3.1 Inleiding

Het Amerikaanse effectenrecht is grotendeels federaal recht. De belangrijkste federale wetten zijn de Securities Act 1933 en de Securities Exchange Act 1934. Weliswaar hebben de deelstaten ook allemaal eigen effectenwetgeving – aangeduid als ‘blue-sky laws’ –1 maar het belang hiervan is (zeker voor beursvennootschappen) in de loop der jaren sterk afgenomen. Aanleiding voor de totstandkoming van de Securities Act 1933 en de Securities Exchange Act 1934 waren de beursschandalen in de jaren twintig van de vorige eeuw, uiteindelijk resulterend in de beurscrash van 1929. Het politieke klimaat dat hierdoor ontstond, maakte het mogelijk op federaal niveau met gedetailleerde wet- en regelgeving te komen waarmee het vertrouwen in de effectenmarkten kon worden hersteld. De doelstelling van deze wet- en regelgeving was enerzijds bescherming van het beleggende publiek en anderzijds het handhaven van de integriteit van de effectenmarkten.

Ook de civielrechtelijke aansprakelijkheid wegens misleiding van het beleggende publiek is voornamelijk gebaseerd op het federale effectenrecht. Het systeem kent zowel in de wet vastgelegde aansprakelijkheidsgronden, als van de wet afgeleide aansprakelijkheidsgronden (zogenoemde ‘implied remedies’). Hoewel de (federaal-)effectenrechtelijke aansprakelijkheid een zelfstandig bestaan kent ten opzichte van (aansprakelijkheid uit hoofde van) de common law fraud, vindt de eerstgenoemde aansprakelijkheid daarin wel haar oorsprong en zijn de aansprakelijkheidsvereisten grotendeels daarvan afgeleid. Deze vereisten zal ik in het vervolg van dit hoofdstuk voor de belangrijkste aansprakelijkheidsgrondslagen afzonderlijk bespreken. Een van de voornaamste kenmerken van de civielrechtelijke aansprakelijkheid gebaseerd op het federale recht is dat de handhaving grotendeels plaatsvindt via – door (groepen van) benadeelde beleggers ingestelde – zogenoemde ‘class actions’.

De opbouw van dit hoofdstuk is als volgt. Als opstapje naar de inhoudelijke bespreking in het vervolg van dit hoofdstuk begin ik in § 3.2 met het noemen van twee sterke punten en een zwak punt die mij in mijn studie naar het Amerikaanse federale effectenrecht zijn opgevallen. In § 3.3 behandel ik daarna de belangrijkste publicatieverplichtingen voor beursvennootschappen onder het federale effectenrecht. Achtereenvolgens komen hierbij aan bod de publicatieverplichtingen van de Securities Act 1933 (§ 3.3.1), van de Securities Exchange Act 1934 (§ 3.3.2) en – heel kort – de publicatieverplichtingen die voortvloeien uit de relevante beursregelgeving (§ 3.3.3). In § 3.4 staat vervolgens het prospectusaansprakelijkheidsrecht centraal, waarbij ik achtereenvolgens de drie belangrijkste aansprakelijkheidsgronden van de Securities Act 1933 zal bespreken. Kort gezegd gaat het om de aansprakelijkheid op grond van Section 12(a)(1) Securities Act wegens het overtreden van de prospectusvoorschriften van de Securities Act (§ 3.4.2), de aansprakelijkheid op grond van Section 11 Securities Act wegens het aanbieden van effecten onder een misleidend registration statement (§ 3.4.3) en de aansprakelijkheid op grond van Section 12(a)(2) Securities Act wegens het aanbieden en/of verkopen van effecten met behulp van een misleidend prospectus (§ 3.4.4). Tot besluit ga ik in § 3.4.5 in op de wijzigingen die in de Securities Act 1933 zijn doorgevoerd op grond van de Private Securities Litigation Reform Act 1995 en de Securities Litigation Uniform Standards Act 1998. In § 3.5 behandel ik daarna de civielrechtelijke aansprakelijkheid uit hoofde van SEC Rule 10b-5. Hierbij ga ik eerst in op de wettelijke context van de implied remedy van SEC Rule 10b-5 (§ 3.5.1), vervolgens bespreek ik de verschillende aansprakelijkheidsvereisten (§ 3.5.2-§ 3.5.6), waaronder reliance en (loss) causation (§ 3.5.5) en daarna sta ik stil bij de aansprakelijkheid uit hoofde van SEC Rule 10b-5 wegens het schenden van een in de rechtspraak ontwikkelde (dus niet in de wet vastgelegde) publicatieverplichting (§ 3.5.7). Ik rond het hoofdstuk af met een korte bespreking van de wijzigingen die in de Securities Exchange Act 1934 zijn doorgevoerd naar aanleiding van de Private Securities Litigation Reform Act 1995 (§ 3.5.8).

Vooraf merk ik nog op dat hoewel de belangrijkste onderwerpen op het terrein van de civielrechtelijke aansprakelijkheid wegens misleiding van het beleggende publiek in dit hoofdstuk wel aan bod zullen komen, één belangrijk thema onbesproken blijft. Dat thema betreft de aansprakelijkheid van zogenoemde ‘secondary actors’.2 Ofschoon dit thema ook vanuit rechtsvergelijkend perspectief buitengewoon interessant en leerzaam is, acht ik het voor het onderhavige onderzoek minder van belang.