Einde inhoudsopgave
Openbaarmaking van koersgevoelige informatie (VDHI nr. 107) 2011/6.5.1
6.5.1 Wijziging in de samenstelling van bestuur of raad van commissarissen
Mr. G.T.J. Hoff, datum 23-02-2011
- Datum
23-02-2011
- Auteur
Mr. G.T.J. Hoff
- JCDI
JCDI:ADS499979:1
- Vakgebied(en)
Financieel recht / Bank- en effectenrecht
Voetnoten
Voetnoten
Zie de AFM-brochure Koersgevoelige informatie, p. 8; Kamerstukken II, 2004-2005, 29 827, nr. 3, p. 34. Vgl. ook CESR, Market Abuse Directive, Level 3 — second set of CESR guidance and information on the common operation of the Directive to the market, juli 2007, CESR/06-562b, onder 1.15: 'Changes in management and supervisory boards'.
In deze zin ook Nieuwe Weme/Stevens, Serie 008cR, deel 34(2008), p. 232; De Rijk, Bb 2005, p. 7.
Zo vermeldt de Duitse toezichthouder BaFin in de Emittentenleiijaden (2005) onder § W.2.2.11: 'Bei Unternehmen, deren Entwicklung von der Innovationsfáhigkeit oder ICreativita einzelner Personen abhngt, lffinnen dies auch Personalveffinderungen auBerhalb der Organe in den Bereichen Forschung und Entwicklung oder Design sein.'
Denk bijvoorbeeld aan de aankondiging van het vertrek van de bestuursvoorzitter van CSM N.V. dat leidde tot een ruim 7% hogere koers. Zie Het Financieele Dagblad van 30 oktober 2004 (Jaap Vink vertrekt onverwacht bij CSM) en 1 november 2004 (Vink krijgt wrang afscheid voor trouwe dienst), waarin vermeld wordt: 'De wereld van de beursgenoteerde ondernemingen is hard, ook voor Jaap Vink. Zijn vertrek als bestuursvoorzitter bij het voedingsbedrijf CSM werd door analisten en beleggers met gejuich begroet. Vink had geklaagd over de lage beurskoers van zijn onderneming, gisteren schoot deze meteen met ruim 7% omhoog.' Gewezen kan ook worden op het vertrek van de bestuursvoorzitter en de voorzitter van de raad van commissarissen van Heijmans N.V. nadat in anderhalf jaar tijd vijf winstwaarschuwingen waren afgegeven. Zie Het Financieele Dagblad van 30 mei 2008 (Schoon schip bij Heijmans. Conflict met beleggers van geplaagde bouwer gesmoord door vertrek topcommissaris). Het persbericht van 29 mei 2008 van Heijmans, dat tevens melding maakte van een voorgenomen benoeming van een nieuwe bestuursvoorzitter, leidde tot een koersstijging van ruim 5%.
Italianer is in zijn noot terecht kritisch over deze uitspraak. Het oordeel van het Hof is naar zijn oordeel summier gemotiveerd en is niet overtuigend. Italianer acht het onbevredigend dat niet uit te sluiten valt dat het Hof op grond van alle beschikbare informatie tot de juiste beslissing is gekomen, maar dat dit op geen enkele wijze te toetsen valt.
Mijn wijze moeder hield mij al jong voor: hoogmoed komt voor de val.
Zie bijvoorbeeld Het Financieele Dagblad van 8 juni 2006 (Gissen naar het conflict bij Schuitema) en 28 augustus 2006 (Beurs schrikt van conflict in bestuur Océ, Gissen naar 'verschil van mening').
Zie bijvoorbeeld Het Financieele Dagblad van 8 oktober 2009 (`Afrekening met de professor') waarin melding wordt gemaakt van een geval waarin de voorzitter van de raad van commissarissen van Van der Moolen N.V. zijn functie 'om persoonlijke redenen' had neergelegd. Achteraf blijkt dat serieuze twijfels over de integriteit van de bestuursvoorzitter de voorzitter van de raad van commissarissen hiertoe hadden gebracht.
Zo wenste de voorzitter van de raad van commissarissen van Schuitema N.V. niet in te gaan op de redenen van het vertrek van de bestuursvoorzitter: 'We hebben ook te maken met concurrentiële overwegingen in een branche die volop in beweging is en druk doende met herstructureren.' Zie Het Financieele Dagblad van 8 juni 2006 (Gissen naar het conflict bij Schuitema).
