4.4 Uitgangspunt 2: Individuele vermogensverschaffers mogen niet slechter af zijn dan in het alternatieve scenario

Een individuele vermogensverschaffer mag als gevolg van een gehomologeerd akkoord niet in een slechtere positie geraken dan waarin hij zich had bevonden indien het akkoord niet tot stand was gekomen, tenzij hij instemde met deze verslechtering.

124. Uit het eerste uitgangspunt volgt dat een akkoord meerwaarde moet realiseren voor het collectief aan vermogensverschaffers. Zij moeten als geheel gebaat zijn bij de totstandkoming van het akkoord, omdat het akkoord tot waardemaximalisatie leidt. Het tweede uitgangspunt betreft een waarborg voor individuele crediteuren en aandeelhouders. Zij mogen onder het akkoord nooit slechter af zijn dan in het alternatieve scenario.1 Dit principe wordt ook wel het ‘no creditor worse off’ (‘NCWO’)-principe of de ‘best interest of creditors’-test genoemd. Veelal wordt het faillissement als referentiepunt voor de best interests-test genoemd. Dat is bijvoorbeeld het geval in de UNCITRAL Legislative Guide on Insolvency Law2 en in de World Bank Principles for Effective Insolvency and Creditor/Debtor regimes.3 Ook het Europese Hof van Justitie hecht waarde aan dit uitgangspunt in het Degano Transporti-arrest, waarin het oordeelde over de vraag onder welke voorwaarden een akkoord kwijtschelding van een omzetbelastingschuld mag behelzen.4 Het no creditor worse off-principe is ook onderdeel van het Europese afwikkelingsmechanisme voor kredietinstellingen5 en van het Nederlands herstel- en afwikkelingskader voor verzekeraars.6 De partijen die als gevolg van een ‘bail in’ hun rechten verliezen, mogen geen grotere verliezen lijden dan zij zouden hebben geleden wanneer de bank of verzekeraar in faillissement zou zijn geliquideerd.7

De vermogensvergelijking is ook in de bestaande Nederlandse akkoordprocedures een bekende exercitie. Zo speelt de verwachte uitkering in een faillissement een rol bij de beoordeling van de redelijkheid van het stemgedrag van crediteuren die tegen een akkoord stemden. Zoals in nr. 63 en 67 al aan de orde kwam, kan de rechter-commissaris8 op grond van art. 146 Fw en art. 268a Fw een verworpen insolventieakkoord vaststellen als ware het aangenomen. Bij de beoordeling van de (on)redelijkheid van het stemgedrag, dient de rechter blijkens de wettekst “in het bijzonder” acht te slaan op “het percentage dat de tegenstemmende schuldeisers, zou de boedel worden vereffend, naar verwachting aan betaling op hun vordering zouden ontvangen.”9 In de WSNP geldt een soortgelijke norm voor de beoordeling van het stemgedrag.10 Indien een schuldeiser op grond van een aangeboden akkoord minder ontvangt dan hij in een faillissementsscenario zou ontvangen, zal de rechter-commissaris of rechtbank oordelen dat hij in redelijkheid tot dat stemgedrag heeft kunnen komen. 11 Ook in de rechtspraak over dwangdeelname aan een buitengerechtelijk akkoord speelt de vermogensvergelijking een rol in de rechterlijke beoordeling van het verzoek.12

125. De best interests-test is in verband te brengen met het fair balance-vereiste van art. 1 EP EVRM. Zoals besproken in nr. 110 mag de inmenging in het eigendom geen buitensporige last voor de betrokken vermogensverschaffers behelzen. In de wetsgeschiedenis van het herstel- en afwikkelingskader voor verzekeraars wordt de no creditor worse off-test expliciet in verband gebracht met de door art. 1 EP EVRM vereiste fair balance.13 Ook in de considerans bij de SRM-richtlijn en de BRRD-richtlijn inzake het Europese herstel- en afwikkelingskader voor banken wordt het no creditor worse off-principe gelinkt aan de vereiste proportionaliteit bij inmenging in eigendom.14 Tot op heden is in Straatsburg niet getest of naleving van het NCWO- beginsel inderdaad een fair balance garandeert.

