V.3.5.a De huidige peildatum

Het moment waartegen de aandelen gewaardeerd moeten worden, is niet in de wet vastgelegd. De literatuur duidt dit moment aan als de 'peildatum'. De enige regel die voor de deskundigen geldt, is dat zij hun bericht met inachtneming van eventuele statutaire waarderingsmaatstaven uit de blokkeringsregeling opstellen.1

In de toelichting bij het wetsvoorstel tot invoering van de geschillenregeling is wel aangegeven welk moment moet gelden als peildatum, al lijkt de wetgever twee verschillende data te hanteren, afhankelijk van het feit of er sprake is van een uitstotings- of uittredingssituatie. Bij de uitstoting moet de deskundige uitgaan van de feitelijke situatie op het tijdstip van het onherroepelijk worden van het vonnis. Dit moment van waardebepaling werd reeds genoemd in het ontwerp van de Commissie Vennootschapsrecht uit 1975. Een eerder tijdstip, bijvoorbeeld de datum van het toewijzend uitstotings- of uittredingsvonnis (waarna nog eventueel hoger beroep en cassatie kan volgen) leidt volgens de wetgever tot 'zeer onbillijke gevolgen'. De waarde kan in de tussentijd namelijk gedaald zijn. Ook rijzen mogelijk praktische moeilijkheden, indien de peildatum in het verleden ligt.2 Met het 'onherroepelijk vonnis' is mijns inziens gedoeld op de uitstotingsuitspraak zelf.3

Voor de uittreding (art. 2:343 BW) dient de deskundige uit te gaan van de feitelijke situatie op het moment van zijn optreden. Dit moment ligt (een fractie) later in de tijd dan de onherroepelijkheid van het vonnis tot uitstoting of uittreding. Eerst nadat het vonnis definitief is, gaat de deskundige (feitelijk) aan de slag. Ik neem aan dat de wetgever niet bedoeld heeft verschillende peildata voor de twee geschillenregelingvorderingen in het leven te roepen. Art. 2:339 leden 1 en 3 BW zijn immers in art. 2:343 lid 1 BW van toepassing verklaard op de uittreding. De deskundigenbenoeming (lid 1) de invloed van de blokkeringsregeling (lid 3) en het moment van waarderen (dit laatste is kenbaar uit de toelichting bij art. 2:339 BW) zijn voor de uitstoting en uittreding dus identiek geregeld. Ik sluit mij aan bij de woorden van Maeijer in zijn noot onder Zondag Beheer: 'Over het tijdstip waarvan de deskundigen bij hun werkzaamheden moeten uitgaan, is de wetsgeschiedenis ad resp. art. 339 en 343 onduidelijk.'4

Het antwoord op de vraag van welke peildatum de deskundige moet uitgaan, liet de Hoge Raad in zijn arrest Zondag Beheer met zoveel woorden in het midden. Wel lijkt hij als uitgangspunt te hanteren dat de waardering moet plaatsvinden tegen het moment van de feitelijke overdracht van de aandelen, of een moment er zo dicht mogelijk in de buurt. De feitenrechter mag immers de door de deskundige vastgestelde prijs aanpassen, indien zich omstandigheden voordoen die van invloed zijn op die prijs, in de periode tussen de peildatum en het tijdstip waarop de overdracht in feite plaatsvindt.5

Reeds in 1995 ging de OK er van uit dat uit de (mijns inziens niet concludente) wetsgeschiedenis volgde dat de deskundigen moeten uitgaan van de feitelijke situatie op het moment van hun optreden.6 De OK overwoog vervolgens in de uittredingszaak Hooymans dat de door de rechtbank aangelegde peildatum blijk gaf van een onjuiste rechtsopvatting.

Annotator Van den Ingh veronderstelde dat met de peildatum die de OK gaf de periode tussen de waardevaststelling door de deskundigen en de rechter zoveel mogelijk is bekort. De kans op tussentijdse omstandigheden die op grond van de uitspraak van de Hoge Raad in 1996 in aanmerking genomen moesten worden, wordt verkleind.8

In de literatuur is gediscussieerd over de te hanteren peildatum en over welke datum idealiter de juiste peildatum is. De meningen zijn verdeeld. Van der Grinten ging er vanuit dat op het moment van het in kracht van gewijsde gaan van het overdrachtsvonnis de aandelen voor rekening en risico van de eisende aandeelhouders zijn. De peildatum was dus de dag waarop dit tussenvonnis onherroepelijk wordt.9 Den Boer sloot zich bij hem aan en is dan ook niet gelukkig met de uitspraak van de Hoge Raad inzake Zondag Beheer, waarin de regel was vervat dat de rechter van een ander (later) waarderingstijdstip mag uitgaan. Hij vond de peildatum van Van der Grinten principieel het enige juiste tijdstip. Op het moment van het onherroepelijk worden van het overdrachtsvonnis draagt de aandeelhouder niet langer het economische risico.10