Zo hebben bijvoorbeeld Heijmans N.V. en Uni-Invest N.V. in de jaren 2000, 2001 en 2002 enkele persberichten uitgegeven over de ziekte en het latere herstel van hun bestuursvoorzitters: de heer J.P.M. Janssen RA onderscheidenlijk de heer R. Homburg.
Zie art. 2:135 BW (voor bestuurders) en art. 2:145 BW (voor commissarissen). Zie tevens Principe 11.2 (voor bestuurders) en Principe 111.7 (voor commissarissen) van de Corporate Governance Code. Verbetering van de transparantie ten aanzien van het voor bestuurders en commissarissen geldende beloningsbeleid heeft ook de aandacht van de Europese wetgever. Blijkens overweging 13 uit de preambule van de Transparantierichtlijn is de Europese Commissie voornemens een aanbeveling over dit onderwerp in te dienen.
De Europese grondslag voor deze meldingsplicht is te vinden in art. 6 lid 4 van de Richtlijn marktmisbruik. Zie verder over deze meldingsplicht: Schutte, Serie OO&R, deel 34(2008), p. 277-298.
Zie voor de ratio van deze meldingsplicht onder meer Kamerstukken II, 2004-2005, 29 827, nr. 3, p. 16.
Over de reikwijdte van deze categorie meldingsplichtige personen kan gemakkelijk discussie ontstaan. Art. 5:60 lid 1 onderdeel c Wft beperkt deze categorie tot een ieder die 'een leidinggevende functie en uit dien hoofde de bevoegdheid heeft om besluiten te nemen die gevolgen hebben voor de toekomstige ontwikkelingen en bedrijfsvooruitzichten van een uitgevende instelling (...) en die regelmatig kennis kan hebben van informatie als bedoeld in art. 5:53, eerste lid'. Daarmee is in elk geval gegeven dat deze categorie aanzienlijk beperkter is dan die van de primaire insiders van alt 5:56 lid 2 onderdeel c Wft. Het zal om leidinggevende functionarissen van de uitgevende instelling gaan die, hoewel zij formeel geen deel uitmaken van het bestuur van de uitgevende instelling, materieel wel als zodanig zullen kunnen fungeren. De AFM lijkt een iets ruimere uitleg voor te staan waar zij stelt dat met leidinggevende functionarissen 'onder meer [wordt] gedoeld op de personen die (direct) onder het bestuur actief zijn en medeverantwoordelijk zijn voor de toekomstige ontwikkelingen en bedrijfsvooruitzichten van de uitgevende instelling als geheel.' Zie de AFM-brochure Handel met voorwetenschap, p. 20.
Zie art. 5:60 lid 1 Wft en art. 5 van het Besluit marktmisbruik Wft.
Een bekend voorbeeld van koersgevoelige informatie is een wijziging in de samenstelling van het bestuur of de raad van commissarissen van een uitgevende instelling. Het lijkt erop dat de AFM en de wetgever van oordeel zijn dat elke wijziging in de samenstelling van het bestuur of de raad van commissarissen zonder meer kwalificeert als koersgevoelige informatie.1 De praktijk wijst uit dat uitgevende instellingen zich bij dit inzicht aansluiten en steeds elke wijziging in de samenstelling van het bestuur of de raad van commissarissen op de voor de openbaarmakingsplicht van art. 5:25i Wft voorgeschreven wijze openbaar maken.
