6.4.4 LBO’s: het domein van fraudulent transfer law?

Een aantal juridische auteurs heeft zich verzet tegen de toepassing van fraudulent transfer law op LBO’s. Zo hebben Baird en Jackson in 1985 verdedigd dat dergelijke moderne en complexe financieringsconstructies buiten het domein van de eeuwenoude fraudulent transfer-regels liggen.<1 Ten eerste voeren zij daartoe aan dat LBO’s vaak ook in het belang van de crediteuren van de vennootschap zijn:

Volgens Baird en Jackson moeten crediteuren zichzelf beschermen tegen het risico van mogelijke LBO’s. De crediteuren die daartoe niet in staat zijn, zouden kunnen meeliften op de door de professionele crediteuren bedongen bescherming. Liss heeft echter (terecht) betoogd dat de redenering van Baird en Jackson tekortschiet. Professionele crediteuren beschermen zichzelf meestal door de vestiging van zekerheden op de activa van de vennootschap en daaraan ontlenen de overige schuldeisers vanzelfsprekend geen bescherming.3 Daarnaast is het volgens Wahl en Wahl zeer de vraag of een LBO kan worden aangemerkt als voordelig voor de ongesecureerde crediteuren.4 Zij geven aan dat de beurswaarde van de aandelen van een vennootschap vaak stijgt zodra een LBO wordt aangekondigd. Dit wordt volgens deze auteurs echter niet veroorzaakt doordat de markt verwacht dat de vennootschap na de LBO beter zal presteren, maar omdat de markt begrijpt dat de LBO waarde zal overhevelen van de ongesecureerde crediteuren naar de aandeelhouders. Door de effectuering van de LBO zou een impliciet contract tussen de aandeelhouders en crediteuren worden verbroken.

In recentere literatuur is aangevoerd dat toepassing van fraudulent transfer law op LBO’s wenselijk is vanwege het feit dat geen van de bij de transactie betrokken partijen een belang heeft dat parallel loopt met dat van de vennootschap en haar ongesecureerde crediteuren.5 De verkopende aandeelhouders verliezen evident hun belang bij de vermogenstoestand van de onderneming en zijn gebaat bij een zo hoog mogelijke prijs voor hun aandelen. Ook het belang van de banken die de transactie financieren is strijdig met dat van de overige crediteuren. Niet alleen is hun risico aanzienlijk beperkt door de verkregen zekerheden op de activa van het doelwit, zij ontvangen tevens een vergoeding voor het door hen gelopen risico in de vorm van een hoog rentepercentage.6 Daarnaast is het niet ongebruikelijk dat banken het door hen verstrekte krediet ‘verpakken’ en ‘doorverkopen’. Ook dat beperkt het belang van de bank bij de vermogenstoestand van de vennootschap.7 Ten slotte kan ook op de investeerder die de aandelen in het doelwit overneemt niet blind worden vertrouwd; deze investeert in de regel een relatief klein bedrag en probeert dat vaak weer vroegtijdig aan de vennootschap te onttrekken, bijvoorbeeld door hoge rentebetalingen op door de investeerder verstrekte leningen en door dividend recapitalizations.

Inmiddels bestaat er geen discussie meer over dat de fraudulent transfer regels van toepassing zijn op LBO’s. De eerste keer dat dat een hogere rechter tot dit oordeel kwam, was in de uitspraak van het Court of Appeals (3d Cir. 1986)inzake United States v. Tabor Realty corp.9 Daarin oordeelde het Court of Appeals dat fraudulent transfer law van toepassing is op LBO’s nu de ruime bewoordingen van de regeling zich daartegen niet verzetten. Als LBO’s gevrijwaard moesten blijven van de toepassing van de fraudulent transfer-regels, dan zou het niet aan de rechter, maar aan de wetgever zijn om dat te bepalen.10 In twee voetnoten bij de uitspraak maakte het Court of Appeals vervolgens korte metten met het betoog van Baird en Jackson. Het Court overwoog dat van een aanzienlijk aantal crediteuren niet verwacht mag worden dat zij zichzelf tegen de aan een LBO verbonden risico’s beschermen. Daarnaast gaf het Court of Appeals aan dat de crediteuren met een vordering op de vennootschap die dateert van voor de LBO, niet hoefden te anticiperen op de grote risico’s die een LBO zou meebrengen. De toepasselijkheid van fraudulent transfer law op LBO’s is sinds deze uitspraak herhaaldelijk bevestigd.