Einde inhoudsopgave
Publicatieverplichtingen voor beursvennootschappen (IVOR nr. 74) 2010/1.4
1.4 Het "twee sporen-traject" van de publicatieverplichtingen en het ontbrekende spoor voor een stelsel van toezicht en handhaving in de Europese regelgeving
mr. J.B.S. Hijink, datum 16-09-2010
- Datum
16-09-2010
- Auteur
mr. J.B.S. Hijink
- JCDI
JCDI:ADS580247:1
- Vakgebied(en)
Financieel recht (V)
Voetnoten
Voetnoten
Zie ook Pitlo/Raaijmakers (2006), die op p. 533 spreekt over 'de 'clubbelsporigheid' van Europese en Nederlandse NV- en effectenrechtelijke informatieplichten van beurs-NV's'.
Uitzonderingen hierop, in de literatuur, zijn Raaijmakers (o.a. in M. Raaijmakers (2004a), p. 72-73, in M. Raaijmakers (2004c), p. 955-956 en in Pitlo/Raaijmakers (2006), p. 363-371 en p. 533-535), Jaap Winter (o.a. in Jaap Winter (2004), p. 11-13 en in Jaap Winter (2006), p. 630 e.v.) en Van der Zanden (o.a. in Van der Zanden (2003), p. 94 e.v., in Van der Zanden (2006c), p. 3 en in Van der Zanden (2007b), p. 65).
In deze zin: Hijink/Kuipers (2007), p. 115. Ook door Pitlo/Raaijmakers (2006), op p. 560, en door Van der Tas (2006), op p. 530, is aan deze problematiek aandacht geschonken.
Vgl. de website van CESR, www.cesr-eu.org, document 03/073.
Vgl. de door CESR gepubliceerde documenten 'coordination of enforcement activities' (document 03/317-c) en 'recommendation for additional guidance regarding the implementation of International Financial Reporting Standards (IFRS)' (document 03-323-e; beiden te vinden op de website www.cesr-eu.org). Zie voor een beschrijving van deze coordinatie tussen Europese toezichthouders in de praktijk: Delger (2007) en Dinant (2007a), p. 7-8.
CESR Recommendation on Altemative Performance Measures, October 2005 (document 05-178b, te vinden op www.cesr-eu.org).
Vgl. de website van CESR, www.cesr-eu.org, document 07-352 van november 2007.
Hierover is in de literatuur verassend weinig geschreven. Zie voor enige kanttekeningen bij de 'accountability and legitimacy' van (de activiteiten van) CESR: Moloney (2009, p. 464-466. Zij wijst (op p. 465) erop dat met name van de zijde van het Europees Parlement is opgeroepen tot vergroting van de (democratische) verantwoording van CESR.
Zie hierover Delger (2007), in het bijzonder p. 50. Hij beschrijft hoe aan deze coordinatie binnen CESR vorm wordt gegeven, waarbij door hem in het bijzonder aandacht wordt besteed aan de zogenoemde 'European Enforcers Coordination Sessions' (doorgaans afgekort als EECS). 'EECS is een subcommissie van CESR-FIN', aldus Delger (2007), p. 50. In EECS nemen echter zowel toezichthouders deel die onderdeel zijn van CESR, als (Europese) toezichthouders op financiële verslaggeving die niet in CESR vertegenwoordigd zijn. Zie hierover Delger (2007), p. 50, Dinant (2007a), p. 8 en de publicatie van CESR van 17 mei 2006 ('CESR, Teuns of reference on the organisation and functioning of CESRFIN', www.cesr-eu.org, document 06-117B, p. 4-5).
Zo werd in art. 6 van de Wtfv, tot de aanpassing van dat artikel op 1 januari 2009 vanwege de inwerkingtreding van de Wet tot implementatie van de Transparantierichtlijn, bepaald dat de AFM verkregen gegevens of inlichtingen in het kader van het toezicht op de financiële verslaggeving kan verstrekken aan de in het Btfv aangewezen instantie. In art. 4 van het Btfv was hiertoe CESR aangewezen. Dat betekent naar mijn mening dat op basis van die bepaling in het Btfv — anders dan de AFM in de praktijk deed, zoals Dinant (2007a), op p. 8, opmerkt de AFM niet de bevoegdheid had om 'toepassing van IFRS ter bespreking bij EECS in [te brengen].' Ook niet indien daarbij bespreking op anonieme basis plaatsvindt. Binnen de EECS participeren immers, zoals in de vorige voetnoot reeds is opgemerkt, meer partijen dan alleen (toezichthouders die deel uit maken van) CESR. Eerst als gevolg van de genoemde aanpassing van art. 6 van de Wtfv — waarin thans uitdrukkelijk is bepaald dat (ook) informatie kan worden verstrekt 'aan een instantie die in een andere lidstaat is belast met het toezicht op de financiële verslaggeving' — heeft deze praktijk van de AFM een wettelijke basis gekregen.
