10.6.1 Financiële situatie

De financiële situatie van de vennootschap kan verstrekkende gevolgen hebben voor de verantwoordelijkheid van de aandeelhouder. Reeds in hoofdstuk 3, paragraaf 3.3. is de theorie van de aandeelhouder als ‘residual claiment’ nader toegelicht, waarbij tevens is ingegaan op de ‘residual claim’ in het geval van faillissement. Hoewel deze theorie uiteindelijk door mij, in navolging van anderen, is verworpen, brengt het wel een probleem aan het licht dat speelt in de situatie waarin een aandeelhouder zeggenschap heeft en de vennootschap failliet dreigt te gaan.1

In hoofdstuk 2 en 3 is gebleken dat de aandeelhouder zijn zeggenschapsrechten dankt aan – kort gezegd – het feit dat hij over het vermogen dat hij investeert in de vennootschap een risico draagt. Wanneer de vennootschap in financieel zwaar weer komt te verkeren, kan zich echter de situatie voordoen waarin het aandelenkapitaal geen werkelijke waarde meer vertegenwoordigt. Dat wil zeggen, de aandelen kennen nog wel een nominale (juridische) waarde, maar vanuit economisch oogpunt vertegenwoordigen de aandelen geen waarde meer, omdat het dermate slecht gaat met de vennootschap. De vennootschap is dan al ‘technisch failliet’, althans dreigt in deze situatie terecht te komen.

Onder deze omstandigheden kan het zo zijn dat de aandeelhouder het belang van de vennootschap voor zijn eigen belang moet stellen. Illustratief voor deze omstandigheid is de literatuur en jurisprudentie betreffende het leerstuk van noodzaakfinanciering.

Bij noodzaakfinanciering is sprake van een situatie waarin de vennootschap behoefte heeft aan aanvullend eigen vermogen gefinancierd door aandeelhouders, die al dan niet nieuw zijn.2 De behoefte van aanvullend eigen vermogen wordt in de regel veroorzaakt door de slechte financiële situatie waarin de vennootschap zich op dat moment bevindt. Om dit aanvullend eigen vermogen te creëren, moeten aandelen worden uitgegeven aan de bestaande of nieuwe aandeelhouders.3 Om deze nieuwe aandelen uit te geven, zal echter doorgaans de goedkeuring van de aandeelhouders nodig zijn. In sommige gevallen zal één van de aandeelhouders zich tegen de uitgifte van nieuwe aandelen verzetten, bijvoorbeeld omdat hij vreest voor verwatering van zijn aandelenbelang of dat als gevolg van de uitgifte bepaalde voor hem geldende fiscale voordelen wegvallen. De vraag die dan moet worden gesteld, is of de aandeelhouder die weigert mee te werken aan de uitgifte toch gedwongen kan worden om mee te werken dan wel een dergelijke uitgifte moet dulden.4

Deze vraag is meermaals onder de aandacht van de rechter gebracht, waarbij ik mij zal richten op een relatief recente zaak welke eerst voor de Ondernemingskamer en daarna de Hoge Raad is gebracht; de Inter Acces-zaak.5 In deze zaak deed zich de navolgende situatie voor.6 Inter Access Groep B.V. (hierna: Inter Access) is de holdingvennootschap die aandelen houdt in een aantal dochterondernemingen die ondernemen in de automatiseringsbranche. Mr. Willemse is de oprichter van de onderneming en houdt (indirect) 59.5% van de aandelen in Inter Access via Marigot B.V.7 De andere grootaandeelhouder in Inter Access is Rabo Participations B.V. (hierna: Rapar). Rapar houdt 30.2% van de aandelen in Inter Access. Rapar houdt niet alleen aandelen in Inter Access, maar heeft haar ook een lening verstrekt, waarvan ten tijde van de procedure ongeveer EUR 12 miljoen euro (direct) opeisbaar was.

