Einde inhoudsopgave
Financiering en vermogensonttrekking door aandeelhouders (VDHI nr. 120) 2014/3.3.2.1
3.3.2.1 Een efficiënte‘default rule’?
mr. J. Barneveld, datum 18-09-2013
- Datum
18-09-2013
- Auteur
mr. J. Barneveld
- JCDI
JCDI:ADS403511:1
- Vakgebied(en)
Ondernemingsrecht / Rechtspersonenrecht
Voetnoten
Voetnoten
Zie voor economische analyses van beperkte aansprakelijkheid in besloten verhoudingen Easterbrook& Fischel 1986, Carney 1999, p. 665 en Freedman 2000. Volgens Hillman 1992, p. 486 is beperkte aansprakelijkheid slechts voor sommige besloten vennootschappen wenselijk: “[I]n many ways closely held firms are more complex and diverse than their public counterparts, and the limited liability regime developed for the public corporation may be poorly suited for some, but not all, closely held firms.” Ook Freedman 2000, p. 345 is kritisch over de economische argumenten voor beperkte aansprakelijkheid in besloten verhoudingen: “It has been shown that strict economic theory points in the direction of making limited liability more difficult to attain for very small firms. Most law and economics writers, however, recognize the difficulties of drawing boundaries between those for whom this regime is efficient, or might become so as they grow, and those for whom it is not. Therefore, most do not advocate restricting access to limited liability, preferring to concentrate on protection of creditors who might suffer from incorporation by undercapitalised firms.”. Zie tevens Eidenmüller, Grunewald & Nock 2006, p. 22.
Zo zijn in besloten verhoudingen de kosten voor het monitoren van het bestuur doorgaans aanzienlijk lager (vooral als de aandeelhouders zelf het bestuur vormen). Hetzelfde geldt voor de kosten van het monitoren van het kleinere aantal medeaandeelhouders. Daarnaast zullen aandeelhouders in besloten vennootschappen doorgaans in veel mindere mate in staat zijn om risico’s te spreiden door diversificatie, en de aandelen in de besloten vennootschap zijn per definitie maar in beperkte mate courant. Zie Millon 2007, p. 1314-1315.
Zo overwegen Halpern, Trebilcock & Turnbull 1980, p. 148: “[I]n the case of small, tightly held companies, a limited liability regime will, in many cases, create incentives for owners to exploit a moral hazard and transfer uncompensated business risks to creditors, thus inducing costly attempts by creditors to reduce these risks. An unlimited liability regime for this class of enterprise (perhaps the ‘private company’, recognized by many corporation statutes with respect to financial disclosure and securities regulation exemptions, having fewer than, say, fifty shareholders, restrictions on share transfers, and no right to make public offerings) would seem to be the most efficient regime .”
Aldus ook Lennarts 2006c, p. 6.
Easterbrook & Fischel 1991, p. 55-56.
Millon 2007, p. 1347 merkt op: “[L]imited liability is designed to function as a risk allocation device.” Vgl. Thompson 2005, p. 622.
Eidenmuller, Grunewald & Noack 2006, p. 40 overwegen: “Limitation of liability also fulfils an important economic function for small enterprises. The risk of failure can usually be borne better by well-diversified lenders than by the founder shareholders who are generally averse to risk, in particular in cases in which their human capital cannot be used in the event of an insolvency, or can be used only to a limited extent.” Aldus ook Posner 1976 en Hansmann & Kraakman 1991, p. 1919.
Millon 2007, p. 1315, Freedman 2000, p. 334 en Easterbrook & Fischel 1985, p. 91.
Een belangrijk deel van de economische argumenten voor beperkte aansprakelijkheid is toegesneden op de grote (beursgenoteerde) vennootschap die voor haar financiering een beroep doet op de kapitaalmarkt. In de rechtseconomische literatuur wordt algemeen onderkend dat de economische rechtvaardiging voor beperkte aansprakelijkheid minder sterk is ten aanzien van de niet-beursgenoteerde vennootschap met een beperkt aantal (en vaak direct bij de onderneming betrokken) aandeelhouders.1 De voordelen die de beperkte aansprakelijkheid biedt aan beursgenoteerde ondernemingen, spelen geen, of slechts een beperkte rol in besloten verhoudingen.2 Daar staat tegenover dat in besloten verhoudingen een groter risico bestaat dat aandeelhouders de beperkte aansprakelijkheid aanwenden ten nadele van de vennootschapscrediteuren.3 Zoals hierna zal worden uitgewerkt, creëert de beperkte aansprakelijkheid mogelijkheden voor aandeelhouders om kosten te externaliseren naar de crediteuren van de vennootschap, en het risico dat een aandeelhouder van deze mogelijkheden gebruikmaakt, neemt toe naarmate hij meer controle uitoefent over het beleid van de vennootschap.4 Vanwege de betrekkelijk autonome positie die het bestuur van de beursvennootschap pleegt in te nemen, speelt het belangenconflict tussen de aandeelhouders en de crediteuren een minder pregnante rol. In besloten verhoudingen oefenen de aandeelhouders doorgaans meer invloed uit vanwege hun formele zeggenschap in de AV, vanwege hun betrokkenheid bij de onderneming in een andere hoedanigheid (bijvoorbeeld als bestuurder), of door het geven van instructies die voor bestuurders praktisch of juridisch moeilijk te negeren zijn.
Easterbrook & Fischel wezen er al in 1991 op dat het uitgangspunt van beperkte aansprakelijkheid in besloten vennootschappen minder vanzelfsprekend is:
“In close corporations there is much less separation between management and risk bearing. This has profound implications for the role of limited liability. Because those who supply capital in close corporations typically are also involved in decision making, limited liability does not reduce monitoring costs. Other benefits of limited liability in public corporations – facilitating efficient risk bearing and monitoring by the capital market – also are absent in close corporations. […] Moreover, managers’ incentive to undertake overly risky projects is greater in close corporations.”5
Rechtseconomen beschouwen de beperkte aansprakelijkheid in besloten verhoudingen als een wettelijk geregelde verdeling van risico’s tussen de bij de vennootschap betrokken partijen.6 Omdat crediteuren doorgaans beter dan de aandeelhouder in staat zouden zijn om het ondernemingsrisico te dragen (zij zouden de ‘most efficient risk-bearers’ zijn), laat de wettelijke regeling van de kapitaalvennootschap het ondernemingsrisico in belangrijke mate voor de crediteuren komen.7 Het betreft hier slechts een default rule: het staat partijen vrij om andere afspraken te maken. Zo verlangen banken regelmatig dat de aandeelhouder zich sterk maakt voor de verplichtingen van de vennootschap jegens de bank. Daarmee wordt – ten aanzien van de bank – om de wettelijke default rule heen gecontracteerd, omdat partijen de voorkeur geven aan een afwijkende risicoallocatie. Volgens sommige rechtseconomische auteurs duidt deze financieringspraktijk erop dat de wettelijke regeling niet weerspiegelt wat partijen in een hypothetische onderhandelingssituatie waren overeengekomen, en dat de regeling dus niet efficiënt is.8