Den Boer pleitte voorts voor een flexibele peildatum, doch meende dat het huidige positieve recht hiervoor geen ruimte biedt. In beginsel is de dag waarop de uitstotings- of uittredingsvordering onherroepelijk wordt, het moment waartegen de waardering plaats dient te vinden. De rechter moet echter de mogelijkheid krijgen om op grond van omstandigheden van het geval een eerdere peildatum te bepalen. Het verwijtbare handelen is immers juist een factor van belang voor het instellen van een geschillenregelingvordering. De noodzaak om eveneens een onrechtmatige daadsprocedure te starten wordt zo weggenomen.11

Slagter zag niets in een waarderingstijdstip dat aansluit de het moment van benoeming van deskundigen of van hun optreden. De wetshistorische uitleg moet wijken voor de rationele en teleologische interpretatie, vond hij. De peildatum dient zoveel mogelijk in de nabijheid van het tijdstip van de daadwerkelijke overdracht te liggen. Op dat moment gaat pas het aan de aandelen verbonden risico (op waardeverminderingen) over. Zulks vloeit volgens Slagter uit het do ut des-principe.12

In de uitkoopprocedure (art. 2:92a/201a BW) worden de aandelen eveneens tegen een bepaalde datum op bevel van de rechter overgedragen. Ook hier ontbreekt een bepaling in de wet voor de peildatum van de aandelen.13 Het is aan de rechter de prijs van de aandelen op een bepaalde dag vast te stellen, aldus lid 5 van art. 2:92a/ 201a BW. De Hoge Raad vond in 1996 dat de OK vrij was om in redelijkheid het tijdstip te bepalen waarop de prijs zou worden vastgesteld.14 Volgens annotator Maeijer brengt deze 'redelijkheid' mee dat de OK niet ontkomt aan het vaststellen van een nadere peildatum indien na de eerste peildatum zich feiten en omstandigheden hebben voorgedaan die wijzen op een veranderde — in het bijzonder hogere waarde. De wetgeschiedenis laat zijns inziens ruimte voor de rechter om de prijs bij te stellen tot een latere dag.

Inmiddels werd in de uitkoopjurisprudentie van de OK een vaste peildatum aangewezen. In de praktijk bleek dat de OK steeds aanknoping zocht bij de datum van het toewijzende eindarrest. Dit was de datum die het meest dicht bij het overdrachtsmoment lag. De ratio achter deze peildatum was dat zolang de minderheidsaandeelhouder nog aandeelhouder was, het risico en de waardeveranderingen voor zijn rekening moesten komen. Indien de eisende aandeelhouder een andere, eerdere datum vorderde, geldt de datum van het eindarrest niet als peildatum. De OK sloot in zo'n geval aan bij de gevorderde datum.15 Mogelijk is voor het volgen van de 'eigen peildatum' een analogie met de geschillenregeling te maken.

Partijen kunnen niet alleen een eigen rekenmethode zijn overeengekomen, over de peildatum voor de waardering bestaat mogelijk ook eensgezindheid. De rechter dient dan aan te knopen bij deze door de aandeelhouders genoemde datum. Deze vrijheid vloeit mijns inziens voort uit het subsidiaire karakter van de geschillen-regeling, neergelegd in art. 2:337 BW. Indien de ruziënde aandeelhouders bijvoorbeeld niet een geheel uitgewerkte regeling hebben voor een geschilsituatie, maar het wel eens zijn over de datum waartegen gewaardeerd moet worden, moet de rechter hun standpunt honoreren.

Het is uiteindelijk de rechter die de prijs vaststelt. Hij heeft hierbij op grond van het besproken arrest inzake Zondag Beheer van de Hoge Raad (zie § V.3.3) expliciet de ruimte om bij de waardebepaling rekening te houden met eventuele gewijzigde omstandigheden na de door de deskundige gehanteerde peildatum. De vraag is of de rechter deze vrijheid eveneens gegund is indien de aandeelhouders de peildatum zelf hebben vastgepind, en nadien sprake is een waardevermeerdering of -vermindering. Volgens mij is de rechter ook in dit geval deze vrijheid gegeven. Hij behoudt de bevoegdheid uiteindelijk zelf de waarde vast te stellen. Mocht blijken dat de door partijen gekozen peildatum tot een uiterst onbillijke prijs leidt, dan kan de rechter deze waarde corrigeren.

Interessant in dit verband is de opening die de rechtbank Utrecht bood in een uittredingsprocedure. De aandeelhouders mochten zich uitlaten over de waarderingsvragen die de te benoemen deskundige diende te beantwoorden, 'in het bijzonder van welke peildatum bij de waardebepaling moet worden uitgegaan'. De rechtbank opende hier de mogelijkheid af te wijken van de vaste peildatum (zo dicht mogelijk bij de datum van de overdracht van de aandelen) en gaf ruimte aan partijen om — het liefst op eenparig verzoek — een eigen peildatum aan te geven.16

