Tussen societas en universitas (IVOR nr. 94) 2014/8:8 Agency-kosten; verhouding bestuur en aandeelhouders

Tussen societas en universitas (IVOR nr. 94) 2014/8

8 Agency-kosten; verhouding bestuur en aandeelhouders

Deze functie is alleen te gebruiken als je bent ingelogd.Deze functie is alleen te gebruiken als je bent ingelogd.Deze functie is alleen te gebruiken als je bent ingelogd.

te

Agency-kosten ontstaan binnen de vennootschap voornamelijk in twee verhoudingen: in de verhouding tussen controlerende aandeelhouders en minderheidsaandeelhouders (nr. 9) en in de verhouding tussen bestuur en de vennootschap en daarmee, indirect, haar aandeelhouders. In de verhouding tussen bestuur en vennootschap kunnen agency-kosten ontstaan doordat bestuurders zich bijvoorbeeld schuldig maken aan zelfverrijking, aan inefficiënt bestuur of door het aangaan van tegenstrijdig belang-transacties. Dit soort agency-problemen kunnen bijvoorbeeld ontstaan wanneer de aandeelhouders er niet in slagen toezicht te houden op de vennootschapsleiding. Dikwijls is gebrekkig toezicht door aandeelhouders het gevolg van onvoldoende informatie aan aandeelhouders, en/of van onvoldoende instrumenten om het bestuur te disciplineren. Bijvoorbeeld doordat zeggenschapsrechten van aandeelhouders ontbreken.

Agency-problemen in deze ‘verticale verhoudingen’ kunnen ook samenhangen met het aandeelhoudersbestand. Naarmate het belang van een aandeelhouder kleiner is, zal hij minder tijd en middelen willen investeren in het uitoefenen van toezicht. De hiermee gepaard gaande kosten wegen niet op tegen de baten bij effectief toezicht. Bovendien zal een aandeelhouder die bereid is deze kosten te maken niet alle baten genieten: deze komen toe aan de gezamenlijke aandeelhouders naar rato van ieders belang. De aandeelhouder zal ertoe geneigd zijn erop te vertrouwen dat zijn mede-aandeelhouders deze kosten wel willen maken en de baten willen opstrijken van het toezicht dat door zijn mede-aandeelhouders wordt uitgeoefend. Dergelijk free rider-gedrag leidt tot een lage opkomst op de vergadering (absenteïsme).

De spreiding van het aandelenbezit leidt nog tot een ander probleem. Bij een geconcentreerd aandeelhoudersbestand kunnen aandeelhouders eenvoudiger gezamenlijk optrekken tegen het bestuur dan wanneer de vennootschap talloze aandeelhouders heeft. Coördinatie-problemen (ook wel collective action problems), gepaard gaand met de spreiding van het aandelenbezit, vormen vaak een belemmering voor effectief toezicht. Dat geldt te meer, wanneer de belangen van aandeelhouders uiteenlopen, bijvoorbeeld als gevolg van een uiteenlopende beleggingshorizon.

Absenteïsme en coördinatie-problemen worden vergroot door het feit dat het bestuur doorgaans een informatievoorsprong heeft. Absenteïsme, coördinatieproblemen en informatie-asymmetrieën hebben gezamenlijk tot gevolg dat het voor veel aandeelhouders onvoldoende loont zich in te laten met de uitoefening van zeggenschapsrechten. Dit fenomeen, bekend onder de naam rationele apathie, doet zich daarom vooral voor bij vennootschappen met een gespreid aandelenbezit. Omgekeerd kunnen klachten over rationele apathie een aanwijzing vormen van toegenomen liquiditeit van de aandelenmarkt. Een voorbeeld van rationele apathie biedt onderstaand citaat uit 1880:

‘Gij herkent hem, dien in andere zaken zoo voorzichtigen huisvader, die (…) ook eens iets anders dan staatsfondsen koopen wil, die natuurlijk het lezen van statuten verloren tijd vindt en zeer tevreden elk jaar zijn coupon knipt, zonder te vragen of het dividend ook soms van het kapitaal wordt betaald; die zelfs nog niet uit zijne dommeling wordt wakker geschud als hij wat minder of geene rente ontvangt, mits de koers maar niet te veel dale (…), die nooit eene algemeene vergadering bijwoont (…); en die eindelijk, als zijne aandeelen scheurpapier geworden zijn, wel, en terecht, den staf breekt over de bedriegers, die hem van zijne spaarpenningen beroofden, maar bovendien anderen gebrek aan toezicht verwijt, terwijl zijne belangstelling, zijne poging om invloed op het beheer uit te oefenen, om met den waren stand der zaken bekend te worden zich niet verder uitstrekte dan tot het lezen van het koerslijstje in de oprechte Haarlemmer.’1

Zo heeft de spreiding van het aandelenbezit tot gevolg dat controle op het bestuur door aandeelhouders aanzienlijk wordt bemoeilijkt en de positie van het bestuur ten opzichte van de aandeelhoudersvergadering wordt versterkt. Tegelijk heeft het bestuur reden om zich bij een hoog absenteïsme kwetsbaar te voelen: bij een laag ter vergadering vertegenwoordigd kapitaal kunnen aandeelhouders met een klein belang relatief eenvoudig de vergadering naar hun hand zetten. Om de risico’s verbonden van toevallige meerderheden ter vergadering te beperken hebben bestuurders van oudsher gezocht naar instrumenten om de controle over de aandeelhoudersvergadering te behouden. Het resultaat was vaak een verdere daling van het ter vergadering vertegenwoordigd kapitaal en verminderd toezicht op het bestuur door aandeelhouders.

Dit verschijnsel staat bekend als de scheiding van belang en zeggenschap, separation of ownership and control. De scheiding van belang en zeggenschap moet niet worden verward met de scheiding van kapitaal en leiding. Scheiding van kapitaal en leiding is een karakteristiek van de kapitaalvennootschap. De scheiding van belang en zeggenschap is niet typerend voor elke kapitaalvennootschap, maar hangt samen met de spreiding van het aandelenbezit. De scheiding van belang en zeggenschap duidt aan dat de uitoefening van de zeggenschap over het met de leiding belaste bestuur wordt bemoeilijkt.

kst

Deze functie is alleen te gebruiken als je bent ingelogd.