5.3.6 Het openbaar bod

Art. 1.1 Wft definieert een openbaar bod als een door middel van een openbare mededeling gedaan aanbod op effecten, dan wel een uitnodiging tot het doen van een aanbod op effecten, waarbij de bieder het oogmerk heeft deze effecten te verwerven. In de context van overdracht van de zeggenschap, richt ik mij op het bod dat strekt tot verwerving van alle effecten van de doelwitvennootschap,1 en niet op bijvoorbeeld een partieel bod of een tenderbod tot verwerving van minder dan 30% van de stemrechten in de algemene vergadering van aandeelhouders. Bij het openbaar bod zijn verschillende varianten denkbaar: vriendelijk of onvriendelijk (ook wel vijandig), vrijwillig of verplicht en combinaties van beide.2 Het formele biedingsproces vangt in de regel aan met de aankondiging van het bod door middel van een openbare mededeling (art. 5 leden 1 t/m 3 Besluit openbare biedingen Wft (‘Bob’)). Bij een vrijwillig vriendelijk bod vindt de aankondiging uiterlijk plaats zodra tussen de bieder en de doelwitvennootschap al dan niet voorwaardelijke overeenstemming over het uit te brengen bod is bereikt (art. 5 lid 1 Bob eerste volzin). De aankondiging bevat onder meer de prijs en de reeds vastgestelde voorwaarden waarvan de verplichting tot het uitbrengen of het nakomen van het bod afhankelijk zal worden gesteld (art. 5 lid 1 Bob tweede volzin).3 Indien hij voornemens is het bod daadwerkelijk uit te brengen, dient de bieder binnen 12 weken na aankondiging van het bod een aanvraag bij de AFM in tot goedkeuring van een biedingsbericht (art. 7 lid 1 jo lid 3 Bob).4

In een tijd dat art. 9 lid 2 van de SER Fusiegedragsregels 1975 het bestuur van de doelwitvennootschap verplichtte in de algemene vergadering van aandeelhouders een gemotiveerd standpunt met betrekking tot het bod kenbaar te maken, heeft Bloemarts verdedigd dat het doen van een positieve aanbeveling moet worden aangemerkt als een besluit van de ondernemer tot het aangaan van een duurzame samenwerking met een andere onderneming (art. 25 lid 1 en onder b WOR).5 Ook Uniken Venema sprak van een besluit tot het aangaan van een duurzame samenwerking, en wel in die gevallen waarin de door het bestuur van de over te nemen vennootschap gevoerde ‘fusiebesprekingen’ met de bieder succesvol verliepen.6 Dat in de door Bloemarts en Uniken Venema geschetste omstandigheden sprake is van een vorm van samenwerking kan niet ontkend worden. Die samenwerking lijkt echter gericht op het tot stand brengen van een succesvolle overname door middel van een openbaar bod. Zowel het handelen van de bieder als dat van het bestuur van de doelvennootschap zal primair gericht zijn op verwerving van de zeggenschap. Voor samenwerking in de zin van art. 25 lid 1 en onder b WOR is meer vereist. Zo kan men, indien een private equity partij een bod uitbrengt dat door het bestuur van de doelvennootschap, niet spreken van het aangaan van een duurzame samenwerking. Maeijer zoekt het in een andere richting. Bij een positieve aanbeveling door het bestuur7 mag het er volgens hem voor gehouden worden dat het besluit tot overdracht van de zeggenschap mede wordt genomen door de doelvennootschapondernemer. Dit vormt een zelfstandige grond om de ondernemingsraad van de doelvennootschap een adviesrecht toe te kennen op grond van art. 25 lid 1 en onder a WOR.8 Terughoudender toont zich Van der Grinten.9 Hij betwijfelt of enkel betrokkenheid van het bestuur rechtvaardigt dat de ondernemingsraad om advies gevraagd zou moeten worden. Dat zou er namelijk in feite op neerkomen dat geen advies wordt gevraagd over het aangaan van een duurzame samenwerking c.q. over de overdracht van de zeggenschap, maar over de medewerking daaraan door (het bestuur van) de ondernemer.10 Van Solinge/Nieuwe Weme11 en Kemperink12 rekenen het besluit van de gezamenlijke individuele aandeelhouders aan de vennootschap toe, indien het bestuur van de doelvennootschap een positieve aanbeveling doet. Zo ver zou ik, gegeven ook de consequenties die zij daaraan verbinden,13 niet willen gaan. Het verschil met de onderhandse overdracht, waarbij ik wél van toerekening zou willen spreken, is hierin gelegen dat in dat geval sprake is van twee of meer met elkaar samenhangende besluiten waarbij voor elk besluit geldt dat dit is gericht op een of meer specifieke aandeelhouders. De vervreemders besluiten gericht hun aandelen over te dragen aan juist déze overnemer, die op zijn beurt gericht besluit de aandelen over te nemen van juist déze vervreemders.

