Publicatieverplichtingen voor beursvennootschappen (IVOR nr. 74) 2010/9.3.2.1:9.3.2.1 Delaware als winnaar

Publicatieverplichtingen voor beursvennootschappen (IVOR nr. 74) 2010/9.3.2.1

9.3.2.1 Delaware als winnaar

Documentgegevens:

mr. J.B.S. Hijink, datum 16-09-2010

Datum: 16-09-2010
Auteur: mr. J.B.S. Hijink
JCDI: JCDI:ADS582690:1
Vakgebied(en): Financieel recht (V)

Voor zover tussen de staten in VS een competitie om incorporaties van vennootschappen heeft plaatsgevonden1 — hetgeen in beginsel mogelijk is omdat in het vennootschapsrecht van de staten in de VS de incorporatieleer de heersende leer is2 — wordt de staat Delaware als de "winnaar" van deze competitie gezien. Tegen het einde van 1999 was bijna 60% van de "public companies" in de Verenigde Staten van Amerika statutair gevestigd in Delaware.3Ook in de daaraan voorafgaande 80 jaar was Delaware de Amerikaanse staat waarin, met afstand, het merendeel van de Amerikaanse beursgenoteerde ondernemingen is geïncorporeerd. Daarvoor was New Jersey de belangrijkste staat.4

Het belang van Delaware bij het aantrekken en behouden van incorporaties is, zo wordt aangenomen, vooral gelegen in de zogeheten "franchise taxes".5 Onder deze belastingen worden zowel begrepen de jaarlijkse belastingen die gebaseerd zijn op het hebben van een statutaire zetel in Delaware, als de eenmalige incorporatieheffing die wordt geheven bij incorporatie in Delaware (ook wel "registration fee" genoemd). Als gevolg van de wijze waarop deze heffingen zijn vormgegeven is Delaware, overigens als enige Amerikaanse staat, erin geslaagd om een substantieel deel van haar jaarlijkse totale belastingopbrengsten te generen uit heffingen die verband houden met de incorporatie van ondernemingen op haar grondgebied, zonder dat deze ondernemingen tevens substantiële economische bedrijvigheden uitoefenen op haar grondgebied.6 Naast de fiscale opbrengsten wordt in de literatuur gewezen op een ander belang voor Delaware bij het aantrekken (en behouden) van incorporaties: de belangen van de in Delaware gevestigde zakelijke — met name juridische — dienstverleners.7 Dat in Delaware, in verhouding tot haar territoir, een groot aantal juristen succesvol werkzaam is, is daarbij geen onderwerp van discussie. Wel kunnen uiteenlopende opvattingen worden gevonden over de aanname dat vooral deze belanghebbenden meer dan gemiddeld profiteren van de dominantie van Delaware als incorporatiestaat en — in het verlengde daarvan — gezien kunnen worden gezien als de motor bij het versterken (en behouden) van de concurrentiepositie van Delaware.8

Een belangrijk gevolg van de dominante positie van Delaware als incorporatie-staat is dat discussies over de "race to the top/bottom" zich doorgaans concentreren op de inhoud van het vennootschapsrecht van Delaware. Als belangrijkste concurrentiefactoren wordt daarbij gewezen op het sterk faciliterende karakter van het vennootschapsrecht van Delaware, de grote mate en snelheid waarmee innovaties in het vennootschapsrecht van Delaware plaatsvinden wanneer ondernemingen daarom verzoeken en de reputatie die Delaware (onder meer op deze terreinen) heeft.9 Daarnaast bestaat in de literatuur overeenstemming over het feit dat Delaware met de "Chancery Court of Delaware" voorziet in gespecialiseerde en kwalitatief hoogstaande rechtspraak op het terrein van het vennootschapsrecht én dat dit kan worden gezien als een concurrentievoordeel.10 De discussie over het "race to the top" danwel "bottom" karakter van het vennootschapsrecht van Delaware, spitste zich verder toe op de in het vennootschapsrecht van Delaware opgenomen mogelijkheden om beschermingsmaatregelen te nemen. Aangezien het vennootschapsrecht van Delaware daarin voorziet11 én Delaware als de winnaar van de competitie om incorporaties kan worden gezien, zien aanhangers van de "race to the bottom" opvatting in het vennootschapsrecht van Delaware de bevestiging van hun visie.12

Toon alle voetnoten

Voetnoten

Voetnoten

Zoals ik hierna bespreek wordt in recente Amerikaanse literatuur door verschillende auteurs betwijfeld of — en in welke mate — (nog) wel kan worden gesproken van competitie om incorporaties tussen de Amerikaanse staten.