De, foutieve, opvatting dat anderen dan leden van CESR aan de binnen CESR gemaakte afspraken zijn gebonden lijkt ook te worden aangehangen door Mijhad (2008), p. 29. Dat geen sprake is van bindende werking van op 'Level 3' activiteiten van CESR — hetgeen naar mijn mening zowel geldt voor 'recommendations' als voor 'guidance' — is ook te vinden bij Moloney (2009), p. 474-475.
AFM Rapport Toezicht op de financiële verslaggeving 2006 van beursgenoteerde ondernemingen (Activity report), te vinden via www.afm.nl. Zie over dit rapport ook Camfferman (2008), p. 58 e.v. Inmiddels heeft de AFM ook haar Activity Report over 2007en 2008 op haar website gepubliceerd. Over het Activity Report over 2007: Dinant/Meershoek (2009).
Vgl. p. 16 van het in de vorige voetnoot genoemde rapport over 2006. De AFM herhaalt haar opvatting daarnaast op p. 1, p. 4 en in bijlage D (p. 29-34) van het rapport.
Zie eveneens p. 16 van het AFM Rapport Toezicht op de financiële verslaggeving 2006.
Zie voor een bespreking over de vraag of door toezichthouders genomen beslissingen op het terrein van het toezicht op financiële verslaggeving binnen het verband van CESR, strikt genomen overigens binnen het verband van de EECS, als 'soft law' kunnen worden gezien: Mijhad (2008), p. 36-38.
Deze discussie speelt niet alleen bij aanbevelingen van CESR die gerelateerd zijn aan de uitleg en toepassing van de IFRS, maar ook bij het toezicht op prospectussen en in het kader van de MiFID. Dat bij de twee laatstgenoemde terreinen van toezicht sprake is van aanbevelingen die CESR doet op het eerder in deze paragraaf beschreven derde niveau van Lamfalussy — waarvoor in de betreffende richtlijnen ook daadwerkelijk een grondslag wordt geboden en, in die zin, de Europese basis voor het doen van aanbevelingen dus steviger is — doet daaraan niet af In dit verband heeft de Nederlandse wetgever zich bij de implementatie van de prospectusrichtlijn uitdrukkelijk op het standpunt gesteld dat de aanbevelingen van CESR 'niet tot doel [hebben] aan uitgevende instellingen en aan aanbieders van effecten verplichtingen op te leggen' (...) en 'slechts werking hebben tussen de toezichthouders onderling'. Vgl., in eerste instantie, p. 18 van toelichting op het Besluit tot aanpassing van het Bte 1995 in verband met de implementatie van de prospectusrichtlijn en — gelijkluidend — p. 330 van de Vierde NvW van de Wft (Kamerstukken II, 2005/2006, 29 708, nr. 19). Ook is door de Nederlandse wetgever bij de implementatie van de MiFID in de Wft (in de Nota naar aanleiding van het verslag, Kamerstukken II, 2006/2007, 31 086, nr. 7, op p. 17) wat betreft de status van de in CESR verband vastgestelde richtlijnen opgemerkt dat 'de toezichthouders van de verschillende lidstaten daarin hun vaste gedragslijnen vastleggen. Er is geen sprake van een extra niveau van regelgeving, omdat deze richtlijnen niet het karakter van algemeen verbindende voorschriften hebben. De Nederlandse toezichthouder, de AFM, legt in een door haar vast te stellen beleidsregel neer of, en zo ja, op welke wijze zij uitvoering geeft aan een CESRrichtlijn.' Hierover ook: Grundmann-van de Krol (2007b), p. 572. Ondanks deze vingerwijzingen van de wetgever neemt Franx (2007), p. 360, het standpunt in dat 'van de CESR Recommendations en FAQ's toch een zekere bindende werking uit[gaat].' Dat de opvattingen van CESR — Franx spreekt