Financiering en vermogensonttrekking door aandeelhouders (VDHI nr. 120) 2014/20.6.2:20.6.2 Reddingsfinanciering tegen zekerheden

Financiering en vermogensonttrekking door aandeelhouders (VDHI nr. 120) 2014/20.6.2

20.6.2 Reddingsfinanciering tegen zekerheden

Deze functie is alleen te gebruiken als je bent ingelogd.Deze functie is alleen te gebruiken als je bent ingelogd.Deze functie is alleen te gebruiken als je bent ingelogd.

De juridische en rechtseconomische literatuur is in het bijzonder kritisch over de mogelijkheid van aandeelhouders om zekerheden te bedingen voor het door hen aan de vennootschap verstrekte krediet. Een keur aan (Duitse en Amerikaanse) auteurs stelt zich op het standpunt dat zekerheden van aandeelhouders in faillissement simpelweg geen werking zouden moeten hebben, nu deze een pervers effect hebben op de risk incentive van aandeelhouders.1 Zolang de zekerheden de gefourneerde additionele middelen volledig dekken, kan de aandeelhouder immers ‘risicovrij’ een gokje wagen; pakt dat goed uit, dan stijgen zijn aandelen in waarde, pakt het anders uit, dan wint de aandeelhouder zijn zekerheden uit en verliest hij niet meer dan hij verloren zou hebben als de vennootschap direct was geliquideerd. Doordat de aandeelhouder dus in het geheel niet participeert in het neerwaartse risico dat uit voortzetting van de activiteiten voortvloeit, zal hij (ook) bereid zijn tot inefficiënte reddingspogingen; dat wil zeggen, reddingspogingen die (in objectieve zin) een negatieve verwachte waarde hebben.

Skeel en Krause-Vilmar overwegen dienaangaande: “More serious and pervasive is the risk that the secured shareholder loan will prolong the travails of a troubled company at the expense of its creditors. Lending on a collateralized basis enables a shareholder to have her cake and eat it too: to keep the hope of a turnaround alive, while using a security interest to limit her exposure under the new loan. The risk that this will simply delay the failure of an unviable company, and that value will be destroyed in the interim, is so high, in our view, that it calls for a per se response: courts should automatically disallow the shareholder’s security interest and treat the loan as a general, unsecured claim.”2

Hier kan worden tegen ingebracht dat in de praktijk de aandeelhouder het negatieve risico dat verbonden is aan de additionele financiering meestal niet volledig zal kunnenelimineren. Ten eerste zal een vennootschap in financiële problemen doorgaans slechts in geringe mate over niet met (eerder verstrekte) zekerheden belaste activa beschikken. Daarnaast daalt de waarde van de activa aanzienlijk als de vennootschap failleert, nu de liquidatiewaarde immers lager ligt dan de going concern waarde. Het valt daarom te betwijfelen of in de praktijk aandeelhouders door zekerheden gedekte financiering zullen verstrekken als een redelijke kans op succes ontbreekt.3

Bovendien speelt de onrechtmatige daad in dit geval dezelfde rol als hiervoor aangegeven. De aandeelhouder die voortzetting van de activiteiten van de vennootschap faciliteert door haar krediet te verstrekken, loopt het risico onrechtmatig te handelen jegens de crediteuren als een rechter achteraf oordeelt dat een reële overlevingskans ontbrak.4 Tot slot moet de aandeelhouder er in dat geval tevens rekening mee houden dat de zekerheden die in het kader van de reddingspoging zijn gevestigd met een beroep op de pauliana worden vernietigd. Sinds de drie arresten van de Hoge Raad inzake ABN Amro/Van Dooren q.q. is dit risico geenszins denkbeeldig.5

De hiervoor geschetste problematiek speelt overigens niet uitsluitend bij aandeelhoudersleningen, maar doet zich ook voor als een derde met een ongesecureerde vordering op de vennootschap additionele financiering verstrekt en daarvoor (dekkende) zekerheden krijgt. Voor de huisbank met een blootstelling op de vennootschap, bestaat dezelfde rationele prikkel om een gok op de goede afloop te wagen als die gok geen risico’s voor de bank meebrengt.

Kortom, in plaats van een categorische achterstelling van alle aandeelhoudersleningen verstrekt in crisistijd, of van een algemeen verbod op aandeelhouderszekerheden, moeten inefficiënte reddingsoperaties worden voorkomen met (de dreiging van) de onrechtmatige daad en de (faillissements)pauliana. Laatstgenoemde leerstukken steunen op open normen die de rechter in staat stellen om achteraf te beoordelen of een reddingspoging een redelijke kans van slagen had.

Deze functie is alleen te gebruiken als je bent ingelogd.