lid 2 BW).8 Terzijde zij opgemerkt dat de vraag of de certificaten met medewerking van de vennootschap zijn uitgegeven dan wel, bij de besloten vennootschap, daaraan statutair vergaderrecht is verbonden, ook relevant is in de verhouding tussen certificaathouder en administratiekantoor. Op grond van artikel 3:259 BW hebben certificaathouders bij aandelen op naam alleen een wettelijk pandrecht indien de certificaten met medewerking van de vennootschap zijn uitgegeven of daar statutair vergaderrecht aan is verbonden. Bij aandelen aan toonder is medewerking van de vennootschap (of statutair vergaderrecht) geen vereiste. De reden voor het verschil is gelegen in de beslotenheid van de vennootschap met aandelen op naam, die niet (door executoriale verkoop van de verpande aandelen) zonder medewerking van de vennootschap moet kunnen worden doorbroken.9