Publicatieverplichtingen voor beursvennootschappen (IVOR nr. 74) 2010/12.4:12.4 Conclusie: competitie tussen effectenbeurzen, maar geen "race to the top"

Publicatieverplichtingen voor beursvennootschappen (IVOR nr. 74) 2010/12.4

12.4 Conclusie: competitie tussen effectenbeurzen, maar geen "race to the top"

Documentgegevens:

mr. J.B.S. Hijink, datum 16-09-2010

Datum: 16-09-2010
Auteur: mr. J.B.S. Hijink
JCDI: JCDI:ADS579036:1
Vakgebied(en): Financieel recht (V)

Welke conclusies kunnen uit het voorgaande worden afgeleid voor de competitie tussen effectenbeurzen, voor het eventuele bestaan van een daaruit voortvloeiende "regulatory competition" op het gebied van de vormgeving van de publicatieverplichtingen voor beursvennootschappen en — ten slotte — voor de vraag of sprake zal zijn van een "race to the top"?

Overeind kan blijven dat "the mechanism by which cross listings improve corporate behavior is not well understood".1 Wel kan mijns inziens worden vastgesteld dat het "bonding" mechanisme als drijfveer voor "cross listings" niet moet worden overschat. Ik vind het waarschijnlijker, zoals in de voorgaande paragrafen naar voren kwam, dat de drijfveer voor "cross listings" is (geweest) dat daardoor het aantal (potentiële) investeerders werd vergroot. Voor zover het "bonding" mechanisme een rol speelt, geldt verder dat "more bonding is not necessarily better" en dat "bonding (...) has costs as well".2 Het is om deze redenen terecht dat in de Amerikaanse politiek en literatuur, na het teruglopende aantal "cross listings" daarvoor meer aandacht is ontstaan: "[t]o make the U.S. capital market more competitive we need more cost-effective regulation."3

Uit de toegenomen aandacht van politici en wetenschappers in de Verenigde Staten van Amerikavoor de concurrentiepositie van de Amerikaanse effectenbeurzen4, blijkt verder dat tussen de wereldwijd opererende effectenbeurzen competitie gaande is — voor zover daaraan nog mocht worden getwijfeld.5 Of deze competitie tussen effectenbeurzen ook leidt tot een "regulatory competition" op het gebied van de publicatieverplichtingen — met een "race to the top" — kan naar mijn mening echter worden betwijfeld.6 Eén reden hiervoor is dat in de concurrentie tussen de Amerikaanse en Engelse effectenbeurzen, de Engelse beurs AIM het meest succesvol lijkt te zijn (geweest).7 AIM — de "Alternative Investment Market" — in een effectenbeurs die deel uitmaakt van de London Stock Exchange Group, maar geen gereglementeerde markt is. Hierdoor zijn op AIM toegelaten beursvennootschappen aan minder stringente publicatieverplichtingen onderworpen dan beursvennootschappen waarvan aandelen zijn toegelaten op de Amerikaanse effectenbeurzen of op gereglementeerde markten in de Europese Unie.8

Aldus lijkt het erop dat als al een "regulatory competition" tussen effectenbeurzen op het terrein van de publicatieverplichtingen plaatsvindt, dit in de praktijk niet tot een — in 2002 door Coffee nog voorspelde — "race to the top" heeft geleid.9 Ook Coffee zelf lijkt dit inmiddels te concluderen, getuige zijn opmerking in 2007 dat "it may be more profitable for the value-maximizing securities exchange to focus instead on the much larger number of firms that do not wish to bond (as London arguably has done)."10

Toon alle voetnoten

Voetnoten

Voetnoten

Aldus Leuz (2006), p. 298.

Zingales (2006), p. 11 resp. p. 22.

Zingales (2006), p. 22. Hij merkt eveneens op dat 'Megulation needs to trade off these costs and benefits.'

Naast het in dit hoofdstuk ter sprake gekomen Interim Report of The Committee on Capital Markets Regulation (2006) is in 2007 ook door Bloomberg, burgemeester van New York, en Schumer, Senator namens de staat New York, een rapport gepubliceerd waarin zorgen over de concurrentiepositie van de financiële sector van New York en de Verenigde Staten van Amerika zijn geuit ('Sustaining New York's and the US' Global Financial Services Leadership'; rapport van Bloomberg en Schumer, gebaseerd op onderzoek van McKinsey & Company in samenwerking met de New York City Economic Development Corporation, te vinden op: http://www.schumensenate.gov/SchumerWebsite/pressroom/special_reports/2007/NY_REPORT%20_FINAL.pdf.)

Over de ontwikkeling van effectenbeurzen naar — met elkaar concurrerende — ondernemingen, en achtergronden van die ontwikkeling, Hijink (2006b), p. 458 e.v. met verdere verwijzingen.

Vergelijkbare twijfels worden geuit door Trëger (2007).

Aldus Jenlcinson/Ramadorai (2008), p. 2-3. Dit is ook AIM's eigen claim ('AIM is the most successful growth market in the world', zo wordt op http://www.londonstockexchange.com/companies-and-advisors/aim/aim/aim.htm betoogd). De cijfers lijken dit te onderbouwen. De groei van het aantal toelatingen van aandelen van buitenlandse beursvennootschappen op de Engelse effectenbeurzen in de periode tussen 1998 en 2005 komt volledig voor rekening van AIM; in diezelfde periode daalde het aantal buitenlandse beursvennootschappen op de hoofdmarkt van de London Stock Exchange. Hierover Doidge/Karolyi/Stulz (2007). Ter nuancering merk ik op dat de omvang van de tot MM toegelaten beursvennootschappen relatief klein is. Een tweede nuancering is dat ook MM, naar mag worden aangenomen als gevolg van de financiële crisis, met krimp te maken heeft gehad (zo is sinds 2007 het aantal tot de handel toegelaten vennootschappen met ongeveer een kwart gedaald; vgl. de cijfers op http://www.londonstockexchange.com/statistics/markets/aim/aimhtm)

Zo hoeft de toelating van effecten op ATM niet gepaard te gaan met publicatie van een — met inachtneming van de Europese regelgeving opgesteld — prospectus. Hierover uitgebreid: Jenkinson/Ramadorai (2008), p. 1-10.

Vgl. Coffee (2002b), o.a. op p. 4, en (2002c), op p. 1735.

10.

Coffee (2007), p. 60. Door deze, zo lijkt het, koerswijziging van Coffee en het recente succes van MM lijkt overigens ook de opmerking van Timmerman (2003), p. 41, dat '[e]ffectenbeurzen waarop strengere regels gelden ter bescherming van beleggers (...) bijvb. het meest succesvol [blijken] in het aantrekken van noteringen' te zijn achterhaald.