6.4.1 Constateringen ABI-rapport

In paragraaf 6.2 is weergegeven dat de waardering van een onderneming voor de cram down toets kan plaatsvinden in het dal van de business cycle, hetgeen volgens ABI unfair zou kunnen zijn voor de out of the money vermogensverschaffers, vaak de concurrente crediteuren.1 Volgens ABI geldt voor de timing van de waardering dat:

ABI stelt dus dat de timing van de waardering ertoe kan leiden dat een akkoord wordt aangenomen dat inhoudt dat, als de economie zich vervolgens na het akkoord herstelt, de nieuwe aandeelhouder – de voormalige klasse(n) in the money crediteuren – de waardestijging van de onderneming toekomt.3 In dat geval kan de aandeelhouderswaarde boven het bedrag van de voormalige vorderingen uitstijgen, hetgeen volgens ABI (alsnog) in strijd lijkt met de onderliggende gedachte van de absolute priority rule.

Ik zie dit anders. Ik zal in paragraaf 6.4.4 toelichten dat in een waardering al rekening kan worden gehouden met de cycliciteit van een markt. Daarnaast zal de waardering reeds rekening houden met een bepaalde business case en (waarschijnlijk) stijgende verwachte kasstromen. Mocht blijken dat de waarde van de onderneming op een later moment hoger is dan de uitgevoerde waardering ten behoeve van het akkoord, dan geldt dat er achteraf gezien sprake is geweest van onderwaardering op het moment van doorvoering van het akkoord. De destijds gemaakte aannames zijn vanwege interne of externe factoren niet volledig uitgekomen. Natuurlijk is de kans op onderwaardering er altijd, ik vind het echter niet zuiver om dit risico in feite toe te rekenen aan de continuerende vermogensverschaffers die – bij voortduring – risico lopen met de continuerende financiering, ook al hebben zij de kans op waardestijging.