Rapport van de Vereniging voor de Effectenhandel inzake de toepassing van Beschermingsconstructies

De Vereniging heeft als statutair doel het bevorderen van de belangen van de effectenhandel in de ruimste zin. Als nadere uitwerking van deze doelstelling wordt in de statuten o.a. genoemd het scheppen van de voorwaarden ter instandhouding en verdere ontwikkeling van een centrale effectenmarkt in Nederland ten bate van de nationale economie in het algemeen en de Nederlandse kapitaalmarkt in het bijzonder. In dit kader vormt de bescherming van de positie van de aandeelhouders een bijzondere statutaire taak.

Het is in de eerste plaats het efficiënt functioneren van de nationale kapitaalmarkt, waar kapitaalvragers op internationaal concurrerende voorwaarden kapitaal kunnen aantrekken en beleggers een overeenkomstig rendement kunnen behalen, dat de Vereniging vanuit haar doelstelling dient te bevorderen. Daarbij wordt met name overwogen dat een gezond emissie- en beleggingsklimaat een positieve invloed heeft op de groei van de economie, hetgeen de welvaart en werkgelegenheid in ons land ten goede komt.

De recente sterke internationalisering van de kapitaalstromen en de daarmee samenhangende sterke internationale concurrentie van de markten en marktpartijen maken het te meer noodzakelijk dat onze relatief open nationale kapitaalmarkt concurrerende voorwaarden kan bieden. De vrijmaking van de Europese interne markt per 1992 maakt een sterke positie des te meer noodzakelijk.

In haar beleid en regelgeving gaat de Vereniging uit van het in Nederland geldende wettelijke kader, in dit geval het vennootschapsrecht. Zij rekent het sinds jaar en dag tot haar taak en bevoegdheid om binnen dit kader regelen en richtlijnen uit te vaardigen, die de realisering van haar statutaire doelstellingen bevorderen. Formeel vindt dit in relatie tot de uitgevende instellingen plaats op basis van de contractuele verhouding (noterings-overeenkomst), waarin met name de naleving van het Fondsenreglement is overeengekomen. Op basis van dit reglement beoordeelt de Vereniging bij toelating tot de notering, respectievelijk bij statutenwijziging de inhoud van de statuten van de beursondernemingen.

Inzake het vraagstuk van de hantering van beschermingsconstructies ligt het niet op de weg van de Vereniging om zich in te laten met de merites van de (pogingen tot) overnemingen zelf. Wel behoort het tot haar statutaire verantwoordelijkheid om de beursondernemingen en beleggers zoveel mogelijk procedurele duidelijkheid te verschaffen. De Vereniging zou falen in haar taak te zorgen voor een ”fair and orderly” markt, wanneer zij de spelregels met betrekking tot de hantering van beschermingsconstructies op belangrijke punten open zou laten. De hier bedoelde duidelijkheid is in het belang van de betrokken ondernemingen en beleggers en bevordert de efficiënte werking van de kapitaalmarkt. De richtlijnen van de Vereniging zullen de marktpartijen binnen het geldende wettelijke kader zoveel mogelijk duidelijkheid en houvast moeten geven.

Uiteraard kan het ook dan nog voorkomen dat over de hantering van beschermingsconstructies in de praktijk tussen de betrokken partijen conflicten ontstaan. In dat verband kan de vraag rijzen of de gewone rechter (veelal in kort geding) in voldoende mate over de gespecialiseerde kennis beschikt welke noodzakelijk is in verband met de complexiteit van deze conflicten en de grote daarmee verbonden belangen.

De Vereniging heeft in het jaarverslag 1985 de suggestie gedaan, dat rechtsgedingen omtrent betwiste overnemingen zoveel mogelijk worden geconcentreerd bij een gespecialiseerde rechter. Wil men niet overgaan tot het creëren van een nieuw orgaan, dan lijkt de Ondernemingskamer van het Gerechtshof te Amsterdam hiervoor het meest geschikt. Een bezwaar van een dergelijke stap die een wettelijke basis zou behoeven, is dat dan niet meer wordt voorzien in rechtspraak in twee feitelijke instanties. Als reden om van deze gebruikelijke regel af te wijken kan gelden de bevordering van de snelheid en eenvormigheid van de rechtspraak. Hiertegenover staat dat men afhankelijk is van de beslissingen van een instantie waarop vaak geen correcties meer mogelijk zullen zijn. Aan de kwaliteit van de samenstelling van de Kamer (evenwichtigheid en deskundigheid) zouden dan ook met het oog op het bovenstaande specifieke eisen gesteld moeten worden.

