Hof Amsterdam, 04-12-2012, nr. 200.082.034/01 OK

1.1

1.2

1.3

1.4

1.5

1.6

2.1

2.2

3.1.3.

Het gehanteerde percentage van 5,81% in het Waarderingsrapport is tot stand gekomen door afwegingen met betrekking tot statistische betrouwbaarheid en wordt ondersteund door meerdere bronnen.”

2.3.

De deskundige heeft vervolgens in het nadere rapport in paragraaf 3.2 opgenomen:

“Vraag a: Is er op grond van (…) het rapport van Wingman Business Valuators B.V. van 18 mei 2011 aanleiding om bij de waardering van de door Bob Hoekstra Holding B.V. gehouden aandelen in Austria Deuren B.V. een andere kleinschaligheidstoeslag te hanteren dan 5,81%?

Antwoord vraag a: Nee.

Vraag b: Zo nee, waarom niet?

Antwoord vraag b: Naar mijn mening is het percentage, mede door de analyse in paragraaf 4.2 tot en met 4.4 van dit deskundigenbericht, juist en voldoende onderbouwd. Samenvattend worden door Ibbotson verschillende percentages bepaald, elk met een aantal beperkingen en kanttekeningen. Deze beperkingen en kanttekeningen afwegend ben ik tot een percentage van 5,81% gekomen.

(…)

Vraag d: Is het juist dat het 2009 Ibbotson SBBI Valuation Yearbook met betrekking tot de kleinschaligheidstoeslag (size premium) een (sub)-categorie 10b kent voor welke categorie een size premium van 9,53% geldt?

Antwoord vraag d: Ja, zie pagina 96 van de betreffende bron en paragraaf 4.3.12 van dit deskundigenbericht.

Vraag e: Zo ja, kunt u uiteenzetten of en waarom deze kleinschaligheidstoeslag in het onderhavige geval wel of niet van toepassing is en welke waarde bij toepassing van die kleinschaligheidstoeslag aan de door Bob Hoekstra Holding B.V. gehouden aandelen in Austria Deuren B.V. dient te worden toegekend?

Antwoord vraag e: Hiervoor verwijs ik wederom naar de uiteenzetting in de paragrafen 4.2 tot en met 4.4 van dit deskundigenbericht en in het bijzonder ook naar de conclusie in paragraaf 3.1.

Vraag f: Heeft u met betrekking tot de kleinschaligheidstoeslag andere opmerkingen die voor de beoordeling van de zaak van belang kunnen zijn?

Antwoord vraag f: Hiervoor verwijs ik naar de uiteenzetting in de paragrafen 4.2 tot en met 4.4 van dit deskundigenbericht. Er zijn een aantal belangrijke factoren om in ogenschouw te houden bij het bepalen van de kleinschaligheidstoeslag. Dit zijn onder andere:

• De consistentie tussen de gehanteerde bron en de toepassing;

• De statistische betrouwbaarheid van de analyse waarmee de kleinschaligheidspremie wordt benaderd;

• De toetsing van het gehanteerde percentage met alternatieve bronnen.”

2.4.

In de paragrafen 4.2 tot en met 4.4 van het nadere rapport heeft de deskundige achtereenvolgens beschouwingen gewijd aan:

-

de kleinschaligheidstoeslag in het algemeen;

-

de benadering van de size premium in het Ibbotson SBBI Valuation Yearbook 2009, in het bijzonder met betrekking tot (a) de door de deskundige gehanteerde kleinschaligheidstoeslag van 5,81%, (b) alternatieve berekeningswijzen (gebruikmakend van jaarlijkse in plaats van maandelijkse data en de zogenaamde ‘sum beta method’, respectievelijk uitkomend op 4,43% en 3,87%) en (c) de beperkte betrouwbaarheid van de kleinschaligheidstoeslag indien deze wordt gebaseerd op een nadere onderverdeling in sub-categorieën;

-

alternatieve bronnen, in het bijzonder het Duff & Phelps, LLC Risk Premium Report 2009, waarin de size premium voor de kleinste groep ondernemingen (het 25ste deel), afhankelijk van de desbetreffende categorie (eigen vermogen, omzet, aantal werknemers, etc.) wordt berekend op percentages tussen 5,41 en 7.15% met 5,98% als mediaan.

2.5.

Mense BV en US 3 BV hebben bij memorie na deskundigenbericht diverse bezwaren aangevoerd tegen het nadere rapport. De Ondernemingskamer overweegt dienaangaande als volgt.

2.6.

Mense BV en US 3 BV menen dat de deskundige nader had moeten motiveren waarom hij het onderzoek van Ibbotson als maatstaf hanteert, terwijl dit onderzoek van verschillende kanttekeningen is voorzien. De Ondernemingskamer verwerpt dit bezwaar omdat de deskundige op toereikende wijze aandacht heeft besteed aan de in het rapport van Ibbotson vermelde kanttekeningen bij het percentage van 5.81%, door de onder 2.4 genoemde onderwerpen in zijn beoordeling te betrekken.

2.7.

