5.3.3 Openbare biedingen

Tot september 2001 was de regulering van openbare biedingen opgenomen in Hoofdstuk 1 van het SER-besluit Fusiegedragsregels 1975 (hierna: de Fusiecode). Het toezicht op de Fusiecode was in handen van de Fusiecommissie van de SER. Aan deze wijze van regulering kleefde nadelen. Het betrof een vorm van zelfregulering, waarvan een belangrijk kenmerk was dat de regeling alleen van toepassing was op partijen die zich vrijwillig aan de regeling hadden gecommitteerd. Met name buitenlandse partijen vielen hierdoor vaak niet binnen de reikwijdte van de regels en waren dus ook niet gebonden aan de Fusiecode. Bovendien waren de controlebevoegdheden van de Fusiecommissie en de mogelijkheden om sancties op te leggen, mede doordat de Fusiecode geen wettelijke basis kende, beperkt. Ten slotte bood het ontbreken van een wettelijke basis volgens de minister onvoldoende processuele waarborgen en droeg het niet bij aan de rechtszekerheid. Om deze redenen zijn de regels inzake openbare biedingen vanaf september 2001 overgeheveld naar de Wte, met als bevoegde toezichthouder de AFM.1 Sindsdien heeft de regulering van openbare biedingen in Nederland dus een wettelijke basis, met toezicht door de overheid. In eerste instantie heeft dit niet veel gevolgen gehad voor de materiële regels. Deze zijn destijds vrijwel ongewijzigd "een-op-een" overgegaan van de Fusiecode naar de Wte.2 De overgang heeft met name gevolgen gehad voor de handhaving van de biedingsregels, waarin de AFM een hele sterke positie heeft gekregen. Door de overgang werd de AFM bevoegd om inlichtingen in te winnen bij de (bestuurders van de) bieder en de doelwitvennootschap, maar bijvoorbeeld ook bij de betrokken banken. Men is verplicht aan verzoeken van de AFM mee te werken. De AFM kan bij een overtreding van de biedingsregels of een dreiging daartoe een aanwijzing geven aan de bieder, de doelwitvennootschap of de bestuurders en commissarissen van die partijen. Deze aanwijzing kan een gebod of een verbod inhouden. Bovendien wordt de mogelijkheid geschapen dat belanghebbenden de AFM kunnen verzoeken een aanwijzing te geven. Verder kan de AFM een bestuurlijke boete opleggen bij overtreding van de biedingsregels. Ook beschikt de AFM over het bestuursrechtelijke instrument van de last onder dwangsom en is overtreding van de biedingsregels een economisch delict. Het uitbrengen van een bod in strijd met de biedingsregels wordt verder bemoeilijkt door het feit dat de Wte bepaalt dat banken en commissionairs niet mogen meewerken aan een openbaar bod dat in strijd is met de biedingsregels. Ten slotte kan een overtreding van de biedingsregels ook diverse civielrechtelijke consequenties hebben. Zo kan handelen in strijd met de regels een onrechtmatige daad opleveren. Het is te verwachten dat met name aandeelhouders van de doelvennootschap een vordering tot schadevergoeding op grond van onrechtmatige daad zouden kunnen instellen. De biedingsregels beogen immers het adequate functioneren van de effectenmarkten te bevorderen en de beleggers te beschermen. Na de overheveling van de biedingsregels van de Fusiecode naar de Wte, zijn de regels door de implementatie van de Richtlijn op een aantal plaatsen fors gewijzigd. Hierbij kan vooral worden gedacht aan de invoering van het verplichte bod. Verder zijn de regels ingebed in het raamwerk van de Wft. In het vervolg van deze paragraaf bespreek ik de belangrijkste materiële biedingsregels die van toepassing zijn op alle openbare biedingen.3 Vervolgens ga ik in § 5.3.4 specifiek in op het verplicht bod.

Een openbaar bod is kort gezegd een door middel van een openbare mededeling aan het brede publiek gedaan bod op effecten, waarbij de bieder het oogmerk heeft deze effecten te verwerven.4 De hoofdregel is te vinden in art. 5:74 lid 1 Wft. Op grond hiervan is het verboden een openbaar bod te doen (op effecten die zijn toegelaten tot de handel op een gereglementeerde markt in Nederland), tenzij voorafgaand aan het openbaar bod een biedingsbericht algemeen verkrijgbaar is gesteld dat is goedgekeurd door de AFM of door een toezichthoudende autoriteit van een andere lidstaat.5 Lid 2 van art. 5:74 Wft bepaalt dat de AFM een biedingsbericht kan goedkeuren als dat voldoet aan bepaalde bij algemene maatregel van bestuur gestelde regels. De algemene maatregel van bestuur waarin de regels zijn uitgewerkt is het Besluit openbare biedingen Wft (Bob).6 De bieder dient in elke openbare mededeling met betrekking tot het openbaar bod een verwijzing naar het goedgekeurde biedingsbericht op te nemen.7