Voor de hier gedane aanbeveling pleit wel, dat de Ondernemingskamer reeds beslist inzake eventuele conflicten bij overnemingen tussen het bestuur van de vennootschap en de Ondernemingsraad. Hierbij geldt de volgende procedure. De Ondernemingsraad van de vennootschap heeft terzake het recht van advies. Wordt dit advies niet gevolgd, dan kan het afwijkende besluit aan de Ondernemingskamer van het Gerechtshof worden voorgelegd, die het besluit van het Bestuur kan vernietigen (op basis van marginale toetsing).

Indien wordt bepaald dat beide categorieën geschillen worden voorgelegd aan de Ondernemingskamer, wordt in voorkomende gevallen een meer samenhangende benadering mogelijk, hetgeen zeer wenselijk moet worden geacht.

Het creëren van een aparte instantie voor een materiële beoordeling van fusies en overnames, zoals wel gesuggereerd, zou naar het oordeel van de Vereniging onnodig ver gaan en niet passen in de heersende Nederlandse verhoudingen.

De Vereniging gaat bij het creëren van de noodzakelijke procedurele duidelijkheid uit van de uit de wet voortvloeiende formele verhoudingen binnen de vennootschap, waarbij zij statutair in het bijzonder op de positie van aandeelhouders dient te letten.

Als algemeen beginsel geldt in ons vennootschapsrecht dat het bestuur het beleid van de vennootschap bepaalt en dat de raad van commissarissen hierop vanuit het belang van de vennootschap toezicht houdt. De onderneming is een samenwerkingsverband van kapitaal en arbeid. Aan het bestuur komt primair de taak toe de bij de vennootschap en de met haar verbonden onderneming betrokken belangen af te wegen, ook in het geval een poging tot een onvriendelijke overneming wordt gedaan.

Aandeelhouders zijn de eigenaren van het vermogen van de vennootschap en oefenen hun zeggenschapsrechten voornamelijk uit via de algemene vergadering van aandeelhouders (a.v.a.). De wet bepaalt dat aan de a.v.a., binnen de door de wet en de statuten gestelde grenzen, alle bevoegdheid toekomt die niet aan het bestuur of aan andere organen is toegekend. In verband met het onderhavige vraagstuk is van bijzonder belang dat volgens de gangbare opvattingen de a.v.a. in het bijzonder beslist over aangelegenheden die de structuur van de vennootschap raken, waartoe ook fusies en overnames gerekend moeten worden.

De relevante bij wet aan de aandeelhouders(vergadering) toegekende rechten – waarbij onderscheid wordt gemaakt tussen gewone resp. structuurvennootschappen – zijn:

De Vereniging is van mening dat de a.v.a. deze, onder het structuurregime weliswaar beperkte, bevoegdheden niet steeds ten volle benut. Teneinde inhoud te geven aan de haar wettelijk toegekende bevoegdheid roept zij aandeelhouders op om van de bestaande rechten een weloverwogen actief gebruik te maken.

De Vereniging is met de Commissie van mening dat een beschermingsconstructie in het geval van pogingen tot - in het bijzonder - onvriendelijke overname kan dienen als instrument door middel waarvan ten behoeve van het bestuur ruimte kan worden gecreëerd voor een zorgvuldige afweging van de belangen van de vennootschap en alle daarbij betrokkenen, waaronder aandeelhouders.

De Vereniging voegt hieraan toe dat de ondernemingsleiding een haar onwelgevallige overneming door het nemen van beschermingsmaatregelen niet verdergaand zou mogen blokkeren dan met het oog op deze functie noodzakelijk is. Een verdergaande bescherming belemmert de concurrerende werking van de markt en bemoeilijkt de vergelijking van de marktwaarde en het marktrendement ten opzichte van concurrerende ondernemingen in de bedrijfstak, hetgeen veelal leidt tot een beperkte aandacht hiervoor bij bestuur en commissarissen. Deze factoren schaden de resultaten, het koersniveau van de aandelen en daarmede de financieringscondities van de betrokken ondernemingen. Bovendien kunnen op deze wijze economisch waardevolle combinaties geblokkeerd worden.