Door Camey is opgemerkt dat de bereidheid van (praktische alle) Amerikaanse staten om de incorporatieleer aan het hangen kan worden gezien als '[p]erhaps the most remarkable feature of American corporate law' (vgl. Camey (1997), p. 312-313). De toepassing van de incorporatieleer door alle Amerikaanse staten — toepassing van het 'choice of law tule' element in de 'interral affairs' doctrine, zoals meer uitgebreid in hoofdstuk 1 is besproken heeft een belangrijke bijdrage geleverd aan het ontstaan van competitie tussen de Amerikaanse staten. Zie in dezelfde zin: Kroeze/Vletter-van Dort (2006), p. 79-82. Zie echter ook Tung (2006), in het bijzonder p. 3-4, p. 14-16 en p. 28 e.v., die overtuigend aantoont dat de 'intemal affairs' weliswaar competitie mogelijk maakt, maar dat deze doctrine reeds tot stand kwam voordat sprake was van competitie en (dus) niet met het oog daarop tot stand is gekomen. 'Rather, its path to facilitating modem charter competition depended on a fortuitous sequence of events, driven by ideology, interest group influences, and institutional inertia', aldus Tung (2006), op p. 4.

Vgl. Bebchuk/Cohen (2003), p. 389 (en de tabel op p. 391). Statutair was op dat moment in Delaware gevestigd (afgerond): 58% van alle 'public companies'; 59% van de 'Fortune 500' ondernemingen en 68% van de ondernemingen die tussen 1996 en 2000 een 'initial public offering' hadden gedaan.

Zie Bratton/McCahery (2006), die op p. 47-48 opmerken dat in 1922 al 55% van de op de New York Stock Exchange genoteerde ondernemingen in Delaware geïncorporeerd was. Zie daarnaast over de beginjaren van de competitie tussen Amerikaanse Staten om incorporaties: Bratton/McCahery (2006), p. 46-51. Zie ook, in het bijzonder over de positie van New Jersey, Tung (2006), p. 46 e.v.

In deze zin Bebchuk (1992), p. 1443 (maar over deze verklaring, in algemene zin, ook kritisch op p. 1451-1456), Coffee (1999), p. 650 en Rammeloo (2007), p. 3.

Vgl. Bratton/McCahery (2006). Zij laten zien dat de opbrengsten uit deze heffingen, gerelateerd aan alle belastingopbrengsten van Delaware, tussen 1974-en 2005 varieerden tussen 11,9% (in 1983) en 24.9% (in 2001). Bratton/McCahery noemen overigens 'corporation fees' afzonderlijk naast 'franchise taxes', waar ik deze hierboven in navolging van Kahan/Kamar (2002), p. 691, gezamenlijk heb aangeduid als 'franchise taxes'. Deze bestaan uit 'annual franchise taxes' en 'initial corporation taxes'. Zie voor een uitvoerige beschrijving van de — complexe — vormgeving van 'annual franchise tax' van Delaware: Kahan/Kamar (2001), p.1219-1222. Over beide heffingen verder Kahan/Kamar (2002), p. 687-693. Zij zetten de opbrengsten van Delaware af tegen de opbrengsten van andere Amerikaanse staten en concluderen op basis daarvan dat geen enkele andere staat de structuur van de 'franchise taxes' dusdanig heeft vormgegeven dat daaruit substantiële opbrengsten (kunnen) voortvloeien.

Vgl. Carney (1997). Hij merkt dit op p. 306 expliciet op. Macey/Miller (1987), p. 522-523, zien de 'Delaware bar' zelfs als de belanghebbende (binnen Delaware) die de grootste voordelen ontleend aan de dominantie van Delaware in de markt voor incorporaties. In dat opzicht kunnen overigens ook de rechters van de Delaware Court of Chancery als belanghebbende worden gezien.