In de literatuur vinden we hoofdzakelijk aanhangers van de visie van Maeijer: de positieve aanbeveling van het bestuur is op grond van art. 25 lid 1 en onder a WOR onderworpen aan het adviesrecht van de ondernemingsraad.14 Een van de uitzonderingen vormt Duk die opmerkt dat het doen van een aanbeveling geen enkel rechtsgevolg heeft, en reeds daarom niet kan worden gekwalificeerd als een besluit.15 Een adviesrecht met betrekking tot een aanbeveling is misschien wat mager. Daar staat echter tegenover dat de kans op een geslaagd overnamebod met een aanbeveling toeneemt.16 De aanbeveling is dus niet van belang ontbloot. Vindt men dat de ondernemingsraad een rol, hoe bescheiden ook, zou moeten spelen bij een openbaar bod, dan ligt het voor de hand het besluit van het bestuur om het bod aan te bevelen als uitgangspunt te nemen. In de praktijk is een aanbeveling echter meer dan dat. Het is de resultante van gesprekken (onderhandelingen zo men wil) die de kandidaat-overnemer met het bestuur (en de raad van commissarissen) van de doelvennootschap heeft gevoerd met betrekking tot het voorgenomen bod. Niet voor niets spreekt art. 5 lid 1 Bob van ‘al dan niet voorwaardelijke overeenstemming’. Van voorwaardelijke overeenstemming is, blijkens de Memorie van Toelichting bij het wetsvoorstel betreffende het Verplicht openbaar bod, onder meer sprake ‘indien bieder en doelvennootschap overeenstemming hebben bereikt, terwijl op dat moment nog advies van de ondernemingsraad of ondernemingsraden (en bij gebreke aan een ondernemingsraad, de werknemers) en werknemersorganisaties moet worden gevraagd.’. 17 De aanbeveling waar het adviesrecht van de ondernemingsraad betrekking op heeft vormt de weerslag van de voorwaardelijke overeenstemming. Voor inwerkingtreding van het Besluit openbare biedingen Wft, verplichtte art. 9b lid 2 en onder a Besluit toezicht effectenverkeer (Bte) de bieder en de doelvennootschap een openbare mededeling te doen indien de besprekingen zodanig gevorderd waren dat de verwachting gerechtvaardigd was dat overeenstemming zou kunnen worden bereikt. De mededeling diende een gemotiveerde standpuntbepaling te bevatten door de doelvennootschap over het uit te brengen of voor te bereiden bod (art. 9c en onder i Bte). Het was deze standpuntbepaling ten aanzien waarvan de ondernemingsraad een advies moest kunnen uitbrengen.

Het moment waarop de gerechtvaardigde verwachting van art. 9b lid 2 en onder a Bte bestond zal op een vroeger tijdstip liggen dan de overeenstemming van art. 5 lid 1 Bob.18 Dat de ondernemingsraad dus op een later tijdstip om advies gevraagd zal gaan worden is bij de totstandkoming van de regeling geen punt van discussie geweest. De wetgever lijkt zich, zo spreekt uit de Memorie van Antwoord aan de Eerste Kamer,19 voor het moment waarop de ondernemingsraad in de gelegenheid gesteld moet worden een advies uit te brengen, meer te hebben laten leiden door de wens de effectenmarkt te reguleren (bijvoorbeeld als het gaat om het bewerkstelligen van vertrouwelijkheid met betrekking tot koersgevoelige informatie) dan door de Wet op de ondernemingsraden: ‘Teneinde duidelijkheid te scheppen over het tijdstip waarop een voorgenomen overnamebod publiek moet worden gemaakt is meer objectief bepaald wanneer de aankondiging van een openbaar bod moet plaatsvinden, te weten het moment waarop al dan niet voorwaardelijk overeenstemming is bereikt. Daarmee wordt echter geen afbreuk gedaan aan het bestaande uitgangspunt dat het advies van de ondernemingsraad of de werknemersverenigingen nog van wezenlijke invloed moet kunnen zijn.’. Reeds in de Memorie van Toelichting was aangegeven dat het advies voor toepassing van art. 25 lid 2 WOR tijdig wordt gevraagd indien dat gebeurt nadat voorwaardelijke overeenstemming is bereikt.20 De ondernemer zal er echter wel blijk van moeten geven dat op dat moment nog de bereidheid en de mogelijkheid bestaat om te komen tot aanpassingen van het onderhandelingsresultaat dat uit de voorwaardelijke overeenstemming naar voren komt. Doet hij dat niet, dan zal de ondernemingsraad met recht ter discussie kunnen stellen of zijn advies nog wel van wezenlijke invloed op het definitieve besluit kan zijn.21