Voorts dienen naar het oordeel van de Vereniging de aandeelhouders in de gelegenheid te worden gesteld om als kapitaalverschaffers van de vennootschap terzake van fusies en overnames waarbij zij zijn betrokken hun eigen belangenafweging te maken. Dit brengt met zich mede dat het nemen van beschermingsmaatregelen of voorzieningen hiertoe in beginsel vooraf ter goedkeuring aan de zittende aandeelhouders voorgelegd moeten worden.

Tenslotte vloeit uit het voorgaande voort, dat over de inhoud en de hantering van beschermingsconstructies als relevante marktinformatie tegenover (potentiële) aandeelhouders openheid moet worden betracht. Deze openheid dient evenwel ook te gelden voor degene die een overneming beoogt (zie par. 5).

Alvorens tot de bespreking van de verschillende categorieën gehanteerde beschermingsconstructies over te gaan, moet nadere aandacht worden besteed aan de vereiste openheid van de zijde van degene die een overneming beoogt.

In Nederland geven de voorschriften van de SER-Fusiegedragsregels enkele waarborgen voor een ordelijk verloop in het geval een openbaar bod op aandelen wordt uitgebracht. Daarenboven wordt expliciet voorzien in voorschriften voor het geval gepoogd wordt een overneming te bewerkstelligen door middel van een openbaar bod, dat niet de instemming heeft van het bestuur van de over te nemen vennootschap.

In het geval er geen overeenstemming is, dient de overnemende vennootschap, alvorens een openbare mededeling te doen over de prijs of ruilverhouding, het bestuur van de over te nemen vennootschap schriftelijk in kennis te stellen en uit te nodigen voor overleg. Tevens geldt een langere minimum aanmeldingstermijn, namelijk 30 dagen (i.p.v. 20 dagen bij een bod met instemming van het bestuur van de over te nemen vennootschap).

Het geleidelijk opbouwen van een deelneming door aankoop ter beurze, ook wel aangeduid met ”beursoverval”, is echter niet onderworpen aan enig procedureel voorschrift. Wel dienen op grond van de SER-Fusiegedragsregels de vakorganisaties ter bescherming van de belangen van werknemers in kennis te worden gesteld bij een verkrijging van 50% van het geplaatste kapitaal van een vennootschap, hetgeen openbaarheid impliceert.

Een ter beurze genoteerde vennootschap kan niettemin plotseling geconfronteerd worden met een situatie waarbij een aandeelhouder door aankoop ter beurze een zodanige deelneming in haar kapitaal heeft verworven dat daarmee in de praktijk een belangrijke stem in de aandeelhoudersvergadering is verkregen.

In een ontwerp Richtlijn van de Europese Gemeenschap wordt de invoering voorgesteld van een bepaalde vorm van meldingsplicht voor houders van participaties van zekere omvang. Een dergelijke regeling, die in een aantal landen reeds bestaat, maakt vroegtijdig overleg mogelijk tussen degene die de participatie houdt en de betrokken vennootschap.

Vermelding verdient voorts dat het Fondsenreglement van de Vereniging voor beursondernemingen een meldingsplicht aan de beurs kent wanneer zij op de hoogte zijn van groot-aandeelhouders met een participatie van 20% of meer van het aandelenkapitaal. Een dergelijke meldingsplicht zal de Vereniging echter niet kunnen opleggen aan verkrijgers van participaties in ter beurze genoteerde instellingen met wie zij geen contractuele verhouding heeft.

De Vereniging meent dat als aanvulling op de genoemde bepaling in het Fondsenreglement een meldingsplicht voor groot-aandeelhouders noodzakelijk is ter waarborging van een ordelijk verloop van een overneming of een poging daartoe. Zij neemt zich overeenkomstig het advies van de Commissie voor om te bevorderen dat van overheidswege aan de invoering van een dergelijke meldingsplicht op korte termijn de nodige aandacht wordt gegeven. Vooruitlopend op de totstandkoming van een wettelijke regeling, zal de Vereniging onderzoeken op welke wijze zij in het kader van de SER-fusiecode of anderszins in deze materie kan voorzien.

