Publicatieverplichtingen voor beursvennootschappen (IVOR nr. 74) 2010/1.3.2:1.3.2 Het "Actieplan Financiële Diensten" (FSAP)

Publicatieverplichtingen voor beursvennootschappen (IVOR nr. 74) 2010/1.3.2

1.3.2 Het "Actieplan Financiële Diensten" (FSAP)

Deze functie is alleen te gebruiken als je bent ingelogd.Deze functie is alleen te gebruiken als je bent ingelogd.Deze functie is alleen te gebruiken als je bent ingelogd.

Aan het einde van de jaren '90 van de vorige eeuw dient zich een nieuwe fase aan in de Europese regelgeving op het gebied van het effectenrecht en, ruimer, op het gebied van de financiële markten. Om te bewerkstelligen dat één, geïntegreerde Europese kapitaalmarkt tot stand zou komen, publiceerde de Europese Commissie in 1999 het FSAP.1 Dit actieplan omvatte meer dan veertig voorstellen voor Europese regelgeving, gericht op regulering van de financiële markten, de spelers daarop of ter facilitering van transacties op die markten.2 Het FSAP beoogde te voorzien in een, in de woorden van de Commissie, "ambitieus programma om snel vorderingen te maken op weg naar een financiële interne markt."3 Het FSAP heeft het afgelopen decennium geleid tot omvangrijke wijzigingen in, en een modernisering van, de wet- en regelgeving voor de Europese financiële markten. Nadat tussen 1999 en 2004 een tiental rapportages over de voortgang van de in het FSAP opgenomen voorstellen is gepubliceerd4, werd het eind 2005 afgesloten verklaard. Op dat moment waren, volgens opgave van de Europese Commissie, 41 van de 42 in het FSAP aangekondigde initiatieven aangenomen.5

Een belangrijk deel van de maatregelen in het FSAP bestond uit het opleggen van publicatieverplichtingen aan beursvennootschappen. Deze maatregelen vormen thans de kern van het effectenrecht van de lidstaten van de Europese Unie. Behalve de, in de vorige paragraaf reeds besproken, in 2002 vastgestelde IAS-verordening, kan daarvan een eerste voorbeeld worden gevonden in de Richtlijn Marktinisbruik. Deze richtlijn werd in 2003 vastgesteld. Ingevolge art. 6 van deze richtlijn dienen lidstaten er zorg voor te dragen dat, kort gezegd, beursvennootschappen voorwetenschap die betrekking op hen heeft zo snel mogelijk openbaar maken. Vervolgens kwamen in 2003 de Pro spectusrichtlijn tot stand en, ter uitvoering van daarvan, in 2004 de Prospectusverordening. Op basis van deze richtlijn en verordening zijn de voorschriften voor de opstelling, inhoud, publicatie en goedkeuring van prospectussen bij aanbiedingen van effecten aan het publiek en bij toelatingen van effecten tot de handel op een gereglementeerde markt geharmoniseerd. Ten slotte werd in 2004 de Transparantierichtlijn vastgesteld waarmee, onder meer, de doorlopende publicatieverplichtingen voor beursvennootschappen zijn geharmoniseerd. Inmiddels zijn de eerste herzieningen van deze richtlijnen aanstaande. Over de Prospectus-richtlijn en de Richtlijn Marktmisbruik heeft de Europese Commissie in 2009 consultatiedocumenten met voorstellen tot wijziging gepubliceerd.6 Tevens heeft de Europese Commissie op 23 september 2009 het Voorstel tot wijziging van de Prospectusrichtlijn gepubliceerd.7 De daarin opgenomen voorstellen tot wijziging leiden niet tot fundamentele aanpassingen van de Prospectusrichtlijn.8