Mense BV en US 3 BV betogen voorts dat de deskundige had moeten motiveren waarom hij van de alternatieve bronnen juist het rapport van Duff & Phelps heeft gebruikt als vergelijkingsmateriaal. Mense BV en US 3 BV zien aldus over het hoofd dat de deskundige in paragraaf 4.4.4 van het nadere rapport schrijft dat in het Duff & Phelps onderzoek, in tegenstelling tot (althans in vergelijking met) hetgeen is vermeld in het rapport Ibbotson, meer aandacht is geschonken aan de problemen met betrekking tot het meten van de variabelen die van belang zijn bij de bepaling van de kleinschaligheidstoeslag van kleinere bedrijven, waarbij voorts is toegelicht op welke wijze dat in het Duff & Phelps onderzoek is gedaan. Deze toelichting is voldoende en de deskundige behoefde niet nader te motiveren waarom hij niet ook andere bronnen in zijn onderzoek heeft betrokken.

2.8.

Mense BV en US 3 BV voeren voorts nog bezwaren aan waarmee zij (opnieuw) betogen dat – kort gezegd – de veranderende (markt)omstandigheden vanaf 2009 en de feitelijke gerealiseerde orders in 2009 tot een andere waarde (“reële waarde”) zouden moeten leiden en dat de deskundige deze aspecten in zijn nadere rapport aan de orde had moeten stellen. Nog daargelaten dat het hier omstandigheden betreft die buiten het bereik van de vragen aan de deskundige liggen, miskennen Mense BV en US 3 BV hiermee dat de Ondernemingskamer in haar tussenarrest van 21 februari 2012 heeft geoordeeld dat het hanteren van de feitelijk gerealiseerde orders in 2009 niet strookt met de - door partijen gekozen - peildatum van 31 december 2008. Dit geldt evenzeer voor het in aanmerking nemen van veranderde marktomstandigheden na de gekozen peildatum.

2.9.

Anders dan Mense BV en US 3 BV menen is de deskundige (in hoofdstuk 5 van het nadere deskundigenrapport) uitvoerig en voldoende gemotiveerd ingegaan op het commentaar op zijn conceptrapportage door Wingman, de partijdeskundige van Mense BV en US 3 BV. De deskundige vat dit als volgt samen (in 5.1.23):

“Samenvatting

Wingman probeert duidelijk te maken dat een juiste kleinschaligheidstoeslag uitsluitend kan worden bepaald aan de hand van één enkele uitkomst van het onderzoek van Ibbotson (9,53%). Ibbotson geeft echter aan dat er een aantal beperkingen op deze analyse van toepassing zijn en presenteert meerder uitkomsten. Hierbij geeft Ibbotson niet eenduidig aan welke methode de voorkeur heeft. Onderzoek van Ibbotson en Duff en Phelps toont aan dat op basis van verschillende methoden een kleinschaligheidstoeslag voor kleine bedrijven is gemeten tussen de 3,87% en de 9,53%. Wingman kiest hierin voor een uiterste positie. Wanneer ik als onafhankelijk deskundige alle uitkomsten en beperkingen in ogenschouw neem acht ik het door mij gehanteerde percentage van 5,81% de meest betrouwbare inschatting.”

Het nadere rapport geeft er geen blijk van dat de deskundige niet heeft gehandeld als een redelijk bekwaam vakman, hij “niet in staat is zich een eigen professioneel oordeel te vormen”, of zich aan de zijde van geïntimeerde heeft geschaard, zoals Mense BV en US 3 BV nog stellen (zonder nadere toelichting). Dat de deskundige beredeneerd tot een lager percentage voor de kleinschaligheidstoeslag komt dan Mense BV en US 3 BV voor ogen staat, rechtvaardigt dergelijke conclusies in ieder geval niet.

2.10.

De Ondernemingskamer neemt de conclusie van de deskundige en de gronden waarop deze berust over en maakt deze tot de hare. De deskundige heeft in het nadere rapport voldoende gemotiveerd waarom voor een kleinschaligheidstoeslag van 5,81% voldoende empirische grond aanwezig is.

2.8.

Gelet op het voorgaande is de conclusie dat het rapport Notenboom, dat ten grondslag lag aan de bepaling van de prijs van de aandelen door de rechtbank, terecht is uitgegaan van een kleinschaligheidstoeslag van 5,81%. Daarmee faalt ook het onderdeel van grief 1 dat betrekking heeft op de kleinschaligheidstoeslag. De overige onderdelen van grief 1 zijn reeds in het tussenarrest van 21 februari 2012 verworpen.

2.9.

Grief 2 houdt in dat Mense BV en US 3 BV ten onrechte zijn veroordeeld in de proceskosten in eerste aanleg. Nu grief 1 faalt, deelt grief 2 dit lot.

2.10.

De slotsom is dat de grieven falen en het bestreden vonnis zal worden bekrachtigd, met veroordeling van Mense BV en US 3 BV in de kosten van dit geding met inbegrip van de nakosten. Naast de bekrachtiging van het vonnis waarvan beroep is geen plaats voor het vaststellen van de prijs van de aandelen door de Ondernemingskamer, waartoe Hoekstra BV bij memorie na deskundigenbericht concludeert.