3.6 Conclusie

De richtlijn betreffende herstructurering en insolventie faciliteert een akkoordregeling waarmee de rechten van aandeelhouders ingrijpend kunnen worden gewijzigd en aandeelhouders zelfs hun gehele aandelenbelang kunnen kwijtraken. Vanwege de ingrijpende gevolgen voor aandeelhouders (en schuldeisers) zijn voldoende waarborgen van belang. De Richtlijn vereist een dreigende insolventie (likelihood of insolvency) voor het ingrijpen in aandeelhoudersrechten. Het is aan de lidstaten zelf om invulling te geven aan dit begrip. Onder likelihood of insolvency moet mijns inziens worden verstaan dat het redelijkerwijs aannemelijk is dat de vennootschap haar schulden niet meer zal kunnen voldoen. Dit vereiste hanteert de Nederlandse WHOA. De best interest test dient voorts als minimumwaarborg dat een aandeelhouder of een schuldeiser in ieder geval niet slechter af is onder het akkoord dan zonder het akkoord. Een aandeelhouder zal doorgaans out of the money zijn zonder een akkoord, dat wil zeggen dat hij geen uitkering zal ontvangen bij liquidatie van de vennootschap of, afhankelijk van de keuze van een lidstaat, in geval van het next best alternative. Dit betekent echter niet dat een akkoord aandeelhoudersrechten onbegrensd mag wijzigen, de wijziging moet wel nodig zijn voor de totstandkoming van een akkoord.

Wanneer niet alle stemklassen voor het akkoord hebben gestemd, kan het akkoord alsnog worden gehomologeerd wanneer geen (succesvol) beroep is gedaan op de voorwaarden voor cross class cramdown. De Richtlijn geeft lidstaten de keuze de absolute priority rule of de relative priority rule toe te passen als een van de cross class cramdown vereisten. Onder de relative priority rule – zoals voorgeschreven door de Richtlijn – kunnen out of the money aandeelhouders altijd hun aandelenbelang (gedeeltelijk) behouden zolang een hoger gerangschikte stemklasse maar iets gunstiger wordt behandeld onder het akkoord. Het biedt out of the money aandeelhouders de mogelijkheid invloed uit te oefenen op een voor hen gunstig akkoord, terwijl de Richtlijn juist beoogt te bewerkstelligen dat aandeelhouders niet op een onredelijke wijze de totstandkoming van een akkoord kunnen blokkeren. Nederland heeft, mijns inziens terecht, gekozen voor de absolute priority rule: aandeelhouders raken in beginsel hun aandelenbelang kwijt wanneer niet alle hoger gerangschikte klassen volledig zijn voldaan.

De Richtlijn besteedt in het bijzonder aandacht aan aandeelhouders bij micro-, kleine of middelgrote ondernemingen. Zo is bij dergelijke ondernemingen de instemming van de vennootschap vereist voor de opening van de procedure en voor de homologatie van het akkoord wanneer niet alle stemklassen met het akkoord hebben ingestemd. Aandeelhouders kunnen druk uitoefenen op het bestuur, bijvoorbeeld door te dreigen met ontslag, zodat het bestuur de instemming van de vennootschap weigert. Out of the money aandeelhouders hebben door dit instemmingsvereiste mijns inziens een ongewenste machtspositie.

Tot slot, de Richtlijn staat lidstaten toe af te wijken van een aantal bepalingen uit de richtlijn aangaande bepaalde aspecten van het vennootschapsrecht, voor zover en voor zolang dit nodig is voor de totstandkoming van een akkoord. Bepaalde besluiten van de algemene vergadering of een vergadering van houders van aandelen van een bepaalde soort of aanduiding, zoals een besluit tot kapitaalvermindering of -verhoging, en de instemming van individuele aandeelhouders zijn hierdoor niet vereist.