7.1 Inleiding

Op 19 november 1999 maakte het Britse Vodafone Group Plc bekend dat zij een openbaar overnamebod op het Duitse Mannesmann AG zou doen. Vodafone en Mannesmann waren beide beursgenoteerde telecomondernemingen. De door Vodafone voorgestelde transactie betrof een ruilbod waarbij de Mannesmann- aandeelhouders iets minder dan 50% van de aandelen in de combinatie Vodafone-Mannesmann zouden gaan houden. De overname werd uiteindelijk in het voorjaar van 2000 afgerond. Voor koper Vodafone was met de overname uiteindelijk een bedrag van omgerekend EUR 180 miljard aan nieuw uit te geven aandelen en transactiekosten gemoeid. De waarde van Vodafone’s definitieve overnamebod op Mannesmann viel uiteindelijk EUR 63 miljard hoger uit dan haar oorspronkelijk bod.

De Mannesmann-overname is om meerdere redenen interessant. In de eerste plaats was er het schandaal rond de onverplichte prestatieboni (‘freiwilliger Anerkennungsprämien’) tot een bedrag van in totaal omgerekend EUR 25 miljoen die in verband met de overname aan de bestuursvoorzitter van Mannesmann en een groep directeuren waren toegekend. Deze gang van zaken leidde onder meer tot strafvervolging van de leden van het zogenoemde ‘Präsidium’ van de Aufsichtsrat van Mannesmann die tot het toekennen van de betreffende boni hadden besloten. Dit Präsidium bestond uit de voormalig bestuursvoorzitter van Mannesmann, een bestuurder van Deutsche Bank, een hoge functionaris van de machtige Duitse vakbond IG Metall en een vertegenwoordiger van de ondernemingsraad (‘Betriebsrat’) van Mannesmann die in die hoedanigheid tot lid van de Aufsichtsrat was benoemd. Het strafbare feit waaraan verdachten zich volgens het Duitse Openbaar Ministerie schuldig zouden hebben gemaakt was “Untreue zur Nachteil der Mannesmann AG”. Door zonder deugdelijke grondslag de transactieboni toe te kennen terwijl op grond van §87 AktG vereist was dat enige aan de Vorstand toegekende beloning in redelijke verhouding diende te staan tot de taken en prestaties van de Vorstand en de toestand van de vennootschap hadden de leden van het Präsidium in strijd gehandeld met de ‘Vermögensbetreuungspflicht’ van §266 lid 1 StGB. In eerste aanleg werden alle verdachten door het Landgericht Düsseldorf vrijgesproken, maar deze vrijspraak werd in december 2005 door het Bundesgerichtshof vernietigd.1 Uiteindelijk is de procedure na terugverwijzing in 2006 door het Landgericht Düsseldorf beëindigd in het verlengde van een schikking tussen het Duitse OM en de verdachten. Mede vanwege de grote mate van aandacht in de nationale en internationale media trokken de Mannesmann-zaak in het algemeen en het oordeel van het Bundesgerichtshof in het bijzonder diepe sporen door de beleidsmatige en maatschappelijke discussies over beursgenoteerde ondernemingen in Duitsland.2

In de tweede plaats is de Mannesmann-zaak interessant omdat het een vijandige overname betrof. De publieke aankondiging van het openbaar bod van Vodafone op Mannesmann volgde slechts enkele dagen nadat de Vorstand en Aufsichtsrat van Mannesmann een vertrouwelijke toenadering van Vodafone hadden afgewezen omdat zij de door Vodafone geboden prijs te laag vonden. Als alternatief voor het vijandig bod van Vodafone probeerde de Vorstand van Mannesmann in de periode na aankondiging van het bod een strategische samenwerking met het Franse Vivendi S.A. uit te onderhandelen. Tot een overeenkomst kwam het uiteindelijk niet omdat Vivendi eind januari 2000 zelf een strategische alliantie met Vodafone sloot. Toen daarna bleek dat de aandeelhouders van Mannesmann, voornamelijk institutionele beleggers die tot op dat moment de Vorstand van Mannesmann hadden gesteund, nu wel wilden ingaan op het bod van Vodafone heeft de Vorstand van Mannesmann alsnog zijn steun voor het bod van Vodafone uitgesproken.3 Hiermee was Mannesmann het eerste Duitse beursgenoteerde bedrijf van betekenisvolle omvang ooit dat door middel van een vijandig openbaar bod door een buitenlandse koper werd overgenomen.4

