18.3 Of de publicatieverplichtingen (kosten)efficiënt zijn vormgegeven kan op basis van de huidige stand van (rechts) economisch onderzoek niet worden geconcludeerd

Een derde conclusie is dat het bij de huidige stand van denken over, en onderzoek naar, de economische onderbouwing(en) van het opleggen van publicatieverplichtingen aan beursvennootschappen, niet eenvoudig is om de bijdrage van deze verplichtingen op waarde te schatten.

Dat geldt om te beginnen voor de afweging of het opleggen van publicatieverplichtingen een bijdrage levert, of kan leveren, aan de adequate werking van de effectenmarkten. Wanneer immers de houdbaarheid van de ECMH — en de combinatie daarvan met het CAPM — moet worden betwijfeld, erodeert de grondslag voor het opleggen van publicatieverplichtingen met als doel het vergroten van accuraatheid van de prijsvorming. Tegelijkertijd kan het opleggen van de publicatieverplichtingen met het oog op verbetering van de adequate werking van de effectenmarkt echter worden verklaard door overwegingen die vanuit het oogpunt van accuraatheid van prijzen niet noodzakelijk lijken, maar die tot dusdanige vergroting van het vertrouwen in de werking van de effectenmarkten leiden dat deze markten daardoor adequater functioneren.1 Voor zover mij bekend zijn op dit moment (nog) geen overtuigende onderzoeksresultaten bekend die, met het oog op de adequate werking van de effectenmarkt, pleiten voor het opleggen van aanvullende publicatieverplichtingen. Evenmin bestaan echter onderzoeksresultaten op basis waarvan tot afschaffing van de publicatieverplichtingen geoordeeld moet worden. De reden hiervoor is dat weliswaar vast lijkt te staan dat het opleggen van publicatieverplichtingen positief bijdraagt aan het verbeteren van de adequate werking van de effectenmarkt. Over de prijs van deze bijdrage, en of het opleggen van meer en verdergaande publicatieverplichtingen nog steeds leidt tot een positieve bijdrage, bestaat echter veel minder zekerheid.

Wat betreft de bijdrage die het opleggen van publicatieverplichtingen levert aan het tegengaan van "agency-problemen" binnen beursvennootschappen, lijkt in sterkere mate aannemelijk dat het opleggen van deze verplichtingen (effectief en) (kosten)efficiënt is. Tegelijkertijd moet worden vastgesteld dat beantwoording van deze vraag in algemene zin niet goed mogelijk is. De omvang van zowel de baten als de kosten van het opleggen van de op dat doel gerichte publicatieverplichtingen zal immers afhankelijk zijn van de feitelijke context — waaronder de aandeelhoudersstructuur — waarbinnen de beursvennootschap functioneert. Ook speelt een rol op welke wijze de in wet- en regelgeving opgenomen publicatieverplichtingen met die context rekening houden. Zo zal de aanwezigheid van een controlerend kapitaalverschaffer minder publicatieverplichtingen vereisen die gericht zijn op het tegengaan van "agency-problemen" tussen leidinggevenden en investeerders van de beursvennootschap, maar weer meer voorschriften vergen die dergelijke problemen tussen investeerders onderling tegengaan.

Mijn eindconclusie, op basis van het voorgaande, is dat — vooralsnog — geen eenduidige eindconclusie kan worden getrokken. Of de in de bestaande wet- en regelgeving opgenomen publicatieverplichtingen effectief en kostenefficiënt zijn vormgegeven zal voorlopig een onderwerp van discussie blijven.