Zij denkt daarbij aan een – nader uit te werken – voorschrift inhoudend dat, in aanvulling op de genoemde meldingsplicht bij de 50% grens en als pendant van de eerdergenoemde 20%-bepaling in het Fondsenreglement, een aandeelhouder bij het bereiken van een nader te bepalen percentage – waarbij gedacht wordt aan ten hoogste 20% (incl. houderschap in concernverband) – daarvan een openbare mededeling moet doen. Hieraan kan de bepaling gekoppeld worden dat een openbaar bod niet mag worden uitgebracht wanneer de overnemer daaraan voorafgaand niet aan deze meldingsplicht heeft voldaan. Er geldt reeds dat indien een niet- naleving van de Fusiegedragsregels is geconstateerd, de leden van de Vereniging zich dienen te onthouden van het verlenen van medewerking aan de totstandkoming en afwikkeling van het openbaar bod.

Alvorens de hantering van beschermingsconstructies te beoordelen, dient in aanmerking te worden genomen dat er met betrekking tot de Nederlandse beursvennootschappen veelal sprake is van het zogenaamde structuurregime dat tot een zeer aanzienlijke bescherming van het zittend bestuur leidt, terwijl het werknemersbelang reeds op verschillende wijzen direct en indirect is beschermd. Met name ook in het licht van deze omstandigheid acht de Vereniging het juist dat de mogelijkheden tot het nemen van daarbovenuitgaande specifieke beschermingsmaatregelen beperkt zijn en meent zij dat deze in beginsel niet verder zouden mogen strekken dan gelet op de eerder vermelde functie nodig is.

Indien vanuit het algemeen belang voor bepaalde bedrijfstakken of bedrijven bijzondere voorzieningen nodig zijn, dan ligt het voor de hand dat deze door de overheid bij wet worden geregeld. Gewezen wordt op de desbetreffende stemrechtbepalingen voor het bank- en verzekeringswezen.

In paragraaf 4 is betoogd dat beschermingsconstructies (a) niet verder mogen gaan dan nodig is met het oog op een zorgvuldige belangenafweging, (b) vooraf ter goedkeuring aan de zittende aandeelhouders dienen te worden voorgelegd en dat (c) over de inhoud en hantering openheid moet worden betracht.

Bij de invulling van het criterium (a) moet zowel de periode beoordeeld worden die het bestuur nodig heeft voor de bedoelde belangenafweging, als de lengte van het uitstel dat voor een potentiële overnemer vanuit het oogpunt van zijn bedrijfsbeleid en de gemoeide bedragen nog aanvaardbaar is. Indien men zou menen dat een periode van een jaar voor het handhaven van een beschermingsconstructie vanuit deze overwegingen een optimale termijn vormt, dan zou het vanuit dat gezichtspunt de voorkeur verdienen indien slechts gebruik gemaakt zou worden van beschermingsmaatregelen waarvoor telkens na verloop van een jaar opnieuw de medewerking van de a.v.a. nodig zou zijn.

Geconstateerd moet echter worden dat – met uitzondering van de plaatsing van preferente beschermingsaandelen – de thans gangbare beschermingsmaatregelen naar hun aard een permanent karakter hebben (zoals certificering, stemrechtbeperking, gemeenschappelijk bezitconstructies, prioriteitsaandelen). Er zijn overwegende, juridische bezwaren om de continuering van deze constructies – met name in die gevallen waarin zij in de statuten vastliggen – periodiek afhankelijk te maken van de goedkeuring van aandeelhouders. Een wezenlijke beperking van de werking van deze constructies zou bovendien zodanig ingrijpende gevolgen hebben voor de praktijk van de werking van de vennootschapsstructuur in ons land, dat de Vereniging – mede gezien het rapport van de Commissie – hiertoe geen voorstellen wil doen. Wel acht zij een nadere studie naar de wenselijkheden en mogelijkheden op het gebied van de beschermingsconstructies met een permanent karakter, en de bantering van ”poison pills” en ”crown jewels” gewenst. Zij is mede met het oog op de vrijmaking van de Europese interne markt per 1992 voornemens om hiertoe het initiatief te nemen.