In de derde – en voor deze studie belangrijkste – plaats is de Mannesmann-zaak interessant omdat de casus in wezen een botsing behelsde tussen twee verschillende systemen van ondernemingsrecht voor beursvennootschappen.5 Enerzijds was er het Duitse systeem dat als het ware door de samenstelling van het Präsidium van Mannesmann werd belichaamd: een (i) bestuursgeoriënteerd model met (ii) coöptatie van de factor arbeid via rechtstreekse vertegenwoordiging in de Aufsichtsrat vanuit de vakbonden en vanuit de Betriebsräte, en met (iii) een coördinerende rol van de Duitse grootbanken via een netwerk van substantiële minderheidsbelangen en afgevaardigden in Aufsichtsräte door het hele Duitse bedrijfsleven heen. Anderzijds was er het Britse systeem waarin de uiteindelijke zeggenschap over de toekomst van een beursgenoteerde onderneming in overnamesituaties bij de aandeelhouders ligt en waarbij bestuurders en commissarissen zich in overnamesituaties ook primair naar de belangen van aandeelhouders hebben te richten. Ook wat betreft de politieke en maatschappelijke reacties op het verschijnsel van vijandige overnames was sprake van een tegenstelling. Waar in Duitsland slechts vier keer eerder een vijandige overnamepoging op een beursvennootschap van enige omvang was ondernomen6 had men in het Verenigd Koninkrijk al sinds de jaren ’50 ervaring opgedaan met het fenomeen vijandige overnames.7 Daarbij was bovendien de mentaliteit in de Britse overnamepraktijk vanaf de tweede helft van de jaren ’80 mede als gevolg van de opkomst van Amerikaanse zakenbanken en advocatenkantoren in London aanzienlijk verhard ten opzichte van het eerdere ideaalbeeld van “gentlemanly capitalism”.8 Op normatief niveau was sprake van een confrontatie tussen aan de ene kant het Duitse model van corporate governance bij beursgenoteerde ondernemingen waarvan Hansmann en Kraakman in hun ‘End of history for corporate law’ opstel (zie §4.1) kort daarvoor nog het aankomende einde hadden voorspeld en aan de andere kant het Britse model van aandeelhoudersgeoriënteerde governance dat van alle systemen het dichtst in de buurt kwam bij het door Hansmann en Kraakman gepropageerde ‘standard model’ dat het eindpunt van de door hen voorziene wereldwijde convergentie zou vormen.9

De ervaringen die in Duitsland en in het Verenigd Koninkrijk in de periode rond de eeuwwisseling en daarna zijn opgedaan op het gebied van corporate governance en het functioneren van beursgenoteerde ondernemingen zijn ook vanuit Nederlands perspectief bezien relevant. Het Nederlandse ondernemingsrecht vertoont historisch gezien een belangrijke verwantschap met het Duitse ondernemingsrecht en ook het Europese ondernemingsrecht dat in de tweede helft van de 20ste eeuw tot stand werd gebracht was in belangrijk mate op het Duitse ondernemingsrecht geënt.10 De in hoofdstuk 5 beschreven normatieve verschuivingen op Europees en nationaal niveau tendeerden voornamelijk naar het Britse model. Initiatieven zoals het herziene concept voor de Dertiende Richtlijn inzake openbare overnamebiedingen (2002) op Europees niveau en de Code Tabaksblat (2003) op nationaal niveau waren nadrukkelijk door het Britse systeem geïnspireerd en ook in de Nederlandse ondernemingsrechtswetenschap werd het Britse ondernemingsrecht in dezelfde periode meer dan eens als een bron van inspiratie voorgesteld.11 Tegen deze achtergrond is een beschouwing over de ontwikkeling die enerzijds het Duitse ondernemingsrecht en anderzijds het Britse ondernemingsrecht in deze periode hebben doorgemaakt nuttig om de Nederlandse ervaringen in een context te plaatsen. Om dezelfde reden is het interessant om te vergelijken hoe het Duitse en Britse beursgenoteerde ondernemingen verging in van de financiële crisis in de jaren vanaf 2007. Ook hier is een vergelijking nuttig om te beoordelen in hoeverre de Nederlandse ervaringen in de periode na 2004 met verschijnselen zoals aandeelhoudersactivisme (zie hoofdstuk 6) in internationaal perspectief uniek waren en om in te schatten in hoeverre bepaalde Nederlandse ontwikkelingen te vermijden waren geweest.

Bij dit hoofdstuk past een metholodogische kanttekening. Het is niet mijn doel om een volledige weergave van het Duitse en Britse ondernemingsrecht over de positie van aandeelhouders in beursvennootschappen te geven. De rechtsvergelijkende beschouwing in dit hoofdstuk is niet bedoeld om bij wijze van gelijke grootheden een analyse van twee buitenlandse rechtsstelsels tegen de in de voorgaande hoofdstukken uiteengezette analyse van het Nederlandse recht af te zetten, maar enkel om de analyse van de Nederlandse situatie in een context te plaatsen. Een verdergaande pretentie zou ook niet gepast zijn. In de voorgaande hoofdstukken heb ik juist bepleit dat voor een goed begrip van de ontwikkelingen rond de positie van aandeelhouders in beursvennootschappen niet alleen naar ontwikkelingen op het juridisch niveau, maar ook naar ontwikkelingen op feitelijk en normatief niveau gekeken moet worden. Nog afgezien van beperkingen in het beschikbare bronmateriaal is het naar mijn mening voor een buitenstaander moeilijk, zo niet onmogelijk om tot een deugdelijke integrale analyse van de Duitse en Britse ontwikkelingen op al deze niveaus te komen. Het zou tegen die achtergrond ook niet juist zijn om te veronderstellen dat in ÉÉn hoofdstuk over twee rechtsstelsels een zelfde mate van diepgang en detail kan worden bereikt als in de zes voorgaande hoofdstukken tezamen. Ik beperk mij in dit hoofdstuk dan ook tot observaties op hoofdlijnen. Dit laat onverlet dat ook een rechtsvergelijking op hoofdlijnen mijns inziens gebaat is bij een integrale benadering ten aanzien van recht, feiten en ideeën. In zoverre volgt de rechtsvergelijkende beschouwing in dit hoofdstuk een vergelijkbare benadering als degene die in de andere hoofdstukken is gehanteerd.