2.2.2 Wat eraan vooraf ging

Tot halverwege de jaren zestig van de vorige eeuw zijn verschillende empirische studies verricht naar het (historische) verloop van aandelenkoersen.1 Uit deze studies bleek dat koersbewegingen onafhankelijk van elkaar plaatsvinden en aandelenkoersen niet zijn te voorspellen. Deze empirische observatie was de aanleiding tot het formuleren van de zogenoemde ‘random walk hypothesis’. De hypothese houdt kort gezegd in dat opeenvolgende koersbewegingen een random2 patroon laten zien, wat betekent dat de koersen van vandaag, van gisteren, van vorige week, van vorig jaar, etc. geen enkele voorspellende waarde hebben voor de koersen van morgen, overmorgen, volgende week, volgend jaar, etc.

Vervolgens werd de random walk hypothesis in verband gebracht met het economische model van de perfecte effectenmarkt, waar sprake is van volledige concurrentie tussen rationele beleggers in afwezigheid van transactiekosten.3 Onder de (additionele) aanname dat alle beleggers volledig zijn geïnformeerd en homogene verwachtingen hebben, zullen alle beleggers een aandeel gelijk waarderen.4 Op basis van de in de markt beschikbare informatie zulle alle beleggers namelijk tot eenzelfde inschatting komen van het aan het aandeel verbonden risico en van de met het aandeel te generen kasstromen. Er zal per definitie een evenwichtsprijs ontstaan.

Het was pas in de tweede helft van de vorige eeuw dat door financieel- economen voor het eerst theoretisch werd onderbouwd waarom in aandelenkoersen alle historische koersinformatie is verwerkt en waarom aandelenkoersen geen (statistisch significante) patronen vertonen die het mogelijk maken toekomstige koersbewegingen te voorspellen.5 De gedachte is dat voor zover aandelenkoersen deze patronen wel vertonen, deze door de slimme, beter geïnformeerde beleggers meteen zullen worden opgespoord, om daar vervolgens handelsposities op in te nemen.6 In een effectenmarkt waar sprake is van voldoende concurrentie tussen beleggers kan het prijsvoordeel van deze slimme beleggers, de zogenoemde ‘arbitrageurs’, echter niet lang stand houden.7 De opgespoorde arbitrage zal snel worden uitgewonnen, waarna het patroon weer uit de koers zal verdwijnen. De (efficiënte) werking van het marktmechanisme zorgt er dus voor dat alle historische koersinformatie in de huidige koers wordt verwerkt en het is daarom alleen nieuwe informatie die een koersbeweging tot gevolg kan hebben. Aangezien het verschijnen van nieuwe informatie in principe niet is te voorspellen en volledig random plaatsvindt, vinden toekomstige koersbewegingen ook random plaats.