Het FSAP bracht naast deze modernisering van de inhoud van de regelgeving voor de financiële markten, ook een modernisering van de methode van regelgeving — de reguleringstechniek — mee. Een kenmerk van een groot aantal van de uit het FSAP voortvloeiende voorstellen voor regelgeving is dat zij zijn opgesteld met inachtneming van de zogenoemde Lamfalussy-procedure.9 In de Lamfalussy-procedure worden bij de totstandkoming van regelgeving vier niveaus van besluitvorming onderscheiden. Een belangrijke afbakening wordt daarbij gemaakt tussen het eerste en het tweede niveau. De gedachte is dat het eerste niveau van Europese regelgeving wordt vastgesteld door het Europees Parlement en de Raad van Ministers en dat op dit niveau alleen de kernbeginselen van het te reguleren onderwerp worden vastgesteld. Vervolgens wordt deze kaderregelgeving op het tweede niveau door technische uitvoeringsmaatregelen nader uitgewerkt. Op het terrein van het effectenrecht stelt de Europese Commissie deze uitvoeringsmaatregelen in samenwerking met het ESC10 vast, na te zijn geadviseerd door CESR.11 Het derde niveau bestaat uit aanbevelingen van CESR.12 Het vierde niveau ziet ten slotte op door de Europese Commissie uit te voeren controle of lidstaten de op het eerste en tweede niveau totstandgekomen regelgeving, indien nodig13, tijdig en juist hebben geïmplementeerd in hun nationale regelgeving.

Buiten deze vier niveau's van besluitvorming om, heeft de Europese Commissie in 2006 de "European Securities Markets Expert Group (ESME)" ingesteld.14 ESME heeft inmiddels een aantal rapporten gepubliceerd, onder meer over de Prospectusrichtlijn, de Richtlijn Marktmisbruik en de Transparantierichtlijn.15 Opvallend daarbij is dat het mandaat van ESME niet erg duidelijk en bepaald ruim is. Zo worden in art. 1 en 2 van het besluit van de Commissie tot instellen van ESME als taken genoemd het verschaffen van (technisch) advies en bijstand, en het adviseren over de jurdisiche samenhang van Europese regels over de financiële markten. Ondanks deze onduidelijkheden, (b)lijkt de invloed van de adviezen van ESME op de beleidsvorming van de Europese Commissie in de praktijk aanzienlijk te zijn. Deze ontwikkeling dient naar mijn mening kritisch te worden bezien, niet in de laatste plaats omdat bij de inhoud van de rapporten en adviezen van ESME de nodige inhoudelijke kanttekeningen kunnen worden geplaatst.16

Een ander kenmerk van het FSAP is dat een groot deel van de daaruit voortvloeiende regelgeving gebaseerd is op het beginsel van maximumharmonisatie, ook wel volledige of totale harmonisatie genoemd.17 Het belangrijkste gevolg hiervan is dat lidstaten, anders dan voorheen, niet meer de mogelijkheid hebben om bij de implementatie en omzetting van dergelijke regelgeving verdergaande voorschriften over het onderwerp waarop de betreffende Europese regelgeving ziet, op te nemen in hun nationale regelgeving. De uit het FSAP voortvloeiende regelgeving voorziet hierdoor niet alleen in "de bodem" van hetgeen in het (effecten)recht van iedere lidstaat moet zijn geregeld, maar (vaak) ook in "het plafond".

Zowel de toepassing en uitwerking van de Lamfalussy-methode, als het toepassen van maximumharmonisatie in een groot aantal richtlijnen en verordeningen in het FSAP, zijn in de literatuur niet zonder kritiek gebleven.18 Deze kritiek houdt onder meer19 in dat de Lamfalussy-methode, en haar uitwerking in de praktijk, te lijden heeft aan een tekort aan democratische controle door, onder andere, het Europees Parlement.20 Verder wordt betwijfeld of het beoogde doel van de Lamfalussy-methode — het bespoedigen van de totstandkoming van nieuwe regelgeving door een striktere afbakening tussen kernbeginselen (eerste niveau) en uitvoeringsbepalingen (tweede niveau) — wel behaald is. De praktijk (b)lijkt namelijk weerbarstiger.21 Dat de invoering van de Lamfalussy-methode niet tot wezenlijk snellere totstandkoming van regelgeving heeft geleid22 — en ook niet kon leiden — was naar mijn mening voorzienbaar.23 Voor de termijn waarbinnen Europese regelgeving tot stand kan worden gebracht is, en zal, uiteindelijk namelijk niet bepalend zijn op hoeveel niveaus, of op welk niveau, een onderwerp wordt geregeld. Onafhankelijk van de regulereringstechniek kost het vormgeven van regelgeving over onderwerpen die voor lidstaten van politiek belang zijn per definitie tijd. Onder meer omdat tijd nodig is om alle belanghebbenden in beweging te krijgen om, bijna altijd noodzakelijke, compromissen te sluiten.24

Deze functie is alleen te gebruiken als je bent ingelogd.