specifiek over de CESR Recommendations en FAQ's in het kader van de toetsing van prospectussen — gevolgen hebben voor de praktijk, kan niet worden ontkend. Zie ook: Moloney (2009), p. 454-455. Desondanks acht ik zijn opvatting onjuist en het gevolg van zijn opvatting onwenselijk. Onjuist, omdat anders dan Franx (2007), p. 359, betoogt, (in ieder geval) de CESR FAQ's niet worden vastgesteld op basis van consensus van al haar leden en evenmin iedere nationale toezichthouder met een afwijkende mening het standpunt kan blokkeren. Juist het ontbreken van die mogelijkheid is er de reden van dat er uiteenlopende 'dissenting opinions' zijn van leden van CESR bij verschillende FAQ's. In dezelfde zin: Moloney (2009), p. 456 (evenwel echter opmerkend dat deze 'dissenting opinions' aan het af nemen zijn),Illustratief zijn de afwijkende opvattingen, bij de FAQ versie van augustus 2008, van de toezichthouders van bijvb. Duitsland (bij FAQ's 1c, 2, 5 en 60), Polen (bij FAQ 5, 22 en 60), Het Verenigd Koninkrijk (bij FAQ 52 ) en Oostenrijk (bij FAQ 60), terwijl van FAQ 56 zelfs uitdrukkelijk wordt genoemd dat CESR nog zoekende is naar een gemeenschappelijk standpunt van haar leden. In de FAQ versie van februari 2009 kunnen afwijkende opvattingen worden gevonden bij FAQ's 5 (Duitsland en Polen), 23 (Polen), 51 (een aantal toezichthouders), 54 (Het Verenigd Koninkrijk, Ierland en Luxemburg), 63 (Duitsland, Oostenrijk en Polen) en wordt over FAQ 58 opgemerkt dat CESR nog zoekende is naar een gemeenschappelijk standpunt. De opmerking van Franx (2007), p. 359, dat '[i]edere toezichthouder binnen de EU (...) dus inhoudelijk achter de CESR standpunten [staat]' is derhalve onjuist en kan ook zijn conclusie (op p. 359-360) dat '[t]egen deze achtergrond (...) sprake [is] van een wel zeer sterk opgewekt vertrouwen' niet dragen. Het gevolg van zijn opvatting is daarenboven onwenselijk, omdat op deze wijze door CESR, zonder enige vorm van democratische legitimatie, (pseudo)wetgeving tot stand kan worden gebracht. Een voorbeeld van een dergelijk, ongewenst — in de woorden van Franx (2007), p. 364) — 'door CESR gegeven richtsnoer waarin door interpretatie van de Prospectusrichtlijn een belangrijke systematische keuze wordt gemaakt', is de door Franx zelf genoemde FAQ 25 van CESR in het kader van de toetsing van prospectussen (vgl. Franx (2007) op p. 363-364). Terecht is door Grundmann-van de Krol (2008b), p. 491-492, op deze ontwikkeling kritiek geuit.
De Financial Reporting Review Panel — afgekort als FRRP — maakt onderdeel uit van de Financial Reporting Counsel (FRC). De FRC is een in 1990 opgerichte onafhankelijke organisatie die zich, onder meer, bezig houdt met het opstellen van verslaggevingvoorschriften en het houden van toezicht op de naleving daarvan. Hoewel de FRC een onafhankelijke private instantie is, worden de voorzitter en zijn plaatsvervanger op voordracht van de Britse overheid benoemd. De FRRP heeft tot taak toe te zien op een consistente toepassing van de verslaggevingvoorschriften. Formeel voert zij deze taak uit op grond van Section 457 van de Companies Act 2006 namens de 'Secretary of State' — sinds ljuni 2007 — 'for Business, Enterprise and Regulatory Reform', in samenwerking met de FSA. Hierover meer uitgebreid Gower/Davies, p. 542-547 en p. 555-556, Ceams/Ferran (2008) en de website van de FRRP, www.frc.org.u1c/frrp/index.cfm.
