3.4.4 Een sterk gereguleerd kader voor transparantie en gedragstoezicht

De beursvennootschap onderscheidt zich mede van gewone NV’s omdat zij onderworpen is aan aanvullende vennootschapsrechtelijke regelingen, aan het effectenrecht, maar ook andere nationale en Europese regelgeving.1 Zij staat voor wat betreft de naleving van onderdelen van het effectenrecht, voor zover haar aandelen zijn toegelaten tot Euronext Amsterdam, in beginsel onder toezicht van de AFM.2 Van belang is hier om op te merken dat niet op elke beursvennootschap dezelfde regelgeving van toepassing is.3 Met name in het effectenrecht kunnen verschillende regelingen van toepassing zijn op verschillende beursvennootschappen, afhankelijk van de vraag of die beursvennootschap (slechts) aan Euronext Amsterdam of (mede) aan een buitenlandse beurs genoteerd is, wat de lidstaat van herkomst is en waar de statutaire zetel van de beursvennootschap is gevestigd.4

Omdat het aandeelhouderschap in een beursvennootschap over het algemeen geen strategische investering is, maar een belegging, nemen aandeelhouders genoegen met minder controle over de gang van zaken binnen de onderneming, maar vertrouwen zij daarbij wel op de doorlopende en transparante informatievoorziening door het bestuur van de vennootschap.5 Dit begint al bij de beursgang zelf, waarvoor een prospectus dient te worden opgesteld dat goedkeuring behoeft van de relevante toezichthouder. Het prospectus dient te worden gepubliceerd voor het aanbieden van effecten aan het publiek of het toelaten van effecten tot de handel op een gereglementeerde markt. Potentiële beleggers dienen goed geïnformeerd te worden over de onderneming zodat zij met kennis van zaken een beleggingsbeslissing kunnen nemen.6 Na de beursgang valt de beursvennootschap onder het toepassingsbereik van de Verordening Marktmisbruik wanneer haar aandelen of certificaten daarvan genoteerd zijn aan een beurs in de Europese Unie.7 Dit brengt onder andere met zich dat de beursvennootschap verplicht is om informatie die van materieel belang is voor beleggers (‘voorwetenschap’)8 zo snel mogelijk openbaar te maken.9 Zij kan die openbaarmaking slechts uitstellen indien aan de volgende drie cumulatieve voorwaarden is voldaan: (1) onmiddellijke openbaarmaking zou schade toebrengen aan de rechtmatige belangen van de NV, (2) het is niet waarschijnlijk dat het publiek door het uitstel van de openbaarmaking wordt misleid en (3) de NV is in staat om de vertrouwelijkheid van de betreffende informatie te garanderen.10 Rechtmatige belangen kunnen onder meer betrekking hebben op lopende onderhandelingen of door het bestuur van de NV genomen besluiten die nog door een ander orgaan moeten worden goedgekeurd.11 Daarnaast bevat de Verordening Marktmisbruik verbodsbepalingen voor handel met voorwetenschap, wederrechtelijke mededeling van voorwetenschap (het ‘tipverbod’) en marktmanipulatie.12 Die verbodsbepalingen zijn niet van toepassing op de handel in eigen aandelen in het kader van terugkoopprogramma’s indien aan de voorwaarden wordt voldaan die genoemd staan in artikel 5 van de Verordening Marktmisbruik. Sinds de inwerkingtreding van de Verordening Marktmisbruik heeft de Europese Commissie verschillende verordeningen aangenomen die tot aanvulling of verduidelijking daarvan dienen, onder andere over de voorwaarden van de zojuist genoemde terugkoopprogramma’s.13 Een andere Europese regeling die (deels) direct van toepassing is op beursvennootschappen is de Auditverordening.14 Deze stelt aanvullende eisen aan de samenstelling en bevoegdheden van auditcommissies welke door beursvennootschappen zijn ingesteld.15 Ook dienen bepaalde beursvennootschappen volgens de IAS-verordening hun jaarrekening in te richten in overeenstemming met de door de Europese Commissie goedgekeurde IFRS-richtlijnen.16

De Europese regelingen worden aangevuld door nationale wetgeving, die voor wat het ‘gedragstoezicht’ betreft haar basis vindt in hoofdstuk 5 van de Wft. Hierin zijn regels te vinden voor informatievoorziening door uitgevende instellingen (hoofdstuk 5.1a), toegang tot de Nederlandse financiële markten voor marktexploitanten en voor het exploiteren of beheren van een gereglementeerde markt (hoofdstuk 5.2), het melden van stemmen, kapitaal , zeggenschap en kapitaalbelang in uitgevende instellingen (hoofdstuk 5.3), het optreden op markten in financiële instrumenten (hoofdstuk 5.4), het openbaar bod op effecten (hoofdstuk 5.5), het toepassen van een gedragscode door institutionele beleggers (hoofdstuk 5.6), de toegang tot betalingssystemen (hoofdstuk 5.7) en het toezicht op ratingbureaus (hoofdstuk 5.8).17 Als gevolg van de inwerkingtreding van de Verordening Marktmisbruik op 3 juli 2016 zijn de afdelingen 5.4.1 en 5.4.2 van de Wft en het Besluit marktmisbruik Wft vervallen. Op 21 juli 2019 zijn ook de bepalingen die zien op het aanbieden van effecten in hoofdstuk 5.1 van de Wft vervallen als gevolg van de inwerkingtreding van de Prospectusverordening en is er een nieuw (zeer beperkt) hoofdstuk 5.1 ingevoerd.18 In aanvulling op het voorgaande, biedt ook Boek 2 BW verschillende afwijkende of aanvullende regelingen voor beursvennootschappen en beursgenoteerde effecten.19