In de literatuur is door Sluysmans e.a. betoogd dat het NCWO-beginsel spanning oplevert met art. 1 EP EVRM. Omdat het NCWO-beginsel aansluit bij de uitkering die de onteigende partijen in geval van een faillissement zouden verkrijgen, wordt aangesloten bij de liquidatiewaarde en niet bij de op grond van het EVRM vereiste marktwaarde. Volgens de auteurs zou het ‘Pointe Gourde’-principe, ook wel bekend als het eliminatiebeginsel, van toepassing moeten zijn op de waardering van de rechten van onteigende schuldeisers of aandeelhouders. Dit principe houdt in dat de (dreiging) van onteigening moet worden weggedacht bij de vaststelling van de marktwaarde.15

In de procedure over de schadeloosstelling van de aandeelhouders en de achtergestelde schuldeisers die onteigend werden door de nationalisatie van SNS-bank is aangevoerd dat het eliminatiebeginsel toegepast zou moeten worden. Indien een onteigening heeft plaatsgevonden op grond van de Interventiewet16 dient de schadeloosstelling de werkelijke waarde van het onteigende goed te vertegenwoordigen.17 De Hoge Raad verwierp de incidentele cassatieberoepen waarin werd gesteld dat het eliminatiebeginsel ook van toepassing is in geval van onteigening op grond van de Interventiewet. De Hoge Raad stelde voorop dat art. 6:9 Interventiewet een eigen (van de Onteigeningswet afwijkende) maatstaf kent voor de redelijke waardebepaling van het onteigende.18 Bij de vaststelling van de waarde wordt aangesloten bij het toekomstperspectief dat de onderneming zou hebben gehad als er geen onteigening had plaatsgevonden. De werkelijke waarde bestaat uit de prijs die bij een normale verkoop, met inachtneming van het toekomstperspectief, tussen een redelijk handelende verkoper en een redelijk handelende koper tot stand zou zijn gekomen.19 De Ondernemingskamer oordeelde dat de op grond van art. 6:9 Wft vereiste vergoeding van de werkelijke waarde in overeenstemming is met art. 1 EP EVRM, omdat deze werkelijke waarde de door het EHRM voorgeschreven fair market value behelst.20 A-G Timmerman merkt in zijn conclusie op dat het EHRM zich bij de beoordeling van de aangeboden compensatie beperkt tot de vraag of de toegekende vergoeding kennelijk onredelijk is. Hij stelt dat de maatstaven die de OK voor de vaststelling van de schadevergoeding hanteert op het eerste gezicht niet ‘kennelijk onredelijk’ zijn.21 De procedure over de vaststelling van de schadeloosstelling in de SNS-zaak loopt nog, waardoor de gedupeerden nog niet in Straatsburg hebben kunnen klagen over een vermeende “excessive burden”. De Ondernemingskamer heeft zich in april 2019 gebogen over het rapport van de waarderingsdeskundigen en een nader onderzoek bevolen.22

Het EHRM heeft zich dus nog niet uitgelaten over de specifieke vraag of naleving van het NCWO-principe leidt tot een proportionele inmenging in eigendom. Uit de bestaande rechtspraak van het EHRM over andere gevallen van inmenging volgt dat wanneer het akkoord leidt tot ontneming van eigendom, de vermogensverschaffers compensatie moet worden geboden ter hoogte van de marktwaarde van het onteigende. In Bäck v. Finland, de zaak over de Finse schuldsaneringsregeling, overwoog het EHRM: “[T]he ‘market value’, if any, of the applicant’s claim, that is, the amount which anyone willing to buy the claim would have been ready to pay for it, was much less than its nominal value.”23 De kernvraag is of de prijs die een derde op vrijwillige basis bereid zou zijn te betalen voor een vordering op een onderneming in serieuze financiële moeilijkheden, gelijk is aan de verwachte uitkering in het alternatieve scenario. Dit zal mijns inziens samenhangen met de vraag hoe ernstig de financiële moeilijkheden zijn. Indien de kans op een faillissement reëel is, is onwaarschijnlijk dat kopers bereid zijn meer te betalen voor een vordering dan de verwachte uitkering die zij in een faillissement tegemoet zouden kunnen zien.24 Omdat het EHRM de verdragsluitende staten een ruime margin of appreciation toekent voor het formuleren van de wijze waarop de marktwaarde wordt vastgesteld,25 vermoed ik dat een vergelijking met de uitkering in het alternatieve scenario een juiste manier is om de marktwaarde van een vordering of aandeel te bepalen. Ik acht het aannemelijk dat een best interests-test die niet dwingt tot een vergelijking met de uitkering in geval van een stuksgewijze liquidatie, maar ruimte laat voor een uitkering op basis van een going concern-vereffening of een ‘run off-scenario’ (zie nr. 121 hiervoor), een toets aan het EVRM kan doorstaan.

