13.2.3 Waardering van certificaten van andere goederen

Evenals bij certificaten van aandelen kunnen de beperkingen die certificering met zich brengt als consequentie hebben dat certificaten van andere goederen een geringere waarde hebben dan deze goederen zelf. In hoeverre beperkingen zoals in de royeerbaarheid, overdraagbaarheid, zeggenschap, mogelijkheid om direct inkomsten te ontvangen en eventueel beschikkingsmacht een dergelijk waardedrukkend effect hebben, hangt uiteraard ook bij andere goederen sterk af van de omstandigheden/precieze voorwaarden van certificering, maar ook van de aard van het goed en de betekenis die dit voor de rechthebbende heeft.

In geval van bijvoorbeeld beleggingsvastgoed komt mij voor dat het zeggenschapsaspect van ondergeschikt belang is, evenals overigens de mogelijkheid om te kunnen royeren. Bij vastgoedfondsen zijn deze beperkingen althans geen bezwaar voor de deelnemers. De mogelijkheid om uit de belegging te kunnen stappen, vertaald naar certificaten om deze te kunnen vervreemden, lijkt mij daarentegen wel weer van belang. Een vergelijkbare redenering gaat mijns inziens op voor andere vormen van beleggingen, zoals portfolioaandelen, obligaties, etc. Zeker bij beleggingen die het voornamelijk moeten hebben van de daaruit opkomende inkomsten en niet van waardestijgingen zal bovendien het ontbreken van een doorstootverplichting logischerwijs van invloed zijn op de waarde.

Certificering als beschermingsfiguur kan zich voordoen bij aanmerkelijkbelangaandelen en bij beleggingen, maar ook bij andersoortige goederen, zoals het familielandgoed en de kunstcollectie. In het geval van deze laatste twee soorten goederen speelt de feitelijke beschikkingsmacht over het gecertificeerde vermogen naar mijn mening een grotere rol: de gegadigde zal (significant) minder over hebben voor de certificaten van dergelijke goederen, indien hieraan niet het feitelijke gebruik gekoppeld is. Dat is overigens een element dat overeengekomen kan worden in de administratievoorwaarden.

Ik wil hier verder niet stil staan bij alle mogelijke (soorten) goederen en de wijze waarop certificering hiervan en de mogelijke voorwaarden waaronder dit geschiedt een waardedrukkend effect kunnen hebben, anders dan nog de aandacht te vestigen op het volgende aspect. Indien aandelen worden gecertificeerd zal doorgaans sprake zijn van één certificaat of meerdere certificaten tegenover één aandeel, in elk geval als het om aanmerkelijkbelangaandelen gaat. Indien echter een kunstcollectie of een beleggingsportefeuille gecertificeerd wordt, kan zich echter de situatie voordoen waarin een dergelijke een-op-een koppeling niet zo eenvoudig te maken is. Dan ligt veeleer voor de hand om een bepaald aantal certificaten uit te geven tegenover het gehele gecertificeerde vermogen, waarbij ieder certificaat aanspraak geeft op een evenredig deel hiervan. Het bepalen van een evenredig deel van het onderliggende vermogen zal, zeker indien het om een beleggingsportefeuille gaat, doorgaans wel haalbaar zijn. Het in aanmerking nemen van eventuele waardedrukkende factoren bij een samengesteld gecertificeerd vermogen kan echter minder eenvoudig zijn, in elk geval indien dit vermogen niet homogeen van samenstelling is. Dit laatste aspect pleit er naar mijn mening dat ook voor om, indien men vermogen dat bestaat uit meerdere (soorten) bestanddelen wil certificeren, per (soort) bestanddeel een aparte serie certificaten uit te geven, desnoods met op de aard van het vermogen toegesneden voorwaarden. Onder omstandigheden kan dit de waardering vergemakkelijken.

Ter afsluiting merk ik op dat de in paragrafen 13.2.2.3 en 13.2.2.4 besproken aspecten met betrekking tot een certificaathouder met zeggenschap en een samenwerkende groep van certificaathouders ook een rol kunnen spelen bij certificaten van andere goederen dan aandelen. Naarmate zeggenschap een grotere rol speelt bij de waarde van dergelijke goederen, is zeggenschap van de certificaathouder, zo die van dien aard is dat daarmee bij de waardering rekening gehouden kan worden, ook van grotere invloed.