Vgl. bijvb. de uiteenlopende opvattingen van Kahan/Kamar (2002) en Romano (2005a). De eersten merken, op p. 694-699, op dat een snelle, eerste blik op de inkomsten van juristen in Delaware weliswaar suggereert dat het uitoefenen van een juridische praktijk in Delaware lucratief is, maar dat de meeropbrengsten van het werkzaam zijn als jurist in Delaware (gezien Delaware's dominante positie) relatief laag zijn en hierdoor waarschijnlijk geen prikkel uitgaat voor andere staten om een kostbare poging tot competitie te ondernemen. Romano noemt daarentegen, op p. 219, dat de 'corporate bar' in iedere staat sterke financiële prikkels heeft bij het tot stand brengen van wetgeving op het terrein van het ondernemingsrecht die het mogelijk maakt om ondernemingen als klanten aan te trekken en te behouden. Zij spreekt om die reden van (leden van) de balie als 'the motor of charter competition' (zie Romano (2005a), p. 220).

Zie hierover: Kahan/Kamar (2002), p. 742-743; Kroeze (2004b), p. 565; Romano (2005a), p. 3 e.v. en Jaap Winter (2006), 624-625.

10.

Vgl. Kahan/Kamar (2002), p. 708 en in het bijzonder de in voetnoot 95 opgenomen verwijzingen. Overigens is door sommige auteurs ook kritiek geleverd op de grote omvang van 'rechtersrecht' in het vennootschapsrecht van Delaware, vgl. bijvb. Bebchulc/Hamdani (2006), op p. 23-25. Zij merken, op p. 36, verder op dat 'bright-line mies' soms beter zijn dan '(judge-made) open-ended standards' en noemen daarbij als voorbeeld publicatieverplichtingen over de bezoldiging van bestuurders. Kahan/Kamar (2002), op p. 741-742, merken overigens op dat de vormgeving van het vennootschapsrecht van Delaware, met een grote rol voor de rechter, als toetredingsbarrière werkt voor andere staten om in concurrentie te treden met Delaware aangezien navolging van het vennootschapsrecht van Delaware (inclusief de leereffecten bij de totstandkoming daarvan) wordt bemoeilijkt.

11.

Uitgebreid hierover: Van Ginneken (2005), p.122-130.

12.

Door aanhangers van de opvatting dat de competitie om incorporaties leidt tot een 'race to the top' wordt hier overigens tegen ingebracht dat het vennootschapsrecht van Delaware vergeleken met het vennootschapsrecht van andere Amerikaanse staten in veel minder mogelijkheden tot het treffen van beschermingsmaatregelen voorziet. In die zin Romano (2005a), op 220. Zij voegt daaraan toe dat de rol van anti-overname bepalingen in statelijke wet- en regelgeving bij de competitie om incorporaties subtiel is en niet altijd goed wordt begrepen. Ook door Kahan/Kamer — geen aanhangers van de visie van Romano — wordt opgemerkt dat het vennootschapsrecht van Delaware ten aanzien van de mogelijkheden om beschermingsmaatregelen te treffen zich in het midden bevindt: Delaware was niet de eerste staat die dergelijke maatregelen mogelijk maakte en de maatregelen waarin het vennootschapsrecht van Delaware voorziet zijn niet de meeste vergaande (Kahan/Kamar (2002), p. 740-741). Bebchulc/Ferrell (2001), op p. 27-32, repliceren daarop door te stellen dat het feit dat het vennootschapsrecht van Delaware (vanuit het oogpunt van de positie van aandeelhouders) fractioneel minder slecht is dan dat van andere staten, niet tot de conclusie kan leiden dat de competitie om incorporaties leidt tot een 'race to the top' (op het terrein van beschermingsmaatregelen). Wanneer het totaalplaatje — het geheel van de vennootschapsrechtelijke stelsels van alle staten — wordt bezien dan moet worden geconcludeerd dat het vennootschapsrecht van de staten op het terrein van beschermingsmaatregelen (in meer of mindere mate) een 'race tot the bottom' is, aldus deze auteurs.