Aangenomen mag echter worden dat niet elke wijziging in de samenstelling van het bestuur of de raad van commissarissen per definitie koersgevoelige informatie oplevert.2 Zo bepaalde art. 28i van het Fondsenreglement van Euronext Amsterdam dat een publicatie eerst vereist was "zodra besloten wordt (...) het bestuur van de uitgevende instelling ingrijpend te wijzigen". Van een ingrijpende wijziging zal strikt genomen slechts sprake zijn als het gaat om de benoeming of het ontslag van een gezichtsbepalende functionaris van de uitgevende instelling. Daarvan zal doorgaans sprake zijn bij de benoeming of het ontslag van een chief executive officer of een chief financial officer van het bestuur, maar het zal evenzeer kunnen gelden voor een lid van de raad van commissarissen of een toonaangevende werknemer van de uitgevende instelling.3 Denkbaar is verder dat het vertrek van een bestuurder koersgevoelig is, omdat deze door de markt verantwoordelijk wordt gehouden voor bepaalde problemen of negatieve ontwikkelingen rond de uitgevende instelling.4
In dezelfde lijn laten enkele op het terrein van handel met voorwetenschap gewezen uitspraken zien dat de bijzondere omstandigheden van het geval meegewogen moeten worden. In Hof Amsterdam 30 juni 2000, JOR 2000/154 m.nt. J. Italianer (Van der Poel) werd geoordeeld dat het vertrek van Roel Pieper uit de Board of Management van Koninklijke Philips Electronics N.V. geen koersgevoelige informatie was. In het berechte geval was een uitoefening van personeelsopties door een bestuurder van Philips aan de orde. De voorwetenschap waarover deze bestuurder beschikte, zou volgens het Openbaar Ministerie bestaan hebben in zijn kennis dat Roel Pieper per 1 juni 1999 uit de Board of Management zou vertrekken. Nadat het Openbaar Ministerie had besloten geen strafrechtelijke vervolging in te stellen, heeft de STE op de voet van art. 12 Sv een klacht ingediend bij het Gerechtshof Amsterdam. In zijn beschikking van 30 juni 2000 heeft het Hof het beklag van de STE afgewezen. Het Hof oordeelde in zijn beslissing vooreerst dat het aanstaande vertrek van Pieper uit de Board of Management van Philips een bijzonderheid was omtrent de vennootschap als bedoeld in art. 46 lid 2 Wte 1995 (oud) die bovendien concreet was. De betrokken bestuurder kende deze bijzonderheid ook. Het Hof oordeelde vervolgens echter dat het vertrek van Pieper niet als een koersgevoelige bijzonderheid kon worden aangemerkt Hiertoe overwoog het Hof dat Pieper weliswaar iemand was aan wie "in potentie enig gewicht zou kunnen worden toegekend met het oog op de toekomst van het bedrijf, maar van wie niet gezegd kan worden dat hem — mede gelet op en in vergelijking met het carrièreverloop van de overige leden van de "Board of Management" — een overwegende positie moet worden toegedicht. Pieper was dan ook niet minder, maar ook niet meer dan een gewoon lid van de "Board of Management" van Philips", aldus het Hof.5
Het oordeel van de rechtbank Amsterdam in haar vonnis van 19 juni 2003, JOR 2003/ 204 m.nt. J. Italianer (Groothandelsgebouwen N.V) viel anders uit De bestuurder van Groothandelsgebouwen N.V. had ter terechtzitting verklaard dat de vennootschap, voordat hij zijn werkzaamheden voor de vennootschap had aangevangen, een jaarlijkse winst boekte van ongeveer NLG 500.000 en dat de onderneming op het moment van zijn vertrek als bestuurder een winst boekte van ongeveer NLG 9 miljoen. De bestuurder was van mening dat dit mede te danken was aan de verbeteringen die onder zijn leiding waren ingevoerd.6 De rechtbank overwoog in dit geval: "Het is niet onaannemelijk dat beleggers aan de persoon van verdachte om die reden een belangrijk argument ontlenen om al dan niet transacties in aandelen van de vennootschap te verrichten. Zeker met inachtneming van dat gegeven zouden het vertrek van verdachte als statutair-directeur en de redenen die daaraan ten grondslag liggen bij openbaarmaking van invloed kunnen zijn op de koers van de effecten in de vennootschap."