Naast de direct werkende Europese verordeningen, de Wft en Boek 2 BW, bestaat er ook nog een hoeveelheid wetgeving die dient tot implementatie van Europese richtlijnen.25 Hieronder vallen onder andere het Besluit artikel 10 Overnamerichtlijn,26 het Besluit melding zeggenschap en kapitaalbelang in uitgevende instellingen,27 het Besluit openbare biedingen Wft,28 het Vrijstellingsbesluit overnamebiedingen,29 het Besluit instelling auditcommissies,30 het Besluit uitvoeringsrichtlijn transparantie uitgevende instellingen Wft,31 het Besluit rapportage van betalingen aan overheden,32 het Besluit bekendmaking niet-financiële informatie,33 de Regeling aanwijzing bevoegde autoriteiten Wet toezicht effectenverkeer 199534 en het Besluit Marktmisbruik Wft.35 Onder toezichtregels vallen verder ook de twee Euronext Rulebooks,36 waarvan de eerste de geharmoniseerde regels bevat voor verschillende onder Euronext ressorterende effectenbeurzen (Amsterdam, Brussel, Parijs en Lissabon)37 en de tweede een algemeen reglement bevat dat specifiek geldt voor Euronext Amsterdam.38

Ook voor de levering van beursgenoteerde aandelen gelden afwijkende regelingen. Voor de levering en administratie van genoteerde effecten wordt gebruik gemaakt van het stelsel van de Wet giraal effectenverkeer (de Wge).39 De aandelen zijn dan ofwel beperkt gematerialiseerd in verzamelbewijzen (global shares) waarin alle toonderaandelen van een bepaalde soort of uitgifte zijn belichaamd, ofwel gedematerialiseerd door opname van aandelen op naam zonder aandelenbewijzen in het girale systeem.40 Kopers en verkopers van aandelen houden effectenrekeningen aan bij intermediairs (aangesloten instellingen, beleggingsondernemingen of banken) die zijn aangesloten bij Euroclear Nederland, dat door de Minister is aangewezen als het centraal instituut als bedoeld in de Wge.41 Een beursgenoteerd aandeel wordt geleverd zonder fysieke bezitsverschaffing, door een afschrijving van de effectenrekening van de verkoper en een bijschrijving op de effectenrekening van de koper.42 Een effectenrekeninghouder is juridisch deelgenoot in een gemeenschap (in de zin van Titel 7 van Boek 3 BW) van ongenummerde en niet individualiseerbare aandelen van een bepaalde soort (het ‘verzameldepot’).43 De aangesloten instellingen die de effectenrekeningen beheren hebben zelf een rekening bij Euroclear Nederland dat voor elke soort effect een ‘girodepot’ aanhoudt.44 De effectenrekeninghouders zijn als deelgenoten gezamenlijk gerechtigd tot de aandelen (in de zin van aandelen in een gemeenschap) in het verzameldepot en indirect tot de aandelen (in de zin van aandelen in een gemeenschap) in het girodepot.45 De intermediair dient er zorg voor te dragen dat de deelgenoten het aan de effecten verbonden stemrecht kunnen uitoefenen.46 De uitbetaling van dividend geschiedt ook giraal en wordt in de praktijk uitgevoerd door een bank die als betaalkantoor opereert (de paying agent). De wettelijke beheersopdracht van Euroclear Nederland houdt niet in dat zij de aandeelhoudersrechten uitoefent; die kunnen worden uitgeoefend door de effectenhouders.47

Op beursvennootschappen is de Corporate Governance Code van toepassing, die inkleurt op welke wijze de vennootschap bestuurt dient te worden en hoe het interne toezicht daarop dient te worden vormgegeven.48 Over corporate governance en de rol van de Corporate Governance Code schrijf ik uitgebreid in hoofdstuk 4.

Door Hijink is betoogd dat de beursvennootschap (enkel) onderworpen zou moeten worden aan een nieuw uit te vaardigen Wet op de Beursvennootschap die de bepalingen omtrent de beursvennootschap van niet alleen Deel 5 Wft maar tevens boek 2 BW zou moeten vervangen.49 Ik zie zelf wel enige voordelen bij een dergelijke wet op de beursvennootschap, maar enkel als aanvulling op het reguliere NV-recht en niet als vervanging daarvan.50 De verschillende wetten en regels zouden dan over twee wetten (boek 2 BW en de Wet op de Beursvennootschap) verspreid zijn in plaats van over een veelheid van wetten en regelingen. Het voornaamste voordeel van een dergelijke oplossing is dat de NV (of BV) haar vennootschapsrechtelijke basis in boek 2 BW behoudt en voorkomt dat er een hoop regels moeten worden ‘overgeschreven’ in de nieuwe wet op de beursvennootschap. De beursvennootschap is per slot van rekening een species van de NV (of BV) en niet een zelfstandige rechtsvorm.51 Steeds meer regelingen die relevant zijn voor beursvennootschappen worden overigens opgenomen in Europese verordeningen en daarmee niet langer voorgeschreven in het nationale recht, welke ontwikkeling afdoet aan het nut en de noodzaak van een eventuele Wet op de Beursvennootschap.52