De 'Deutsche PrUfstelle filr Rechnungslegung' — in het Engels aangeduid als de 'Financial Reporting Enforcement Panel', en afgekort als FREP — is een onafhankelijke Duitse vereniging, opgericht op 14 mei 2005 op uitnodiging van de Duitse overheid door belangenorganisaties. Zij is met de eerste fase van het toezicht op de naleving van de verslaggevingvoorschriften door Duitse vennootschappen belast. Het Duitse toezicht op de juiste toepassing van de verslaggevingvoorschriften, dat sterk is geïnspireerd door de vormgeving van het toezicht in het Verenigd Koninkrijk, is in 2004 tot stand gebracht met de 'Gesetz zur Kontrolle von Untememhensabschlbssen (Bilanzkontrollgezetz).' De wettelijke grondslag voor de activiteiten van FREP vloeit voort uit haar erkenning, door de Duitse Minister van Justitie op grond van § 342b, eerste lid van het 'Handelsgesetzbuch'. Een verdere uitwerking van de taken en organisatie van de FREP en de onderlinge samenwerking met de 'Bundesanstalt filr Finanzdienstleistungsaufsicht' (de BaFin) is te vinden in § 342b tot en met § 342e van het 'Handelsgesetzbuch', in § 37n tot en met § 37u van de 'Wertpapierehandelsgesetz'. Hierover de website van de FREP, http://www.frep.info, en in de literatuur — Schildbach/Straller (2003) en Ceams/Ferran (2008), p. 30-32. Over de uiteenlopende modellen in de Europese Unie ook: Schbn (2009), p. 238-240.
Daarbij kánnen privaatrechtelijke instanties — zoals de FRRP en de FREP — ook niet tot CESR worden toegelaten, aangezien art. 3 van Besluit 2001/527/EG (het besluit tot instelling van CESR) bepaalt dat CESR is samengesteld uit vertegenwoordigers van de nationale overheidsinstanties die bevoegd zijn op het terrein van effecten (in de Engelse taalversie van het besluit wordt gesproken over 'public authorities').
Vgl. art. 24, lid 1, jo. lid 4, aanhef en onderdeel h, Transparantierichtlijn.
Aldus art. 24, lid 4, aanhef en onderdeel h, Transparantierichtlijn.
Opmerkelijk is overigens dat in de Transparantierichtlijn over een 'bevoegdheid' wordt gesproken om, kort gezegd, na te gaan of de verslaggevingvoorschriften juist zijn toegepast. Het hebben van een bevoegdheid impliceert dat geen sprake is van een — verplicht uit te voeren — taak, maar dat keuzevrijheid bestaat voor de toezichthoudende autoriteit om, naar eigen inzicht, actie te ondernemen. De reden dat, waarschijnlijk ten onrechte, wordt gesproken over een bevoegdheid in plaats van een (toezicht)taak in art. 24, lid 4, aanhef en onderdeel h, Transparantierichtlijn, is dat dit onderwerp in een heel laat stadium van de onderhandelingen in de richtlijn is opgenomen. In de eerste en tweede consultatie van de Europese Commissie voor een richtlijnvoorstel (in 2001, resp. 2002) kwam dit onderwerp in zijn geheel niet voor. In het op 26 maart 2003 gepubliceerde voorstel voor de Transparantierichtlijn (COM (2003) 138 definitief, 2003/0045 (COD)) was in art. 20, lid 4, onderdeel h, het 'recht' voor een bevoegde autoriteit opgenomen om toe te zien op de krachtens de richtlijn te verstrekken informatie. Bepaald was daarbij echter dat dit toezicht niet (mede) op de correctheid van die informatie hoefde te zien. Het thans in art. 24, lid 4, aanhef en onderdeel h, Transparantierichtlijn bepaalde, is derhalve pas in de eindversie van de Transparantierichtlijn — als uitvloeisel van een compromis — in de richtlijn opgenomen.
De 'centrale bevoegde autoriteit' dient, aldus art. 24, lid 1, Transparantierichtlijn, ervoor verantwoordelijk te zijn dat de in de Transparantierichtlijn omschreven verplichtingen worden vervuld. Deze autoriteit dient de autoriteit te zijn die tevens de bevoegde autoriteit is voor de goedkeuring van prospectussen.
Op basis van art. 25, leden 2 en 3, Transparantierichtlijn. Eerst door de implementatie van deze bepalingen in de Wft (art. 1:51 jo. het nieuwe Hoofdstuk 5.1a van de Wft) en in art. 6 Wtfv op 1 januari 2009, komt bijvb. aan de AFM de bevoegdheid toe om in verband met het toezicht op de financiële verslaggeving informatie uit te wisselen met instanties uit andere lidstaten die met deze taak zijn belast. Ten onrechte meent Dinant — in Dinant (2006), p. 43 en Dinant (2007a), p. 8 — dat de AFM voor die datum deze bevoegdheid al had.