De OK besloot eenmaal in een uitstotingsprocedure de peildatum van partijen te volgen. Zij stelde dat indien eenmaal zo'n datum was overeengekomen, die vaststond en een aandeelhouder er niet meer op terug kon komen.17 In 2006 werd in een uittredingszaak door de OK eveneens de contractuele peildatum gehanteerd die de aandeelhouders voor de vrijwillige overdracht hadden afgesproken. Zij kozen als waarderingstijdstip het moment van aanbieding van de aandelen. Omdat het bij een uitstotingsprocedure niet om vrijwillige aanbieding ging, diende de OK te bepalen welk moment als het tijdstip van aanbieding van de aandelen gold. Zij vond dat het moment van uitbrengen van de inleidende dagvaarding het meest voor de hand lag om van 'aanbieding' te spreken.18 In de Hooymans-procedure werd over de diverse aspecten van de waardering geprocedeerd, maar kozen de aandeelhouders uiteindelijk zelf een waarderingsmoment. De deskundige en de OK knoopten aan bij deze eigen peildatum.19

De Rechtbank Rotterdam hanteerde in 2006 in een uittredingsprocedure ook mijns inziens terecht — de door eiser genoemde peildatum (1 januari 2003), omdat gedaagde daartegen geen bezwaar had. Een bijkomend voordeel was dat een schadevergoedingsprocedure als gevolg van de waardedaling van de aandelen vanaf die gekozen peildatum, werd voorkomen.20

De regel uit het arrest Zondag Beheer dat rekening moet worden gehouden met omstandigheden die zich voordoen tussen de door de deskundige gebruikte peildatum en de prijsvaststelling door de rechter, heeft gevolgen indien hoger beroep wordt ingesteld. Volgens de OK is de in art. 2:340 lid 1 BW bedoelde prijs de prijs die de aandelen hebben op de dag waarop de overdrachtsverplichting onherroepelijk wordt. Dit is dus ex art. 2:341 lid 1 BW eerst indien de einduitspraak onherroepelijk is geworden. Voor de prijs op deze relevante dag is van belang dat de deskundigen waarderen 'per een zo recent mogelijke datum'. De rechter zal dan de prijs die deskundigen noemen, tot de zijne kunnen maken omdat er slechts een heel korte periode tussen deze 'zo recent mogelijke peildatum' en zijn einduitspraak ligt. Indien hoger beroep wordt ingesteld, ligt dit anders. De peildatum wordt dan een stuk minder recent. Dit kan meebrengen dat het tijdsverloop zelfs zodanig groot wordt, dat er een nieuwe, recentere peildatum moet komen én dus een nieuw deskundigenbericht nodig is. De OK kan vervolgens als tweede feitenrechter opnieuw de prijs vaststellen, waarbij zij ook aansluit bij de (verwachte) overdrachtsdatum.21

Indien de hiervoor beschreven door de OK gevolgde route inderdaad de wijze is hoe de waardering dient te geschieden — en ik zie geen aanleiding te veronderstellen dat dit niet zo zou zijn — heeft dit mijns inziens vergaande en ongewenste gevolgen. Uit de wetsgeschiedenis en de jurisprudentie kan inderdaad worden afgeleid dat het uitgangspunt is dat de datum van overdracht en de datum van waardering zo dicht mogelijk bij elkaar moeten liggen en het liefst op dezelfde dag behoren te vallen. Omdat de overdrachtsdatum ex art. 2:340 lid 1 BW onvermijdelijk in de toekomst ligt, hanteert de rechter een datum die er zo dicht mogelijk in de buurt komt: de datum van zijn einduitspraak. De door de deskundige gebruikte peildatum is altijd een andere. Idealiter ligt deze peildatum vlak voor de einduitspraak, zodat er zo min mogelijk feiten hebben plaatsgevonden die invloed op de waardering hebben. Indien dit niet het geval is en er toch omstandigheden zijn waardoor de waarde van de aandelen is veranderd, moet de rechter hier rekening mee houden. Hij dient de prijs van de deskundige dan aan te passen en zo zelf de definitieve prijs vast te stellen, aldus de Hoge Raad in zijn uitspraak inzake Zondag Beheer.

Het instellen van hoger beroep bij de OK zorgt ervoor dat de peildatum van de deskundigen (door de rechtbank benoemd) verder in het verleden komt te liggen en `onbetrouwbaarder' wordt. Van waardering 'per een zo recent mogelijke datum' is in ieder geval geen sprake meer. Er moet vervolgens een nieuwe peildatum komen, dichter bij de datum van het eindarrest van de OK. Het tijdsverloop zorgt er zo dus bijna automatisch voor dat de OK de aandelenwaardering opnieuw zal moeten doen (uitvoeren).22

Deze gang van zaken, die mijns inziens onvermijdelijk is — te meer nu in veel geschillenregelingprocedures hoger beroep tegen de prijsvaststelling is ingesteld zorgt ervoor dat de waardering opnieuw moet plaatsvinden. Dit is voor mij een belangrijk argument de geschillenregeling te concentreren bij één feitelijke instantie. Ik pleit er voor de procedure direct onder te brengen bij de OK. Zij heeft veel ervaring met waarderingsvraagstukken en beschikt over een database van uitstekende deskundigen. Bovendien is zij ook in de uitkoop de enige feitelijke instantie, waar een complexe waardering van over te dragen aandelen eveneens aan de orde kan zijn.