8.4 Corporate governance: de ontwikkeling van theorieën en codes (hoofdstuk 4)

De term corporate governance werd gemeengoed in de Verenigde Staten van de jaren 1970. Omstreeks diezelfde periode verloor daar de traditionele organisatiestructuur van de beursvennootschap met een sterk centraal bestuur (het manager-oriented model) aan betekenis. De gedachte kwam op dat het bestuur zich moest richten naar het maximaliseren van aandeelhouderswaarde, mede onder invloed van de agency-theorie en later de law & economics-beweging. Het bedrijfseconomische marktdenken stond centraal. Er werd binnen het debat over corporate governance veel waarde gehecht aan een goede werking van de market for corporate control als disciplineringsmechanisme voor inefficiënt bestuur. De bedrijfseconomische benadering is niet per definitie tegen het toebedelen van waarde aan stakeholders. De redenering is dat aandeelhouders uiteindelijk de residual claimants zijn en dat zij pas hun winstdeel ontvangen nadat alle contractuele partijen zijn betaald. Als er winst wordt gemaakt, dan betekent dat dus dat andere stakeholders al een aandeel hebben ontvangen van de omzet. De agency-theorie beoogt, zo stellen voorstanders, gedrag te stimuleren dat ertoe leidt dat de totale welvaart wordt vergroot en vervolgens kan worden verdeeld.

In de jaren 1990 begon corporate governance ook veel aandacht te krijgen in Nederland, mede onder invloed van de internationalisering van het aandeelhoudersbestand van beursvennootschappen. De agency-theorie had op deze corporate governance-beweging aanmerkelijke invloed. De eerste formele poging om in Nederland tot een samenhangend raamwerk van governanceregels te komen werd gedaan door de Commissie Peters. Deze publiceerde in 1997 de Veertig Aanbevelingen. Deze aanbevelingen waren gericht op het realiseren van meer zeggenschap voor aandeelhouders, meer transparantie en verantwoording door het bestuur en een serieuzere rol voor de raad van commissarissen. Hoewel het bestuur volgens de Veertig Aanbevelingen verantwoordelijk was voor het beleid en de strategie, diende het bij het bepalen van het toekomstige beleid wel ernstig rekening te houden met de mening van aandeelhouders. De Veertig Aanbevelingen bevatten suggesties voor het afbouwen van beschermingsconstructies en het toekennen van een agenderingsrecht aan aandeelhouders. Hoewel de Veertig Aanbevelingen duidelijk Angelsaksische invloeden kenden, was men in Nederland destijds in algemene zin geen voorstander van een systeem waar louter gestreefd werd naar het behartigen van aandeelhoudersbelangen. De trend van het verstevigen van aandeelhoudersrechten, meer transparantie door het bestuur en een verzwaring van de rol van de raad van commissarissen zette zich door in de Code Tabaksblat uit 2004. Inhoudelijk vertoonde deze code grote overeenkomsten met de Veertig Aanbevelingen. Belangrijke formele wijzigingen waren het ‘pas toe of leg uit’-principe en de wettelijke verankering. Met de Code Tabaksblat bewoog Nederland langzaam meer richting een shareholder-oriented model.

De Code Frijns, die in 2008 verscheen, veranderde inhoudelijk niet veel ten opzichte van de bestaande regelingen, behalve dat de responstijd van 180 dagen werd opgenomen. Deze responstijd kan het bestuur inroepen wanneer aandeelhouders het voornemen kenbaar hebben gemaakt een punt te agenderen voor een AV dat kan leiden tot wijziging van de strategie. Hieruit blijkt dat het bestuur langzaam weer enigszins in bescherming werd genomen tegen een (te) activistische opstelling van aandeelhouders. Deze ontwikkeling werd verder versterkt door de Code Van Manen die in 2016 werd gepubliceerd. De Code Van Manen benadrukt langetermijnwaardecreatie als startpunt van corporate governance. De beursvennootschap is er niet alleen om winst te genereren voor aandeelhouders, maar dient op de lange termijn waarde te genereren voor alle stakeholders. Die aandachtsverschuiving van de belangen van aandeelhouders naar de belangen van een bredere groep betrokkenen loopt parallel met een groeiende kritiek op de agency-theorie en het marktdenken. Critici menen dat de gerichtheid op aandeelhouderswaarde leidt tot een bedrijfsvoering die erop gericht is zo weinig mogelijk waarde aan stakeholders toe te bedelen en zoveel mogelijk aan aandeelhouders. Dit werkt een groeiende economische ongelijkheid in de hand. Het stakeholdermodel wint in recente jaren aan populariteit, met name na de laatste financiële crisis, zowel in Nederland als internationaal, zoals in de Verenigde Staten.