De ontwikkeling van de publicatieverplichtingen voor beursvennootschappen in het Europese recht is een parallelle geweest. Enerzijds in het Europese vennootschapsrecht, resulterend in de IAS-verordening. En anderzijds in het Europese effectenrecht, waarvan de Transparantierichtlijn het voorlopige sluitstuk vormt. De Europese voedingsbodem voor het bestaan van raakvlakken en overlappingen bij de inbedding van de publicatieverplichtingen voor beursvennootschappen is hiermee gegeven.
Gedurende het ontstaan van dit "twee sporen-traject"1 van publicatieverplichtingen lijkt bij wet- en regelgevers en in de literatuur weinig belangstelling te zijn geweest voor de ontwikkeling van een stelsel van toezicht op de naleving en de handhaving van een juiste toepassing van die verplichtingen.2 Wanneer de IAS-verordening in het licht van toezicht en handhaving wordt bezien, valt op dat in die verordening zelf geen waarborgen zijn opgenomen om te zorgen dat de door de Europese Commissie "goedgekeurde" IFRS door beursvennootschappen uit verschillende lidstaten eenduidig worden uitgelegd en toegepast. De afwezigheid in de IAS-verordening van, zelfs maar een aanzet tot, het leggen van een basis voor een geharmoniseerd Europees toezicht — en handhavingskader heb ik al eens betiteld als hét zwakke punt in het stelsel van de Europese IFRS.3 Slechts in enkele overwegingen bij de IAS-verordening — de elfde en de zestiende overweging — wordt wel aandacht aan dit onderwerp besteed. De zestiende overweging bij de IAS-verordening bepaalt echter weinig meer dan dat de lidstaten verplicht zijn om "passende maatregelen te treffen om de nakoming van internationale standaarden voor jaarrekeningen te waarborgen" en dat "[d]e Commissie (...) voornemens [is] samen met de lidstaten met name via het Comité van Europese effectenregelgevers (CESR) een gemeenschappelijke aanpak op het vlak van handhaving te ontwikkelen."
De zestiende overweging bij de IAS-verordening heeft tot op heden geleid tot enkele uiteenlopende activiteiten van CESR. Naast de vaststelling van de zogenoemde "Principles of Enforcement of Accounting Standards in Europe"4, heeft CESR onder meer aanbevelingen gedaan voor een soepele overgang naar de toepassing van de IFRS en over de coordinatie van toezichtactiviteiten5 en over "Alternative Performance Measures".6 Tevens heeft CESR in november 2007, op eigen initiatief, een rapport gepubliceerd over met daarin haar "review of the implementation and enforcement of IFRS in the EU."7
Dat slechts een beperkte Europeesrechtelijke basis bestaat voor deze activiteiten van CESR — het hierboven genoemde voornemen van de Europese Commissie dat gebaseerd is op een overweging bij de IAS-verordening — heeft tot gevolg dat vraagtekens kunnen worden gezet bij de legitimiteit van deze activiteiten van CESR.8 Het behoeft, op zichzelf bezien, niet problematisch te zijn dat leden van CESR onderling overeenkomen om een gecoördineerde uitleg te geven aan een door de Europese Commissie goedgekeurde IFRS.9 Problemen kunnen echter wel ontstaan indien van CESR deel uitmakende nationale toezichthouders zich binnen CESR verbinden tot het verrichten van handelingen — bijvoorbeeld het verstrekken van informatie — terwijl zij hiertoe niet bevoegd zijn op grond van hun nationale wet- en regelgeving. Juist vanwege het grotendeels ontbreken van een Europese basis voor de activiteiten van CESR bij het toezicht op de naleving van de verslaggevingsvoorschriften, waardoor een grote mate van vrijheid bestaat voor lidstaten in de toedeling van bevoegdheden aan "hun" toezichthouders, is deze situatie niet ondenkbeeldig.10 Problemen ontstaan in ieder geval indien nationale toezichthouders aan door hen binnen CESR gemaakte afspraken, die in beginsel dus tussen CESR-leden onderling gelden, het gevolg verbinden dat ook derden aan die afspraken zijn gebonden.11 Een voorbeeld hiervan is te vinden in het op 25 februari 2008 