3.5.1 Wettelijke context

De belangrijkste bepaling over civielrechtelijke aansprakelijkheid onder de Securities Exchange Act 1934 is SEC Rule 10b-5 (die ik hierna aanduid als ‘SEC-regel 10b-5’).1 Kort gezegd wordt met deze regel verboden een misleidende voorstelling van zaken te geven (sub b) of (anderszins) frauduleus en/of manipulatief te handelen (sub a jo. sub c) in verband met de aan- of verkoop van effecten. 2 SEC-regel 10b-5 is in 1942 door de SEC uitgevaardigd op basis van Section 10(b) Securities Exchange Act. Hoewel de regel geen expliciete grondslag biedt voor civielrechtelijke aansprakelijkheid, heeft zij zich in de rechtspraak wel ontwikkeld tot een zogenoemde ‘implied remedy’.3 Reeds in 1946 oordeelde een lagere rechter dat civielrechtelijke aansprakelijkheid op deze grond kan worden aangenomen.4 Het duurde echter tot 1971 voordat de implied remedy expliciet door de Supreme Court werd erkend. 5 SEC-regel 10b-5 heeft een veel bredere reikwijdte dan de hiervoor besproken bepalingen over civielrechtelijke aansprakelijkheid uit de Securities Act. Zo is SEC-regel 10b-5 niet alleen van toepassing in geval van misleiding bij het publiekelijk aanbieden en/of verkopen van effecten (waarbij natuurlijk in de eerste plaats kan worden gedacht aan het publiceren van een misleidend registration statement of een misleidend prospectus), maar is zij ook van toepassing bij misleiding buiten het geval waarin effecten aan het publiek worden aangeboden en/of verkocht.6 SEC-regel 10b-5 biedt met andere woorden bescherming tegen misleiding van het beleggende publiek, ongeacht de wijze waarop de misleiding plaatsvindt en ongeacht de context waarin de misleiding plaatsvindt. Ofschoon het beschermingsbereik van de regel door verschillende uitspraken van de Supreme Court in de loop der jaren is ingeperkt, kan zij nog steeds worden beschouwd als het krachtigste wapen tegen fraude en/of misleiding op de effectenmarkt.7

De implied remedy van SEC-regel 10b-5 is niet het enige civielrechtelijke beschermingsmiddel dat benadeelde beleggers ten dienste staat. De Securities Exchange Act bevat ook een aantal expliciete bepalingen omtrent civielrechtelijke aansprakelijkheid.8 In de eerste plaats biedt Section 9(a) een grondslag om personen of rechtspersonen aansprakelijk te stellen die zich schuldig hebben gemaakt aan enige vorm van marktmanipulatie omtrent beursgenoteerde effecten. Daarnaast kunnen benadeelde beleggers op grond van Section 18(a) personen of rechtspersonen aansprakelijk stellen die misleidende informatie opnemen in documenten die bij de SEC moeten worden ingediend. Section 18(a) kent een strikte reliance-eis, die erop neerkomt dat beleggers alleen op grond van deze bepaling met succes een vordering tot schadevergoeding kunnen instellen, wanneer zij (kunnen aantonen dat zij) daadwerkelijk van het misleidende document hebben kennis genomen en hun beleggingsbeslissing hierdoor direct is beïnvloed (‘eyeball reliance’).9 Verder biedt Section 16(b) een grondslag om voordeel dat is behaald via handel met voorwetenschap af te romen (‘disgorgement of insider profits’).10 Tot slot kunnen op grond van Section 20A personen die zich schuldig hebben gemaakt aan handel met voorwetenschap, aansprakelijk worden gesteld.11 Gelet op de geringe relevantie van de genoemde bepalingen voor het onderhavige onderzoek, ga ik er verder niet op in.

Wel wijs ik nog op een belangrijk verschil tussen enerzijds de implied remedy van SEC-regel 10b-5 en anderzijds de expliciete aansprakelijkheidsbepalingen van de Securities Exchange Act. Dat is dat de laatstgenoemde bepalingen alleen van toepassing zijn wanneer de litigieuze effecten onder de publicatieverplichtingen van de Securities Exchange Act vallen.12 Zijn de litigieuze effecten hieraan niet onderworpen, dan kunnen door misleiding benadeelde beleggers zich dus niet op de wettelijke aansprakelijkheidsgronden beroepen. Alleen een beroep op SEC-regel 10b-5 behoort dan tot de mogelijkheden. Wat het toepassingsbereik en toepassingsvereisten betreft zijn er ook nog andere verschillen tussen beide soorten remedies, maar die laat ik hier verder onbesproken.