In het onderhavige rapport worden de thans gangbare beschermingsconstructies op hun werking onderzocht en nadere richtlijnen geformuleerd binnen de thans bestaande structuur.

Ten aanzien van de in ons land gebezigde beschermingsconstructies die door de Commissie zijn besproken, kan een onderscheid gemaakt worden tussen:

Tot de eerste categorie behoren de uitgifte van (preferente) beschermingsaandelen, certificering, gemeenschappelijk bezit-constructies en stemrechtbeperking. Tot de tweede categorie behoort de uitgifte van prioriteitsaandelen.

In het navolgende wordt nagegaan op welke wijze deze constructies aan de eerder omschreven functie kunnen voldoen met inachtneming van de genoemde uitgangspunten.

De tweede categorie maatregelen kan tot gevolg hebben dat een overnemer, ook al heeft hij de meerderheid van het stemrecht in de algemene vergadering van aandeelhouders verworven, in feite zijn plannen niet kan realiseren, omdat aan deze vergadering hiertoe onvoldoende bevoegdheden toekomen, of omdat het proces dat daartoe zou kunnen leiden, te lang duurt en te onzeker is. Deze situatie kan er met name toe leiden dat bij voorbaat van een onvriendelijke overnamepoging wordt afgezien.

Door het uitgeven van prioriteitsaandelen kunnen vergaande bevoegdheden worden gecreëerd, die de invloed van de a.v.a. beperken. Zo kan worden bepaald dat zonder goedkeuring van de prioriteit niet tot uitgifte van aandelen en/of tot wijziging van de statuten kan worden overgegaan, of dat dergelijke besluiten slechts kunnen worden genomen op voorstel van de prioriteit. Het realiseren van de met de overname beoogde doeleinden zal in het algemeen niet kunnen geschieden zonder de medewerking van de prioriteit waaraan deze bevoegdheden zijn toegekend.

De Vereniging neemt ten aanzien van prioriteitsaandelen het volgende standpunt in.

Eerder vermeld artikel 392 van boek 2 van het Burgerlijk Wetboek houdt thans een regeling van de volgende strekking in (inwerkingtreding 1 januari 1987): ”Het bestuur voegt aan de jaarrekening en het jaarverslag toe: een lijst van namen van degenen aan wie een bijzonder statutair recht inzake de zeggenschap in de rechtspersoon toekomt, met een omschrijving van de aard van dat recht; is een recht als hiervoor bedoeld in een aandeel belichaamd dan wordt vermeld hoeveel zodanige aandelen elk der rechthebbenden houdt. Komt een zodanig recht aan een vennootschap, vereniging of stichting toe, dan worden tevens de namen van de bestuurders daarvan medegedeeld.”

Deze bepaling laat toe, dat prioriteitsaandelen worden ingebracht in een stichting, en dat het bestuur van deze stichting wordt gevormd door een rechtspersoon. In dat geval wordt niet door de wet voorgeschreven dat van de laatstbedoelde rechtspersoon publicatie plaatsvindt van de natuurlijke personen die het bestuur vormen (zo dat natuurlijke personen zijn). De Vereniging acht het benutten van deze mogelijkheid ongewenst en zal voorschrijven dat de namen met de voornaamste functies van de natuurlijke personen die uiteindelijk verantwoordelijk zijn voor de wijze waarop van het aan de prioriteitsaandelen toekomende stemrecht gebruik gemaakt wordt, telkenjare in het jaarverslag van de uitgevende instelling moeten worden vermeld.

Voor wat betreft de kring der personen waaruit de personen kunnen voortkomen die uiteindelijk verantwoordelijk zijn voor de wijze waarop van het aan de prioriteitsaandelen toekomende stemrecht gebruik gemaakt wordt, handhaaft de Vereniging haar bestaande beleid; dit beleid houdt in dat de verantwoordelijkheid voor de wijze van uitoefening van dat stemrecht, ten hoogste voor de helft kan toekomen aan leden van het bestuur. Voormalige leden van het bestuur zullen, voor een periode van 5 jaren na defungeren, geacht worden leden van bedoelde colleges te zijn.

