5.4.3 Is indirect vertrouwen op de misleidende informatie voldoende voor het aannemen van causaal verband?

Wanneer voor het aannemen van causaal verband niettemin de eis wordt gesteld dat de belegger op de misleidende informatie is afgegaan, is vervolgens de vraag hoe direct dit vertrouwen moet zijn. Is het ook voldoende wanneer de belegger – in plaats van zelf van de misleidende informatie kennis te nemen – afgaat op het advies van een adviseur of afgaat op een positieve marktstemming of heersende opinies die door de misleidende informatie in het leven zijn geroepen? Mijns inziens moet deze vraag bevestigend worden beantwoord.

De toerekeningsfactoren voorzienbaarheid van de schade en strekking van de geschonden norm wijzen hier niet in een andere richting dan zij wezen bij de vraag die in de vorige paragraaf centraal stond. Voor deze factoren is de analyse voor het toerekeningsverband dus nagenoeg gelijk. Alleen voor de factor verwijderdheid van de schade moet er een verfijning in de analyse worden aangebracht. Er is immers geen sprake van direct vertrouwen op de misleidende informatie, maar van middellijk vertrouwen, waardoor er een schakel in de causale keten van gebeurtenissen bijkomt. Bestaat het indirecte vertrouwen van de belegger uit het afgaan op het advies van een adviseur, dan is deze schakel mijns inziens verwaarloosbaar. Voor de vennootschap moet het immers niet uitmaken of de belegger zelf van de misleidende informatie kennisneemt of dat hij dit door een adviseur laat doen. In de relatie vennootschap-belegger valt de adviseur er dus als het ware tussenuit, wat betekent dat zijn betrokkenheid in causale zin irrelevant is.1 Men zou het ook aldus kunnen formuleren, dat door de tussenkomst van de adviseur het (via het csqn-verband reeds gevestigde) causaal verband niet zodanig verdunt dat het moet worden geacht te zijn doorbroken.

Bestaat het indirecte vertrouwen daarentegen uit het afgaan op een (door de misleiding teweeggebrachte) positieve marktstemming, dan komt er weliswaar een extra schakel in de causale keten bij, maar ook deze schakel kan het causaal verband mijns inziens niet doorbreken.2 Dit kan mede worden verklaard door de rechtsverhouding waarin de belegger in relatie tot de beursvennootschap staat. Deze rechtsverhouding is in beginsel geen (pre)contractuele waarbinnen wederzijdse onderzoeks- en informatieplichten gelden. De voornaamste manier waarop informatie-uitwisseling tussen vennootschap en belegger plaatsvindt, is via de publicatie van een prospectus (wanneer de vennootschap aandelen uitgeeft en/of naar de beurs gaat) of via de publicatie van gereglementeerde informatie3 of voorwetenschap (wanneer de vennootschap reeds een beursnotering heeft).4 Deze vormen van informatieverstrekking zijn gericht op het beleggende publiek als geheel. De bedoeling is primair om het beleggende publiek als collectief te informeren, en niet zozeer om met de individuele belegger in contact te treden. Het is vervolgens ook dit collectief dat van de gepubliceerde informatie kennisneemt, en dat onder invloed van analyses en rapportages van voornamelijk professionele partijen de kansen en bedreigingen van de vennootschap op waarde zal schatten. Wanneer nu het beleggende publiek zich als collectief door de misleidende informatie op het verkeerde been laat zetten, hierdoor een (misleidende) positieve marktstemming ontstaat en de belegger zich bij zijn beleggingsbeslissing vervolgens door deze stemming laat leiden, kan de stelling dat het causaal verband tussen de door de vennootschap begane normschending en de door de belegger geleden koersschade ontbreekt enkel vanwege de afwezigheid van direct vertrouwen, mijns inziens geen stand houden. Juist de functie van het prospectus, gereglementeerde informatie en voorwetenschap als instrumenten om het beleggende publieke als collectief te informeren, ondergraaft de gedachte dat de belegger (voor het aannemen van causaal verband) niet op een positieve marktstemming zou mogen afgaan.

Uit het World Online-arrest kan worden afgeleid dat ook de Hoge Raad indirect vertrouwen op misleidende informatie voldoende acht voor het aannemen van causaal verband.5 Ik verwijs naar mijn bespreking van dit arrest in § 5.4.4.4.