8.4.1 Inleiding

Naast het vereiste van reliance/transaction causation moet voor aansprakelijkheid uit hoofde van SEC-regel 10b-5 ook zijn voldaan aan het vereiste van loss causation.1 Deze eis houdt in dat vast moet komen te staan dat de belegger als gevolg van de misleiding rechtens relevante schade heeft geleden.2 In fraud-on-the-market-zaken betekent dit dat de eisende belegger moet aantonen dat de misleidende informatie de koers heeft beïnvloed, dat hij daardoor zijn aandeel tegen een geïnflateerde koers heeft gekocht, en dat hij toen de misleiding bekend werd en de koersinflatie weer uit de koers liep, zijn aandeel nog niet had verkocht. In de praktijk zal deze bewijsopdracht er meestal op neerkomen dat de belegger moet aantonen hoe en wanneer de misleiding naar buiten is gekomen en de koersinflatie uit de koers is gelopen (waarmee dan meteen is gegeven dát er sprake was van koersinflatie). Bij het bewijs van (het uit de koers lopen van) koersinflatie wordt in het Amerikaanse recht meestal gebruik gemaakt van een event study (zie over de event study ook reeds § 8.3.2.3 sub b). Wat een event study is, op welke wijze een event study wordt uitgevoerd en geïnterpreteerd, en met welke complicaties een en ander gepaard kan gaan, bespreek ik in § 8.4.2.

Als eenmaal is vastgesteld dat de misleidende informatie de koers heeft beïnvloed (en de belegger zijn aandeel tegen een geïnflateerde koers heeft gekocht), is vervolgens de vraag in welke mate (en gedurende welke periode) de misleiding de koers heeft beïnvloed. Deze vraag betreft (het bewijs van) de omvang van de schade, of anders gezegd, de schadebegroting. In dit verband kunnen grofweg twee methoden worden onderscheiden: enerzijds de zogenoemde methode van ‘back casting’, anderzijds de zogenoemde methode van ‘forward casting’. Wat beide methoden inhouden, hoe beide methoden werken, en wat de voor- en nadelen zijn van back respectievelijk forward casting, bespreek ik achtereenvolgens in § 8.4.3 en § 8.4.4.