Met het oog op de controleerbaarheid van de hiervoor bedoelde regeling zal ook ten aanzien van de houders van prioriteitsaandelen de regel gelden dat de publicatie der desbetreffende namen steeds ook de verklaring zal moeten bevatten welke inhoudt, dat naar het gezamenlijke oordeel van de betrokken vennootschap, de rechtspersoon die prioriteitsaandelen houdt en de bestuurders van die rechtspersoon, respectievelijk de houders van de prioriteitsaandelen, aan de gestelde eisen is voldaan.

Daarnaast zijn er constructies denkbaar, waarbij – ter afwering van een dreigende overname – ten aanzien van een of meer sub-holdings beschermingsmaatregelen worden toegepast waardoor de zeggenschap van de holding over die sub-holdings wordt aangetast (”crown jewel”-constructies). Deze maatregelen brengen met zich mede dat de juridische band wordt doorgesneden tussen de aandeelhouder in de vennootschap enerzijds en degenen die bevoegd zijn tot voor hem belangrijke beslissingen in de ”afgescheiden” dochtervennootschappen.

Door middel van andere mogelijke constructies (”poison pill”-constructies) treden bepaalde, voor de vennootschap nadelige, consequenties in, zodra zich specifieke, van te voren bepaalde, ontwikkelingen voordoen, zoals een onwelgevallig bod. Beoogd is om daarmee de aantrekkelijkheid van de vennootschap te verminderen.

Van de hier bedoelde maatregelen zijn verschillende varianten denkbaar. Hun wezenlijke kenmerken zijn echter, dat zij niet behoren tot de normale dagelijkse bestuursdaden van de onderneming, dat zij nadelige gevolgen voor aandeelhouders hebben, respectievelijk dat zij aandeelhouders beperken in hun mogelijkheden om over de merites van een bod te oordelen. Deze maatregelen zouden in bepaalde gevallen buiten de aandeelhoudersvergadering en zonder dat daar enige openbaarheid aan wordt gegeven, tot stand gebracht kunnen worden.

De Commissie adviseert de Vereniging om voor te schrijven dat van het nemen van deze beschermingsmaatregelen onverwijld een openbare mededeling wordt gedaan; de vraag van de toelaatbaarheid dient aan het oordeel van de rechter te worden overgelaten. De Vereniging is – met de Commissie – van oordeel dat onverwijlde openbaarmaking geboden is – zulks wegens de reeds bestaande verplichting tot openbaarmaking van koersgevoelige informatie.

De Vereniging voegt hieraan toe dat het nemen van deze maatregelen – die van wezenlijke invloed kunnen zijn op de marktwaarde van de onderneming en de positie van de aandeelhouders – niet kan worden toegestaan gedurende de periode waarin reeds een bod uitstaat, een en ander onverlet de bevoegdheid die de algemene vergadering van aandeelhouders terzake reeds toekomt.

Beschermingsconstructies kunnen wenselijk zijn teneinde voor het bestuur van de vennootschap de mogelijkheid te scheppen een evenwichtige belangenafweging te maken in het geval van een poging tot overneming.

In het voorgaande zijn verschillende in de praktijk gehanteerde beschermingsconstructies besproken. Daarbij is aandacht besteed enerzijds aan effectiviteit van de constructies en anderzijds aan de eisen die de Vereniging, gelet op haar statutaire doelstelling, aan beschermingsconstructies bij genoteerde vennootschappen meent te moeten stellen.

De Vereniging concludeert op grond van de analyse van de huidige situatie dat er vele mogelijkheden tot bescherming bestaan die in de eerder geformuleerde functie voorzien, ook indien de mogelijkheden tot cumulatie worden beperkt teneinde een te vergaande mate van blokkering van een onvriendelijke overneming door de zittende ondernemingsleiding te voorkomen.

