9.2.3 Tweede feitelijke grondslag: zonder de misleiding zou het litigieuze aandeel in het geheel niet zijn gekocht

Leggen de beleggers aan hun vordering tot schadevergoeding ten grondslag dat zij bij afwezigheid van de misleiding het litigieuze aandeel in het geheel niet zouden hebben gekocht, dan rusten op hen in de eerste plaats de stelplicht en bewijslast – althans, wanneer aan de hoofdregel van art. 150 Rv wordt vastgehouden – dat zij bij afwezigheid van de misleidende informatie een andere beleggingsbeslissing zouden hebben genomen. Zij moeten met andere woorden aantonen dat zij (direct of indirect) op de misleidende informatie zijn afgegaan, dat hun beleggingsbeslissing aldus (direct of indirect) door de misleidende informatie is beïnvloed en dat zij als gevolg daarvan in het litigieuze aandeel hebben geïnvesteerd.1^,2 Bij juiste en volledige informatie zouden zij dat niet hebben gedaan.

Daarnaast moeten de eisende beleggers aantonen dat het door hen gestelde koersverlies in causaal verband (in de zin van het csqn-verband) staat met de misleiding (of anders gezegd: dat zij als gevolg van de misleiding schade hebben geleden).3 Dit betekent dat zij inzicht moeten geven in hun beleggingsgedrag in de hypothetische situatie zonder misleiding, en aannemelijk moeten maken dat zij in deze hypothetische situatie op een alternatief beleggingsobject een beter rendement zouden hebben behaald dan zij thans op het litigieuze aandeel hebben behaald4 (althans, wanneer de door hen gestelde koersschade door de gedaagde gemotiveerd wordt betwist).5 Hierbij moet worden aangetekend dat de relevante (peil)periode waarover het rendement wordt gemeten, afhangt van het tijdstip waarop de eisende belegger zijn aandeel heeft gekocht respectievelijk eventueel heeft verkocht.6 Voor de belegger die het litigieuze aandeel tot na het bekend worden van de misleiding heeft aangehouden, betreft de relevante periode het tijdvak gelegen tussen het tijdstip van aankoop en het tijdstip van de bekendwording van de misleiding. Voor de belegger die het aandeel tussentijds heeft verkocht, betreft de relevante periode het tijdvak gelegen tussen het tijdstip van aankoop en het tijdstip van verkoop.

Kan worden vastgesteld dat de eisende beleggers in de hypothetische situatie zonder misleiding inderdaad een beter rendement zouden hebben behaald dan zij thans op het litigieuze aandeel hebben behaald, dan staat daarmee vast dat zij als gevolg van de misleiding schade hebben geleden. De omvang van deze schade kan vervolgens gemakkelijk worden vastgesteld door het verschil te nemen tussen enerzijds het koersverlies dat zij thans hebben geleden (of de koerswinst die zij thans hebben behaald) in de feitelijke situatie met misleiding, en anderzijds het koersverlies dat zij zouden hebben geleden (of de koerswinst die zij zouden hebben behaald) in de hypothetische situatie zonder misleiding.7^,8 Het is vervolgens aan de gedaagde om te beargumenteren (en de bij wijze van verweer aangevoerde feiten te stellen en – bij betwisting – te bewijzen) dat niet het volledige bedrag van de aldus vastgestelde schade hem op de voet van art. 6:98 BW kan worden toegerekend. Het meest voor de hand liggende verweer dat hij in dit verband kan voeren is dat het door de beleggers gestelde koersverlies primair is veroorzaakt door aan de misleiding externe factoren (zoals macro-economische, sectorgerelateerde en/of (met de misleiding geen verband houdende) bedrijfsspecifieke factoren), zodat het niet (volledig) voor vergoeding in aanmerking dient te komen.9 De gedaagde zal hiermee zijn vergoedingsplicht ten minste willen beperken tot het bedrag van de door de misleiding veroorzaakte koersinflatie.

In de situatie waarin de eisende beleggers aanvoeren dat zij bij afwezigheid van de misleiding het litigieuze aandeel in het geheel niet zouden hebben gekocht, zal het processuele debat over de vraag of de misleidende informatie tot koersinflatie heeft geleid dus in beginsel volledig worden gevoerd in het kader van het toerekeningsverband ex art. 6:98 BW. Wanneer het processuele debat over de koersinvloed van de misleidende informatie in de sleutel staat van het toerekeningsverband, is de gehele analyse zoals die volgt uit § 9.4.2 voor de situatie waarin dit debat in de sleutel staat van het csqn-verband – met wat geringe aanpassingen – van overeenkomstige toepassing, met dien verstande dat de gehele processuele constellatie spiegelbeeldig moet worden bekeken. Uit het World Online-arrest zou men echter kunnen afleiden dat bij prospectusaansprakelijkheid geldt dat ook wanneer de eisende beleggers stellen dat zij zonder de misleiding het litigieuze aandeel in het geheel niet zouden hebben gekocht, het aan hen is om te bewijzen dat de misleidende informatie de koers heeft beïnvloed, en zo ja, met welk bedrag (in plaats van dat het aan de gedaagde is om te bewijzen dat de misleidende informatie de koers niet heeft beïnvloed). Ik wijs in dit verband op de overweging dat ‘ten aanzien van het bestaan en de omvang van de schade (…) in beginsel de gewone bewijsregels (…) gelden’.10 Deze overweging wordt hierna besproken.