gepubliceerde rapport van de AFM over het toezicht op de financiële verslaggeving.12 In dit rapport wordt door de AFM opgemerkt "dat ondernemingen die hun financiële communicatie naar de markt op basis van een andere verslaggevingstandaard dan de wettelijke verslaggevingstandaard verrichten de CESR-aanbeveling hiermee niet hebben nageleefd."13 De motivering voor dit standpunt is dat de AFM, zoals zij zelf opmerkt, "als lid van CESR (...) de opvolging van de aanbevelingen van CESR [dient] te bewerkstelligen."14 Die opvatting is naar mijn mening om twee redenen niet houdbaar. Ten eerste kan de vraag worden opgeworpen wat het niet-naleven, of het niet opvolgen, van aanbevelingen — die een bepaalde mate van vrijblijvendheid suggereren juridisch gezien eigenlijk betekent.15 Daarnaast veronderstelt de AFM ten onrechte dat hetgeen de toezichthouders binnen CESR onderling overeenkomen, aan beursvennootschappen kan worden voorgeschreven of opgelegd. Voor het opleggen van die verplichtingen ontbreekt echter een wettelijke grondslag.16 Vanwege het ontbreken van een geharmoniseerd Europees kader voor het kunnen afdwingen van een uniforme uitleg en handhaving van de door de Europese Commissie "goedgekeurde" IFRS, kunnen in de Europese lidstaten toezichthoudende of handhavende instanties van uiteenlopend pluimage belast zijn met deze taak. Ook dit heeft gevolgen voor de legitimiteit van de activiteiten van CESR. Zo is voor het toezicht op de naleving van verslaggevingvoorschriften in het Verenigd Koninkrijk een belangrijke rol weggelegd voor de zogenoemde "Financial Reporting Review Panel".17 Duitsland kent een belangrijke rol toe aan "die Deutsche Prilfstelle fik Rechnungslegung".18 In het Nederlandse model is een belangrijke rol weggelegd voor de rechter — de OK — terwijl in enkele andere lidstaten weer een rol is weggelegd voor de centrale banken.Deze uiteenlopende instanties maken geen, althans niet per definitie, deel uit van CESR.19
De uit de zestiende overweging bij de IAS-verordening te herleiden smalle Europeesrechtelijke institutionele basis voor het opereren van CESR is door de Transparantierichtlijn enigszins verbreed. De Transparantierichtlijn bepaalt namelijk dat de lidstaten een bevoegde autoriteit dienen aan te wijzen die "ten minste de bevoegdheid [heeft] om (...) na te gaan of de in deze richtlijn bedoelde informatie is opgesteld overeenkomstig de toepasselijke voorschriften voor de verslaglegging".20 Tegelijkertijd kent de Transparantierichtlijn bij de uitwerking van deze bepaling aan lidstaten nog steeds veel vrijheid toe. Zo moeten dergelijke toezichthoudende autoriteiten bij de uitoefening van deze "bevoegdheid" ten minste "passende maatregelen (...) [kunnen] nemen indien inbreuken worden vastgesteld."21 Over hetgeen moet worden verstaan onder "passende maatregelen" laat de Transparantierichtlijn zich echter niet uit. Ook bevat het eerste lid van art. 24 Transparantierichtlijn een uitdrukkelijke keuzemogelijkheid voor lidstaten. Lidstaten kunnen ervoor kiezen om ter uitvoering van de "bevoegdheid" om na te gaan of de financiële verslaggeving is opgesteld overeenkomstig de toepasselijke voorschriften22, een andere bevoegde autoriteit aan te wijzen dan de toezichthoudende autoriteit die in de Transparantierichtlijn als de "centrale bevoegde autoriteit" is aangeduid.23 In de vierde volzin van overweging 28 bij die richtlijn is bovendien opgemerkt dat deze autoriteit niet van administratiefrechtelijke aard hoeft te zijn.
Geconcludeerd kan derhalve worden dat de Transparantierichtlijn, vanwege de ruimere mogelijkheden tot samenwerking en informatie-uitwisseling24, de institutionele Europese basis voor het toezicht op fmanciële verslaggeving in enige mate heeft verbreed. Tegelijkertijd heeft (ook) de Transparantierichtlijn niet geleid tot een geharmoniseerd Europees toezicht op de juiste toepassing van de Europese publicatieverplichtingen door beursvennootschappen.