Publicatieverplichtingen voor beursvennootschappen (IVOR nr. 74) 2010/9.3.2.0:9.3.2.0 Introductie

Publicatieverplichtingen voor beursvennootschappen (IVOR nr. 74) 2010/9.3.2.0

9.3.2.0 Introductie

Documentgegevens:

mr. J.B.S. Hijink, datum 16-09-2010

Datum: 16-09-2010
Auteur: mr. J.B.S. Hijink
JCDI: JCDI:ADS581468:1
Vakgebied(en): Financieel recht (V)

Het onderwerp "regulatory competition" heeft in eerste instantie vooral in de VS vele pennen in beweging gezet. De soms verhitte discussies die de afgelopen decennia zijn gevoerd in de (rechts)economische en juridische literatuur zagen oorspronkelijk op de vraag of (en in welke mate) gesproken kon worden van competitie tussen de Amerikaanse staten om incorporaties van vennootschappen. Dat wil zeggen: competitie om het aantrekken van statutaire zetels van vennootschappen.1 In het verlengde daarvan ging de discussie over de vraag of dit leidde tot een "race to the top" of een "race to the bottom".2 Met de "race to the top" wordt gedoeld op de ontwikkeling dat staten voorschriften voor vennootschappen zullen ontwikkelen die in het belang zijn van investeerders, in het bijzonder aandeelhouders. Een kernachtig verwoording van de redenering die ten grondslag ligt aan deze "race to the top" wordt gegeven door Choi/Guzman. Zij merken op dat: "[w]here a corporation selects corporate rules that maximize the interests of shareholders, investors contemplating the purchase of shares are willing to pay more for those securities. At the time of the initial incorporation, therefore, corporations have strong incentives to choose corporate law rules that maximize shareholder welfare. (...) Because corporations have an incentive to choose optimal rules, states have an incentive to provide such rules as they attempt to attract incorporations."3

Aanhangers van de opvatting van een "race to the bottom" — ook wel de "laagste gemene deler" of het vooruitzicht op een "regulatory meltdown" genoemd4 — stellen zich daarentegen op het standpunt dat concurrentie tussen staten om incorporaties leidt tot regelgeving die schadelijk is voor de belangen van aandeelhouders. Omdat, het bestuur van een onderneming bepaalt waar (re-)incorporatie van een vennootschap plaatsvindt, zullen staten die streven naar vergroting van het aantal incorporaties vooral belangen van bestuurders in aanmerking nemen bij de inrichting van het vennootschapsrecht.5 Deze ontwikkeling zal met name tot uitdrukking komen in de vormgeving van vennootschapsrechtelijke voorschriften over onderwerpen waar de belangen van bestuurders en aandeelhouders het sterkst tegengesteld zijn. Zoals de mogelijkheden voor bestuurders om zich te beschermen tegen een overname van de vennootschap. In de omstandigheid dat het vennootschapsrecht van een groot aantal Amerikaanse staten ruime mogelijkheden biedt voor (bestuurders van) vennootschappen om zich te beschermen tegen overnames, is het bewijs gelegen dat concurrentie om incorporaties tussen staten leidt tot een "race to the bottom", aldus de aanhangers van die opvatting.6

Toon alle voetnoten

Voetnoten

Voetnoten

Zie ook Rammeloo (2007), p. 3. De nadruk ligt daarbij om het aantrekken van statutaire zetels van bestaande vennootschappen — ook wel 're-incorporaties' — genoemd. Zie bijvb. Bebchuk (1992), p. 1458-1461. Zie ook, verwijzend naar Bebchuk, De Wulf (1999), p. 321. Zie verder Bratton/McCahery (2006), p. 51 en 79-80.

Als startpunt van deze discussie wordt doorgaans verwezen naar Cary (1974), die (op p. 666) betoogde dat de competitie tussen de Amerikaanse staten een 'race for the bottom' als gevolg had (cursv. J.B.S.H.). Van de vele artikelen die daarna zijn verschenen kunnen o.m. Bebchuk (1992) en Bebchulc/Ferrell (2001) worden genoemd als aanhangers van de opvatting van Cary. Een groot aantal auteurs heeft daarentegen betoogd dat de competitie om incorporaties leidt, en heeft geleid, tot een 'race to the top'. In deze zin: Ralph K. Winter (1977), Romano (1985), Easterbroolc/Fischel (1991, p. 1-39 en 212-227) en, meer recentelijk, Choi/Guzman (2001).

Choi/Guzman (2001), p. 961-962.

Vgl. Chamy (1991), p. 423.

Vgl. Bebchulc/Cohen/Ferrell (2002), p. 3.

Vooral Bebchuk — eerst in Bebchuk (1992), op p. 1458-1489, en daarna (onder meer) in Bebchulc/Ferrell (2001), op p. 23-32, in Bebchulc/Cohen/Ferrell (2002), op p. 3 en in Bebchulc/Hamdani (2006), op p. 31-32 — heeft hierop gewezen. Bebchulc/Ferrell (2001), p. 2 en Bebchulc/Hamdani (2006), p. 31, merken op dat ook een aantal aanhangers van de opvatting dat concurrentie om incorporaties tussen staten leidt tot een 'race to the top', waaronder Easterbroolc/Fischel en Romano, van mening is dat anti-overname bepalingen in (statelijke) wet- en regelgeving onwenselijk is. Romano (2005a), op p. 220, heeft echter eveneens opgemerkt dat 'the evidence that the presence of takeover statutes determines the number of incorporations that a state attracts is exceedingly thin (...). The role of state takeover statutes in charter competition is, therefore, subtle and not well understood (...).' Eén van de weinige auteurs die, vanuit het perspectief van (vergroting van) aandeelhouderswaarde, (statutaire) beschermingsmogelijkheden voor bestuurders van ondernemingen wenselijk acht is Bainbridge. Het verminderen van beschermingsmogelijkheden leidt tot een daling van de potentiële overnamepremie voor aandeelhouders, aldus Bainbridge (2002), p. 808. Deze opvatting van Bainbridge is bekritiseerd door Bebchulc/Hamdani (2006) op p. 31 en met verwijzingen in voetnoten 149, 151 en 152. Zij stellen zich daarbij op het standpunt dat uit empirisch onderzoek blijkt dat er geen, of een negatieve, koersreactie volgt wanneer (statutaire) anti-overname bepalingen worden aangenomen en aangetoond is dat dergelijke bepalingen leiden tot een toename van de 'agency-costs'.