De verschuiving in tijd van het moment waarop de ondernemingsraad om advies gevraagd moet worden, heeft ook een keerzijde. Misschien vormt dat wel de verklaring voor het feit dat het moment waarop de ondernemingsraad om advies gevraagd moet worden geen punt van discussie is geweest. Bewust of onbewust heeft de wetgever namelijk een belangrijke handreiking gedaan door te overwegen dat het advies, ook al wordt dat pas gevraagd nadat tussen de bieder en het bestuur van de doelvennootschap (voorwaardelijke) overeenstemming is bereikt, nog wel van wezenlijke invloed moet kunnen zijn op ‘het bod en de modaliteiten daarvan’. 22 Met dit laatste lijkt de wetgever bij een openbaar bod een uit oogpunt van medezeggenschap als beïnvloeding van besluiten relevante inhoudelijke verzwaring van het adviesrecht te bewerkstelligen ten opzichte van dat recht onder de vigeur van het Bte. Bedacht moet worden dat de slagingskans van een bod toeneemt als de bieder de onvoorwaardelijke steun heeft van het bestuur en de raad van commissarissen van de doelvennootschap,23 en dat de steun pas onvoorwaardelijk is en als zodanig kan worden uitgesproken (!) nadat de ondernemingsraad een positief advies heeft uitgebracht.24 Het adviesrecht met betrekking tot een vriendelijk bod neemt in gewicht toe, al is dat in zekere zin indirect, namelijk via de band van de overeenstemming van de bieder met het bestuur van de ondernemer; het recht strekt zich daarmee namelijk de facto uit tot de voorwaarden en de modaliteiten van het bod. Dat is meer dan een advies met betrekking tot een standpunt van het bestuur van de doelvennootschap met betrekking tot die voorwaarden en modaliteiten.

Na de algemeen verkrijgbaar stelling van het goedgekeurde biedingsbericht, waarmee de bieder formeel zijn bod uitbrengt (art. 10 lid 1 Bob), vindt een algemene vergadering van aandeelhouders van de doelvennootschap plaats ter bespreking van het bod (art. 18 lid 1 Bob).25 Uiterlijk 4 werkdagen voor deze vergadering stelt de doelvennootschap een bericht voor haar aandeelhouders verkrijgbaar (art. 18 lid 2 Bob). Dat bevat onder meer, indien door het bestuur ontvangen, het standpunt van de werknemersvertegenwoordigers over de gevolgen van het bod voor de werkgelegenheid (Bijlage G onder punt 4 bij het Besluit openbare biedingen Wft). Het ligt voor de hand dat dit standpunt, bij een positieve aanbeveling door het bestuur, het advies is dat de ondernemingsraad dienaangaande heeft uitgebracht.

Het bestuur van de doelvennootschap kan op een vijandig bod reageren met het uitlokken van een concurrerend bod dat wél zijn steun heeft of met het uitgeven van (preferente) aandelen aan een bevriende derde, doorgaans een stichting continuïteit.26 Zowel het (naar mag worden aangenomen welwillende) standpunt van het bestuur ten aanzien van dit concurrerende bod als het besluit tot uitgifte van aandelen zijn aan het advies van de ondernemingsraad onderworpen. Maeijer,27 Duk,28 en naar het lijkt Verburg29 zijn van mening dat de uitgifte van aandelen moet worden aangemerkt als een besluit tot overdracht van de zeggenschap. Ik ben dat niet met hen eens. Met de uitgifte wordt geen zeggenschap overgedragen, maar wordt zeggenschap toegekend. Dat geldt ook voor het besluit een bevriende derde op voorhand het recht toe te kennen om (preferente) aandelen te nemen. We moeten dus bij een andere bepaling dan art. 25 lid 1 en onder a WOR te rade om een adviesrecht van de ondernemingsraad te onderbouwen. Het besluit tot uitgifte van aandelen dan wel tot het verlenen van een recht op het nemen van aandelen is een besluit tot het aangaan van een belangrijke financiële deelneming vanwege een dergelijke (andere) onderneming (art. 25 lid 1 en onder b WOR). Een verschil tussen beide bepalingen als grond voor een adviesrecht is hierin gelegen dat men bij uitgifte van een beperkt belang aan (preferente) aandelen misschien wél zou kunnen spreken van een belangrijke financiële deelneming, maar niet van overdracht van ‘de’ zeggenschap. In par. 5.4.4 zal ik nader op art. 25 lid 1 en onder b WOR, en in het bijzonder op de elementen ‘belangrijke’ en financiële’, ingaan.