De Vereniging is daarom van oordeel dat er aanleiding bestaat om het huidige beleid aan te scherpen, waarbij beperkingen gelden ten aanzien van de mogelijkheid om beschermingsconstructies in combinatie met elkaar te hanteren. Een definitief standpunt zal worden bepaald in het kader van de eerder vermelde studie naar de bantering van de beschermingsconstructies met een permanent karakter. Inmiddels zal naast het gebruik van de naar hun aard in de tijd en omvang beperkte preferente beschermingsaandelen, van de overige hiervoor besproken beschermingsconstructies die een permanent karakter hebben (A2 t/m A4 en B) slechts een beperkt gebruik gemaakt mogen worden. Voor nieuw tot de Officiële Markt toe te laten fondsen, evenals voor wijziging van de bescherming van reeds genoteerde vennootschappen, zal een beleid worden gevoerd, op grond waarvan steeds slechts een van de hierboven bedoelde permanente beschermingsconstructies zal mogen worden gehanteerd naast preferente beschermingsaandelen. De toepassing van deze regel op reeds genoteerde fondsen die boven deze norm uitgaan zal worden uitgesteld totdat hierover in het kader van eerder vermelde studie een besluit is genomen.

De Parallelmarkt is gecreëerd teneinde voor besloten, niet genoteerde ondernemingen, een geleidelijke overgang naar notering op de Officiële Markt mogelijk te maken. In het licht van deze omstandigheid heeft de Vereniging zich steeds op het standpunt gesteld dat voor toelating tot deze markt in beginsel genoegen kan worden genomen met minder stringente eisen – ook ten aanzien van de toepassing van beschermingsconstructies.

Door middel van notering op de Parallelmarkt wordt beoogd de aandelen (en de daarmee verbonden zeggenschap) geleidelijk in handen van derden te brengen; dit is naar het oordeel van de Vereniging voldoende argument om voor de bescherming van de betrokken ondernemingen soepelere richtlijnen te blijven hanteren, die nader zullen worden uitgewerkt.

Indien voor toelating tot de officiële notering op de Parallelmarkt dezelfde eisen zouden worden gesteld als die welke gelden voor toelating tot de Officiële Markt, dan zou de drempel voor de Officiële Notering ter beurze aanzienlijk worden verhoogd; de Vereniging acht dit ongewenst- waar het hier gaat om vennootschappen die qua ontwikkelingsfase en omvang voor notering op de Parallelmarkt in aanmerking zouden komen. Bij een eventuele overgang naar de Officiële Markt zal uiteraard aan de voor die markt geldende eisen moeten worden voldaan.

De hierboven beschreven maatregelen zullen worden neergelegd in een schriftelijke regeling, welke zal worden toegevoegd aan het Fondsenreglement. Deze regeling zal van toepassing zijn ten aanzien van fondsen met een aandelenkarakter waarvoor voor de eerste maal notering op de Officiële Markt wordt aangevraagd.

Aangezien de Vereniging de bovenstaande maatregelen vanuit haar statutaire taak (bevordering van een actieve, concurrerende kapitaalmarkt en de bescherming van de belangen van aandeelhouders) noodzakelijk acht, kan zij niet toestaan, dat de uitgevende instellingen waarvan reeds fondsen met een aandelenkarakter tot de Officiële Markt zijn toegelaten, blijvend niet aan deze vereisten voldoen.

Het meten met twee maten is bovendien strijdig met het fundamentele uitgangspunt van gelijke concurrentievoorwaarden voor alle marktpartijen.

Tenslotte is het ook in het belang van de verdere, structurele ontwikkeling van het Nederlandse bedrijfsleven dat aan de bescherming van reeds genoteerde ondernemingen tegen onvriendelijke overnames beperkingen worden gesteld. De Vereniging wijst hierbij op de internationale ontwikkelingen, meer in het bijzonder die in EEG-verband.

Anderzijds onderkent de Vereniging dat de toepassing van de aangepaste richtlijnen voor veel reeds genoteerde ondernemingen wijzigingen met zich brengt. De Vereniging streeft ernaar dat alle genoteerde fondsen uiterlijk op 1 januari 1991 aan de aangepaste richtlijnen zullen voldoen en is voornemens om hiertoe in goed overleg met de betrokkenen nadere afspraken te maken. Met betrekking tot de toepassing van de richtlijn inzake cumulatie van beschermingsconstructies op reeds genoteerde fondsen worden de resultaten van de nadere studie afgewacht.