Persberichten die door uitgevende instellingen over het vertrek van een bestuurder of commissaris worden uitgegeven, plegen overigens niet in helderheid uit te blinken. Geregeld wordt een toevlucht genomen tot de dooddoener dat het vertrek geschiedt wegens "verschil van inzicht over het te voeren beleid" of om "persoonlijke redenen". Het uitbrengen van dit soort persberichten leidt intussen niet zelden tot gissingen in de media naar de werkelijke redenen van het vertrek van een bestuurder of commissaris.7 Wanneer die redenen later alsnog om een of andere reden bekend worden, dan blijken aan het vertrek soms feiten ten grondslag te liggen die mogelijk eerder voor openbaarmaking in aanmerking hadden moeten komen.8
Met dergelijke nietszeggende formuleringen wordt er aan voorbij gegaan dat aan het vertrek van een bestuurder of commissaris redenen ten grondslag kunnen liggen die koersgevoelige informatie bevatten. Het is mijns inziens overigens terecht dat bij een verschil van inzicht over het te voeren beleid de afgewezen opvattingen van een vertrekkende bestuurder niet openbaar worden gemaakt. Immers, in het geval die ideeën geen ingang hebben gevonden, zijn deze voor de uitgevende instelling niet concreet geworden (zie § 5.4). Worden de ideeën later alsnog tot beleid verheven, dan zullen zij alsdan door de uitgevende instelling openbaar gemaakt moeten worden. Bij dit alles mag verder niet uit het oog worden verloren dat soms op goede gronden wordt besloten geen verdere mededelingen te doen over het vertrek van een bestuurder of commissaris, zoals in het geval daaraan daadwerkelijk privé-redenen ten grondslag hebben gelegen of in het geval de uitgevende instelling dit met een beroep op de uitstelregeling van art. 5:25i lid 3 Wft niet opportuun acht, bijvoorbeeld uit concurrentieoverwegingen (zie § 5.12.5).9
Ook privéaangelegenheden van een bestuurder — zoals een ernstige ziekte10 kunnen de uitgevende instelling nopen een persbericht uit te geven indien de bestuurder gedurende een bepaalde periode verhinderd is zijn bestuurstaken te verrichten.
In dit verband kan verder nog worden gewezen op de opkomst van allerhande transparantiebevorderende voorschriften, zoals over de beloning11 en de privé-effectentransacties van bestuurders en commissarissen. Onderkend dient te worden dat deze voorschriften niet altijd — laat staan uitsluitend — in het teken staan van openbaarmaking van koersgevoelige informatie, maar een bijdrage beogen te leveren aan good corporate governance van de uitgevende instelling.
Een enkel woord over één van deze transparantiebevorderende voorschriften.
Privé-effectentransacties van bestuurders en commissarissen
Art. 5:60 Wft bevat een meldingsplicht voor bepaalde nauw bij de uitgevende instelling betrokken personen ter zake van transacties in aandelen van de 'eigen' instelling en fmanciële instrumenten waarvan de waarde mede wordt bepaald door de waarde daarvan.12 De meldingsplicht is een preventieve maatregel tegen marktmisbruik; zij zal immers een drempel opwerpen tegen handel met voorwetenschap door insiders. Daarnaast kan de meldingsplicht een nuttig instrument zijn bij de opsporing van transacties waarbij gebruik is gemaakt van voorwetenschap. Ten slotte kan de meldingsplicht worden aangemerkt als een transparantiebevorderende maatregel. De effectenmarkt wordt aldus geïnformeerd over (de timing van) aan- en verkooptransacties van degenen die geacht kunnen worden op de hoogte te zijn van de ins en outs van hun eigen instelling.13
De meldingsplicht geldt voor: (i) bestuurders en commissarissen van de uitgevende instelling, (ii) personen die een leidinggevende functie14 bij de uitgevende instelling hebben en (iii) (rechts)personen die nauw gelieerd zijn aan de hiervoor genoemde personen, zoals echtgenoten, levenspartners en bloed- en aanverwanten.15 Hieruit blijkt dat met de naleving van deze meldingsplicht de nauw bij de uitgevende instelling betrokken personen zijn belast, en niet de uitgevende instelling.
De melding moet uiterlijk op de vijfde werkdag na de transactiedatum plaatsvinden. Betreft het effectentransacties die betrekking hebben op een Nederlandse uitgevende instelling dan dient de melding gedaan te worden aan de AFM. De door de AFM ontvangen meldingen worden in een register opgenomen (art. 1:107 lid 3 onderdeel c sub 3° Wft). De meldingsgegevens zullen aldus gedurende ten minste vijf jaar voor een ieder kosteloos ter inzage zijn (art. 1:108 lid 1 Wft).
De AFM beschikt over een updateservice waardoor beleggers op de hoogte worden gehouden van wijzigingen in het openbare register van de AFM waarin de insidertransacties ex art. 5:60 Wft worden verwerkt. De updates worden per dag verzameld en door de AFM per e-mail aan belangstellenden toegestuurd. Deze service is voor beleggers vooral interessant, omdat onderzoek heeft uitgewezen dat reeds met het kopiëren van het beleggingsgedrag van insiders buitengewone rendementen behaald kunnen worden.