2.9 Samenvatting en conclusie

Beschermingsmaatregelen zagen in Nederland het licht vanaf het eind van de 19e eeuw en hadden oorspronkelijk ten doel om de invloed van de controlerende aandeelhouders (oprichters en families) te beschermen. Aanvankelijk hadden beschermingsmaatregelen de verschijningsvorm van oligarchische clausules en certificering. Met certificering verzekerde het vennootschapsbestuur zich van een continue betrouwbaar stemmenblok in de algemene vergadering en werd voorkomen dat een persoon door verkrijging van aandelen in een vennootschap effectief controle over die vennootschap en de daarmee verbonden onderneming verwierf. Met de toename van het aantal belanghebbenden bij de onderneming en de wettelijke taakopdracht van de raad van commissarissen, die inhoudt dat de raad van commissarissen zich moet richten naar het belang van de vennootschap en de daarmee verbonden onderneming, konden beschermingsmaatregelen ook getroffen worden om de belangen van de andere belanghebbenden te beschermen.

Door de toename van fusies en overnames eind jaren zestig, raakte rond die tijd de uitgifte van gewone beschermingsaandelen in zwang. De uitgifte bood vennootschappen bescherming tegen vijandige biedingen die gericht waren tot de aandeelhouders, of tegen sluipende overvallen. De toename van de uitgifte van aandelen werd in de hand gewerkt door het ontbreken van wettelijke voorschriften omtrent de bevoegdheid tot uitgifte. Beschermingsprefs deden hun intrede vanaf 1973. Dat had vooral te maken met het gegeven dat de uitgifte van beschermingsprefs niet onderworpen is aan het wettelijk voorkeursrecht van bestaande aandeelhouders. Bovendien houdt het bestaan van een statutaire bepaling waarin in de uitgifte van beschermingsprefs is voorzien, een zeker vermoeden in dat de uitgifte van aandelen als strijdmiddel geoorloofd is. Van een oneigenlijk gebruik van de emissiebevoegdheid, dat nog wel eens speelde bij de uitgifte van gewone beschermingsaandelen, kon dan nog moeilijk sprake zijn. Met de inwerkingtreding van de Tweede EG-richtlijn, verscheen vanaf het begin van de jaren tachtig het optierecht ten tonele. De vennootschap verleende aan een speciaal in het leven geroepen stichting een recht tot het nemen van beschermingsprefs, dat de stichting kon uitoefenen en waarna de beschermingsprefs door de vennootschap aan de stichting werden uitgegeven. De stichting werd geacht onafhankelijk van de vennootschap te zijn, zodat bestuurders en commissarissen niet zelf de beslissende stem zouden hebben bij de beoordeling van hun beleid nadat de beschermingsprefs aan de stichting waren uitgegeven.

Uit de rechtspraak blijkt dat een steeds terugkerend aspect is de kwestie of het bestuur de uitgiftebevoegdheid mocht aanwenden waarvoor deze was verleend. Daar waar de discussie aanvankelijk ging om de vraag of – toen nog – gewone beschermingsaandelen mochten worden uitgegeven anders dan ten behoeve van het aantrekken van kapitaal, verschoof de discussie bij de uitgifte van beschermingsprefs naar het onderscheid tussen een vijandige openbaar bod en een situatie waarin een aandeelhouder voorstellen van strategische aard deed. Naar mijn mening is de tekst van het aanwijzingsbesluit van de algemene vergadering leidend bij de vraag of de uitgiftebevoegdheid in een bepaalde situatie kan worden aangewend.

Uit de geschetste ontwikkelingen blijkt dat het vennootschappen vrijstaat om binnen de grenzen van de wet haar vennootschapsrechtelijke organisatie naar eigen inzicht in te richten. Zulks volgt ook uit de keuze van de Nederlandse wetgever om de passiviteitsregel van art. 9 Overnamerichtlijn niet over te nemen. In die context is ook verklaarbaar dat het voorstel tot schrapping van de mogelijkheid om certificering als beschermingsmaatregel te hanteren en de automatische doorbraakregeling uit het oorspronkelijke Wetsvoorstel implementatie Overnamerichtlijn de eindstreep niet hebben gehaald. Uit de jurisprudentie, literatuur en kabinetsopvattingen blijkt dat de mogelijkheid om zich als vennootschap door middel van de uitgifte van beschermingsprefs te beschermen, algemeen geaccepteerd is. Niet voor niets heeft ten minste de helft van de aan de AEX-, AMX- en AscX-index genoteerde vennootschappen gebruikmaakt van het beschermingsmiddel. Ook hebben veel vennootschappen die onlangs naar de beurs zijn gegaan voor beschermingsprefs gekozen. Bovendien maakt een aantal Nederlandse vennootschappen dat zijn activiteiten volledig in het buitenland verricht, gebruik van de mogelijkheid om zich te beschermen door uitgifte van beschermingsprefs. Het is het IPR dat bepaalt dat het incorporatierecht de vennootschap beheerst, ongeacht de plaats waar de daadwerkelijke activiteiten van de vennootschap worden ontplooid. Dat betekent dat vennootschappen en beschermingsstichtingen die zijn opgericht naar Nederlands recht, worden beheerst door Nederlands recht.

Aan de hand van de RNA-beschikking kan worden bepaald of in een bepaalde situatie het treffen van een beschermingsmaatregel geoorloofd is en een beschermingsmaatregel gehandhaafd of beëindigd zou moeten worden. De RNA-beschikking moet niet als revolutionair worden aangemerkt. Zij omvat veeleer een synopsis van normeringen, waaraan in de vroegere rechtspraak en publicaties in de jaren tachtig reeds werd gerefereerd en is daarom een bruikbaar middel bij de vaststelling of het treffen van een beschermingsmaatregel gerechtvaardigd is. Daarbij geldt dat niet alle normeringen uit de RNA-beschikking steeds van toepassing zijn. Dat houdt mede verband met het feit dat in de tijd waarin de beschikking werd gewezen nog geen rekening gehouden kon worden met aandeelhoudersactivisme. Aandeelhoudersactivisme bood zich in die tijd nog niet veelvuldig aan. De RNA-beschikking is toepasbaar op een breed spectrum van situaties en geldt zowel voor beschermde vennootschappen, als voor onbeschermde vennootschappen. Centraal staat de vraag of de aantasting van de continuïteit van (het beleid van) de vennootschap en de belangen van degenen – niet alleen de aandeelhouders zoals in het Verenigd Koninkrijk – die daarbij betrokken zijn het treffen van een beschermingsmaatregel rechtvaardigt. Het treffen van de beschermingsmaatregel zal geschikt moeten zijn en in proportie moeten staan tot het dreigende gevaar. Of daarvan sprake is, moet worden beantwoord aan de hand van de omstandigheden van het geval.