3.4.2 Noodzaakfinanciering

72. In de jurisprudentie van de Ondernemingskamer van het Gerechtshof Amsterdam (‘OK’) is sinds 2001 een lijn te onderkennen die betrekking heeft op ‘noodzaakfinanciering’. De Kluiver introduceerde deze term in 2005 en beschreef het fenomeen als volgt:

Het kan daarbij bijvoorbeeld gaan om situaties waarin nieuw kapitaal wordt uitgegeven aan zittende of nieuwe aandeelhouders. Ook is mogelijk dat de vennootschap de solvabiliteit wil vergroten door schulden om te zetten in (nieuw uit te geven) aandelen. Een dergelijke constructie wordt een debt for equity swap genoemd.

De totstandkoming van dergelijke swaps kan gepaard gaan met de nodige complicaties. In de eerste plaats dienen er nieuwe aandelen te worden uitgegeven. Aan een dergelijke uitgifte zitten diverse vennootschapsrechtelijke haken en ogen.2 Zo moet er een besluit tot uitgifte van nieuwe aandelen worden genomen. De bevoegdheid tot de uitgifte komt in beginsel toe aan de algemene vergadering van aandeelhouders.3 Daarnaast hebben aandeelhouders op grond van art. 2:96a lid 1/206a lid 1 BW een voorkeursrecht ter zake van nieuw uitgegeven aandelen.4 Door gebruik te maken van dit voorkeursrecht kunnen zittende aandeelhouders voorkomen dat nieuwe aandelen in handen van crediteuren komen. Daarnaast is voor de uitgifte van nieuwe aandelen soms een verhoging van het maatschappelijk kapitaal nodig. Een dergelijke verhoging vereist een statutenwijziging, waarvoor de medewerking van aandeelhouders is vereist.5 In de statuten kan bovendien bepaald zijn dat (bepaalde) zittende aandeelhouders rechten hebben ten aanzien van een aandelenemissie, bijvoorbeeld een goedkeuringsrecht. Ook in aandeelhoudersovereenkomsten kunnen bepalingen zijn opgenomen om de positie van zittende aandeelhouders te borgen, bijvoorbeeld in de vorm van ‘anti-verwateringsclausules’.6

Door zich op de besproken wettelijke, statutaire of contractuele (goedkeurings)rechten te beroepen kunnen aandeelhouders de beoogde herstructurering tegenhouden. Doorgaans zijn aandeelhouders niet erg enthousiast over een debt for equity swap, aangezien hun aandelenbelang door de uitgifte van nieuwe aandelen zal verwateren, tenzij zij zelf ook de mogelijkheid hebben nieuwe aandelen te kopen. Aandeelhouders kunnen ook om andere redenen niet willen meewerken.7

73. De OK heeft de afgelopen jaren uiteenlopende onmiddellijke voorzieningen getroffen die patstellingen tussen aandeelhouders beoogden te doorbreken om zo de noodzaakfinanciering rond te krijgen.8 Op grond van art. 2:349a lid 2 BW kan de OK op verzoek9 onmiddellijke voorzieningen treffen wanneer zij overtuigd is dat er gegronde redenen zijn om aan een juist beleid te twijfelen en daarom een enquête gelast.10 De OK kan zelfs al vóórdat er op het enquêteverzoek is beslist onmiddellijke voorzieningen treffen, zij het dat zij van deze bevoegdheid terughoudend gebruik dient te maken.11 De OK kan iedere voorziening van voorlopige aard treffen.12 Hoewel de voorzieningen naar hun aard tijdelijk dienen te zijn, kunnen ze onomkeerbare gevolgen hebben.13

In de rechtspraak over noodzaakfinanciering zijn drie criteria ontwikkeld waaraan moet zijn voldaan vooraleer de OK ingrijpt.14 Ten eerste moet sprake zijn van een impasse binnen de algemene vergadering van aandeelhouders (‘ava’). Ten tweede moet extra financiering in de vorm van nieuwe aandelen noodzakelijk zijn voor de continuïteit van de vennootschap. Dat is het geval indien de impasse in de besluitvorming omtrent de financiering het voortbestaan van de vennootschap in gevaar brengt. Daarvan is sprake indien een surseance of faillissement op handen is wanneer de financiering geen doorgang vindt.15 Ten derde gaat de OK na of er geen reëel alternatief voorhanden is.