Inter Access verkeert in financiële problemen, mede omdat een aan Willemse gelieerde vennootschap (Syfact International B.V.),8 waar Inter Access een vordering van circa EUR 8.1 miljoen euro op had, failliet is gegaan. Daarnaast heeft Inter Access in 2007, 2008 en 2009 oplopende verliezen geleden.9 Vanwege de financiële problemen gaat de raad van commissarissen opzoek naar (nood-)financiering. Zij vindt Rapar bereid om haar lening te converteren naar aandelen, waardoor zij een (substantieel) meerderheidsbelang in Inter Access zal krijgen.10 De bank dreigt bovendien het krediet op te zeggen indien deze conversie geen doorgang vindt. Het herstructureren van Inter Access middels de conversie kan echter geen doorgang vinden zonder goedkeuring van de algemene vergadering van aandeelhouders, omdat nieuwe aandelen moeten worden uitgegeven. Marigot B.V. (en dus Willemse) houdt 59.5% van de aandelen en domineert derhalve de algemene vergadering. Zij blokkeren vervolgens het uitgeven van nieuwe aandelen. Door de vennootschap wordt, middels een stichting die van de vennootschap het recht tot het verzoeken van een enquête heeft gekregen, een enquêteverzoek gedaan, waarbij de stichting – kort gezegd – bij wijze van onmiddellijke voorziening verzoekt om aan het bestuur de bevoegdheid toe te kennen om de voorgestelde herstructurering te effectueren. De Ondernemingskamer honoreert dit verzoek en overweegt:

De Ondernemingskamer weegt het belang van de vennootschap (en alle bij haar betrokken belangen) af tegen het belang van Willemse als meerderheidsaandeelhouder, met als uitkomst dat de meerderheidsaandeelhouder zich dient te conformeren naar het belang van de vennootschap. Bovendien neemt de Ondernemingskamer de bevoegdheid tot het uitgeven van aandelen bij de algemene vergadering van aandeelhouders weg, en is het bestuur, onder goedkeuring van de raad van commissarissen, hiertoe bevoegd. De Hoge Raad houdt deze beschikking vervolgens in stand.12

In deze overweging van de Ondernemingskamer, alsmede in de overwegingen in de uitspraken genoemd in voetnoot 203, komt derhalve de opvatting terug dat de aandeelhouder in een situatie van financiële nood niet zijn eigen belang, maar het belang van de vennootschap moet laten prevaleren, tenzij deze belangen parallel lopen.13 De aandeelhouder moet zich opeens (bijna)14 volledig richten op het vennootschappelijk belang.

De achterliggende reden voor deze verschuiving is mijns inziens tweeledig. Het betreft in het geval van noodzaakfinanciering in de regel een situatie waarin de vennootschap failliet dreigt te gaan, mocht de herstructurering geen doorgang vinden. Dit betekent dat de andere belanghebbenden bij de vennootschap, zoals werknemers en crediteuren,15 een groot belang hebben bij het slagen van de noodzaakfinanciering. Ook de welwillende aandeelhouder heeft hier een belang bij, omdat zijn aandelen in het oog van faillissement niets waard zijn. De belangen van de andere belanghebbenden bij de vennootschap (alle belangen behalve die van de weigerende aandeelhouder) zijn derhalve gebaat bij de uitgave van nieuwe aandelen wanneer het noodzaakfinanciering betreft. Het belang van de weigerende aandeelhouder is daarentegen klein. Deze aandeelhouder heeft immers slechts een belang bij zijn aandelen, welke in de regel op dat moment niets waard zijn, althans zullen zijn wanneer hij niet meewerkt aan de noodzaakfinanciering. Hij heeft dan geen economisch belang bij de vennootschap. Het zijn deze twee veranderingen in de verhouding tussen de diverse belangen die tot gevolg hebben dat de aandeelhouder niet langer zijn eigen belang mag behartigen, maar zich op het vennootschappelijk belang dient te richten.16

De financiële situatie van de vennootschap heeft ook gevolgen voor de vorming van het vennootschappelijk belang dat de algemene vergadering van aandeelhouders dient te behartigen. Dat de vennootschap bijvoorbeeld nieuwe aandelen moet uitgeven om haar eigen vermogen te versterken, zal in het geval van noodzaakfinanciering het centrale belang zijn, waarbij alle andere belangen, waaronder dat van de individuele aandeelhouder die zijn belang ziet verwateren, opzij worden geschoven. Anders gezegd, in een dergelijke situatie wordt het vennootschappelijk belang in overwegend mate gekleurd door het belang dat zij heeft bij haar eigen voortbestaan, hetgeen kan worden bewerkstelligd door de aandelenemissie.

Niet alleen de situatie waarin de vennootschap nog gered kan worden heeft gevolgen voor de kleuring van het vennootschappelijk belang. Ook kan worden gedacht aan de situatiewaarin de mogelijkheid om een faillissement af te wenden niet langer bestaat. In die situatie zal de duurzame continuering van de vennootschap niet langer een belangrijke factor zijn in het vennootschappelijk belang, maar het vennootschappelijk belang is dan in wezen gelegen in het op efficiënte wijze beëindigen van de vennootschap, mede in het belang van de crediteuren.17