21.4.4 Wat zijn de grenzen aan de vrijheid van de aandeelhouder om de vennootschap te financieren met door hem zelf verstrekt vreemd vermogen?

Nu in Nederland bijzondere regels voor aandeelhoudersleningen ontbreken, zullen deze leningen moeten worden beoordeeld in het licht van het algemene civiele normenkader dat hiervoor werd geschetst. Ik meen dat overtuigende argumenten ontbreken om de vorderingen van aandeelhouders zonder meer achter te stellen, zoals dat gebeurt in Duitsland.1 Een categorische achterstelling van aandeelhoudersleningen past niet binnen een flexibel vennootschapsrecht, dat nu juist afstand tracht te nemen van absoluut geformuleerde ex ante normering, vanwege de in hoofdstuk 3 beschreven bezwaren. De bijzondere risico’s die inherent zijn aan financiering met aandeelhoudersleningen rechtvaardigen niet dat het huidige wettelijke kader wordt uitgebreid. Zo wordt door voorstanders van een achterstellingsregeling gewezen op de mogelijkheid dat aandeelhouders hun lening kunnen opeisen op het moment dat de vennootschap in financieel zwaar weer verkeert. Zoals in par. 21.4.2.2 werd aangegeven, bieden de onrechtmatige daad en de faillissementspauliana op dit punt echter voldoende bescherming.

Anderen hebben aangevoerd dat aandeelhoudersleningen zouden moeten worden achtergesteld, omdat voor rationele aandeelhouders anders een prikkel zou kunnen bestaan om inefficïente reddingsoperaties te financieren, en aldus ten dode opgeschreven ondernemingen op de been te houden. Maar omdat een achterstellingsregel slechts een beperkt effect heeft op de risicoafweging van de aandeelhouder van de vennootschap in financiële nood, voorkomt een dergelijke regel niet alle reddingsoperaties met een (in objectieve zin) negatieve waarde, en staat deze soms juist wél in de weg aan reddingsoperaties met een (in objectieve zin) positieve waarde. Bovendien biedt de onrechtmatige daad reeds aanzienlijke bescherming aan crediteuren tegen het risico dat een kansloze onderneming wordt voortgezet.2 De aandeelhouder die een vennootschap door het verstrekken van financiering in staat stelt om nieuwe verplichtingen aan te gaan, terwijl hij weet of moet weten dat de vennootschap geen redelijke overlevingskans heeft, handelt onrechtmatig jegens deze ‘nieuwe’ schuldeisers indien hij geen zorg draagt voor de voldoening van hun vorderingen. Ook staan eventueel ten behoeve van de aandeelhouder gevestigde zekerheden onder die omstandigheden bloot aan het risico vernietigd te worden met een beroep op de pauliana. In plaats van een categorische achterstelling van alle aandeelhoudersleningen die zijn verstrekt in crisistijd, of van een algemeen verbod op aandeelhouderszekerheden, dienen inefficiënte reddingsoperaties te worden voorkomen met (de dreiging van) de onrechtmatige daad en de (faillissements) pauliana. Laatstgenoemde leerstukken steunen op open normen die de rechter in staat stellen om achteraf te beoordelen of een reddingspoging een redelijke kans van slagen had.

Een lastigere kwestie vind ik de situatie waarin de financiering van de vennootschap weliswaar adequaat is, maar reeds bij oprichting of aanvang van de activiteiten vrijwel het gehele ondernemingsrisico voor rekening van de ongesecureerde crediteuren zal komen indien crediteuren niet blootgesteld aan een onredelijk faillissementsrisico, maar is het nadeel voor de crediteuren gelegen in het feit dat de aandeelhouder zijn eigen exposure ten nadele van de crediteuren heeft beperkt. Ik acht verdedigbaar dat in faillissement een rechter – bij een evidente wanverhouding tussen het eigen vermogen en vreemd vermogen – zal oordelen dat een deel van de inbreng van de aandeelhouder had moeten worden ingebracht als risicodragend vermogen, en de aandeelhouder daarom onrechtmatig heeft gehandeld door dit deel als een lening aan de vennootschap ter beschikking te stellen.