De OK is creatief en gaat voortvarend te werk bij het toewijzen van onmiddellijke voorzieningen. 16 De OK kan bovendien zeer snel ingrijpen wanneer dit nodig is in het belang van de vennootschap.17 Om noodzaakfinanciering te faciliteren worden bijvoorbeeld het bestuur en/of commissarissen gemachtigd om – in plaats van de algemene vergadering van aandeelhouders – tot een emissie te besluiten, met terzijdestelling van de aandeelhoudersovereenkomst.18 Ook komt voor dat de onmiddellijke voorziening inhoudt dat aandelen (van de dwarsliggende aandeelhouder) ten titel van beheer worden overgedragen, of dat tijdelijke bestuurders worden benoemd.19 In andere gevallen gelastte de OK dat het maatschappelijk kapitaal kon worden verhoogd zonder dat daartoe een aandeelhoudersbesluit tot statutenwijziging noodzakelijk was.20 In de Cunico-zaak benoemde de OK tijdelijke bestuurders, die bevoegd werden gemaakt aandelen uit te geven aan de aandeelhouder die het beste bod zou doen.21

In de geruchtmakende Inter Access-zaak heeft de OK het voorkeursrecht van aandeelhouders opzij gezet. De Ondernemingskamer bewerkstelligde daarmee dat dwarsliggende, zittende aandeelhouders een debt for equity swap moesten dulden. Bij onmiddellijke voorziening verkreeg het bestuur van Inter Access Groep B.V. de bevoegdheid tot uitgifte van aandelen, zonder dat een daartoe strekkend besluit van de ava nodig was. Bovendien werd het voorkeursrecht van de zittende aandeelhouders uitgesloten. Ook werd bij wijze van onmiddellijke voorziening bepaald dat indien er voor de emissie een verhoging van het maatschappelijk kapitaal nodig zou zijn, het bestuur binnen twee dagen een ava bijeen kon roepen. Op die ava was het stemrecht van de dwarsliggende aandeelhouder (Marigot Investments N.V.) geschorst.22 De onmiddellijke voorzieningen leidden uiteindelijk tot de omzetting van vreemd vermogen in aandelen. Het gevolg daarvan was dat het belang van Marigot, de zittende aandeelhouder die niet aan de conversie wilde meewerken, verwaterde van 70 tot 11%. De vraag is of deze zeer ingrijpende beslissing van de Ondernemingskamer de toets aan art. 1 EP EVRM kan doorstaan: feitelijk is namelijk sprake van onteigening.23 Om procesrechtelijke redenen kwam deze vraag in cassatie niet aan de orde.24 In de Cunico-zaak oordeelde de Ondernemingskamer dat de inmenging met het eigendomsrecht van de aandeelhouders werd gerechtvaardigd “door het belang van Cunico en de aan haar verbonden ondernemingen om niet in een faillissementssituatie terecht te komen.”25 Duidelijk is dat het laatste woord over dit aspect van noodzaakfinanciering nog niet gezegd is.26

74. De aan het begin van deze subparagraaf beschreven vennootschapsrechtelijke barrières bij de totstandkoming van een debt for equity swap door middel van een akkoord kunnen geslecht worden door een gang naar de Ondernemingskamer. Tot op heden werden zaken voorgelegd waarin de schuldeisers die hun vordering wilden omzetten in aandelen, reeds aandelen in de vennootschap hielden. Bestaande aandeelhouders zijn enquêtegerechtigd op grond van art. 2:346 lid 1 sub b BW. In enkele andere gevallen verzocht het bestuur van de vennootschap27 of de stichting continuïteit28 om een enquête.

Denkbaar is echter dat zich in de toekomst een zaak voordoet waarin schuldeisers die niet tevens aandeelhouder zijn hun vorderingen willen omzetten in aandelenkapitaal maar stuiten op dwarsliggende aandeelhouders of een bestuur dat niet bereid is een enquêtetraject te initiëren.29 Schuldeisers kunnen echter slechts toegang tot de enquêteprocedure verkrijgen indien hun contractueel of bij de statuten enquêtebevoegdheid is toegekend30 of zij het bestuur31 of de A-G32 zo ver krijgen een enquêteverzoek in te dienen. Is die ontvankelijkheidsdrempel eenmaal gepasseerd, ligt het in de reden dat het toetsingskader voor het al dan niet toewijzen van een verzoek om onmiddellijke voorzieningen gelijk is, ook al zijn de verzoekers niet tevens aandeelhouders.33 Of de OK ook zo ver zou gaan om de aandeelhouders hun aandelen te ontnemen is een vraag die nog niet heeft voorgelegen.34

Kern van de jurisprudentie inzake noodzaakfinanciering is dat aandeelhouders van een onderneming in zwaar weer onder omstandigheden mee dienen te werken aan een omzetting van schulden in aandelen, teneinde de continuïteit van de onderneming te waarborgen. De wetgever heeft deze notie in het achterhoofd gehouden bij het ontwerp van een wettelijke regeling voor het pre-insolventieakkoord, zo blijkt uit de Memorie van Toelichting.35