126. Ook in het pre-insolventieakkoord dient de vermogensvergelijking een centrale rol in te nemen. Het referentiepunt voor de best interests-test zoals vervat in de huidige Faillissementswet en zoals aanbevolen door UNCITRAL en de Wereldbank is de uitkering die in geval van liquidatie in faillissement zou zijn verkregen. Bij een pre-insolventieakkoord ligt de vergelijking met het faillissementsscenario voor de hand, maar andere alternatieven zijn niet uitgesloten. De schuldenaar verkeert immers nog niet in de toestand dat hij heeft opgehouden te betalen.26 Het Nederlandse recht kent de surseanceprocedure. Hoewel succesvolle surseances zeldzaam zijn,27 moet niet worden uitgesloten dat na een mislukt preinsolventieakkoord een geslaagde surseance volgt. Zeker omdat de surseanceregeling in de toekomst mogelijk wordt opgevijzeld en daadwerkelijk als reorganisatieprocedure zou gaan functioneren, is het zuiverder om de best interests-test neutraler te formuleren. Het referentiekader zou dus moeten zijn de positie van vermogensverschaffers in het geval dat het akkoord niet tot stand komt. Deze neutralere formulering is in lijn met de Best Practices in European Restructuring.28

Het tweede uitgangspunt is dus dat individuele vermogensverschaffers als gevolg van een gehomologeerd akkoord niet – tegen hun wil – minder mogen ontvangen dan de uitkering die zij in het alternatieve scenario tegemoet hadden kunnen zien.29 Gelet op het hierna te formuleren uitgangspunt dat de financiële problemen van dien aard moeten zijn dat een faillissement waarschijnlijk moet zijn om dwangdeelname aan een akkoord te rechtvaardigen, zal in de praktijk doorgaans een vergelijking met het faillissementsscenario plaatsvinden.

Omdat het pre-insolventieakkoord anders dan de reeds bestaande insolventieakkoordprocedures óók de positie van de aandeelhouder moet kunnen wijzigen (vgl. nr. 134 en 135 hierna) is dit uitgangspunt niet geformuleerd als ‘no creditor worse off’ of ‘best interest of creditors’-test, maar als de ‘best interests-test’. Dit uitgangspunt kan uiteraard ook positief worden geformuleerd: vermogensverschaffers moeten onder het akkoord in ieder geval ontvangen wat zij in het meest waarschijnlijke alternatieve scenario zouden ontvangen. In een systeem dat een dergelijke regel bevat, kunnen partijen die in een faillissement geen enkele uitkering tegemoet zouden kunnen zien de totstandkoming van het akkoord niet blokkeren. Indien ze tegen het akkoord stemmen kunnen zij aan het plan gebonden worden, ook wanneer zij op basis van het akkoord geen enkele waarde krijgen toegekend.

127. Om vast te stellen of een akkoord ten aanzien van een individuele vermogensverschaffer de best interests-test kan doorstaan dienen drie stappen te worden gezet.30

De best interests-test biedt een absolute minimumwaarborg voor individuele vermogensverschaffers. De toets waarborgt dat de positie van vermogensverschaffers niet tegen hun wil verslechtert ten opzichte van de positie die zij op basis van hun rechten zouden innemen in het alternatieve scenario.

Sommige rechtsstelsels kennen een minimum-akkoordpercentage.34 Ook in Nederland is in het verleden nagedacht over een dergelijke bodem.35 Recent hebben Jonkers & Van Moorsel nog opgeroepen om een minimumpercentage op te nemen in de Nederlandse pre-insolventieakkoordregeling.36 Een minimumpercentage kan echter tot herverdeling leiden. Indien de groep concurrente crediteuren in het alternatieve scenario geen enkele uitkering tegemoet zou kunnen zien, zou hun positie immers verbeteren wanneer de wettelijke pre-insolventieakkoordregeling (bijvoorbeeld) een 10%-minimum zou voorschrijven. Deze herverdeling gaat ten koste van hoger gerangschikte crediteuren. In uitgangspunt 3 komt aan bod hoe de met het akkoord te realiseren waarde wél op een eerlijke manier onder de vermogensverschaffers moet worden verdeeld. Uitgangspunt is dat daarbij de rangorde wordt gerespecteerd.