De biedingsregels zoals neergelegd in het Bob definiëren vier soorten openbare biedingen: een volledig bod, een partieel bod, een tender bod en een verplicht bod. Een volledig bod is een openbaar bod op alle effecten van een bepaalde soort, waarbij de geboden prijs of ruilverhouding wordt vermeld, niet zijnde een verplicht bod.8 Bij een partieel bod wordt ook de geboden prijs of ruilverhouding vermeld, maar strekt het bod slechts tot de verwerving van minder dan 30% van de stemrechten in de ava van de doelwitvennootschap.9 Een tenderbod strekt, net als een partieel bod, slechts tot de verwerving van minder dan 30% van de stemrechten in de ava van de doelwitvennootschap, maar vermeldt geen prijs of ruilverhouding.10 Bij een tenderbod worden de rechthebbenden op de effecten uitgenodigd om — binnen een bepaalde bandbreedte hun effecten aan te bieden aan de bieder, tegen een door henzelf te bepalen tegenprestatie. Bij zowel het partieel bod als het tender bod geldt dat de bieder na aanvaarding van de effecten niet meer dan 30% van stemrechten in de ava van de doelwitvennootschap mag verwerven.11

De meest gangbare vorm van een openbaar bod is een volledig bod gericht op alle gewone aandeelhouders van de doelvennootschap waarbij de bieder aanbiedt die aandelen te verwerven voor een bepaalde prijs of in ruil voor andere effecten. In het navolgende ga ik uit van een dergelijk volledig bod. Veel van de (mededelings)verplichtingen gelden ook voor een partieel bod, een tender bod en een verplicht bod.12

De biedingsregels bevatten een groot aantal verplichtingen inzake het doen van openbare mededelingen, zodat de markt goed wordt geïnformeerd. Voor deze openbare mededelingen is aangehaakt bij de regels voor de openbaarmaking van voorwetenschap uit de marktmisbruikregels. Dit betekent dat deze openbare mededelingen onverwijld en in lijn met de desbetreffende regels moeten worden gedaan.13 Dit houdt onder meer in dat dergelijke mededelingen moeten worden gedaan door het uitbrengen van een persbericht.14 Daarbij is specifiek bepaald dat er ten aanzien van bepaalde verplichte openbare mededelingen, in tegenstelling tot bij de openbaarmaking van voorwetenschap, geen uitstel van publicatie is toegestaan.15

Art. 5 lid 1 Bob bepaalt dat indien een openbaar bod wordt voorbereid de bieder en de doelvennootschap verplicht zijn een openbaar bod door middel van een openbare mededeling aan te kondigen uiterlijk zodra tussen de bieder en de doelvennootschap, al dan niet voorwaardelijke, overeenstemming is bereikt over het uit te brengen openbaar bod. De mededeling dient onder meer te bevatten de voorgenomen prijs of ruilverhouding en de reeds vastgestelde voorwaarden waaronder het bod zal worden uitgebracht.16 Een openbaar bod wordt geacht aangekondigd te zijn als een bieder, zonder (voorwaardelijke) overeenstemming met de doelvennootschap te hebben bereikt, concrete informatie over de inhoud van het voorgenomen openbaar bod openbaar heeft gemaakt.17 Tot concrete informatie wordt in ieder geval gerekend de naam van de doelvennootschap in combinatie met de voorgenomen prijs of ruilverhouding of een concreet voorgenomen tijdschema.18

Als de biedprijs of de ruilverhouding na aankondiging van het openbaar bod definitief is vastgesteld, dient hiervan een openbare mededeling te worden gedaan.19 Als de doelvennootschap na aankondiging van een openbaar bod effecten (of het recht tot het nemen van effecten) uitgeeft, dient zij hierover ook een openbare mededeling te doen.20 Dit geldt bijvoorbeeld in de situaties dat de doelvennootschap zich tegen een overname verzet door middel van het uitgeven van preferente aandelen.

Teneinde er voor te zorgen dat de onzekerheid over een mogelijk op handen zijnde openbaar bod niet te lang duurt, zorgen de biedingsregels voor voortgang in het proces. Art. 7 lid 1 Bob bepaalt dat de bieder binnen vier weken na aankondiging van het bod een volgende stap dient te zetten. De bieder moet een openbare mededeling doen dat hij binnen een bepaalde door hem te noemen periode een aanvraag tot goedkeuring van het biedingsbericht indient bij de AFM of dat hij geen aanvraag tot goedkeuring zal doen.21 De door de bieder te noemen periode mag maximaal twaalf weken bedragen, gerekend vanaf de aankondiging van het bod.22 Dit betekent dat het biedingsbericht binnen drie maanden na de eerste aankondiging van het bod ter goedkeuring moet worden voorgelegd.

De systematiek van de biedingsregels houdt in dat een openbaar bod wordt uitgebracht door middel van het verkrijgbaar stellen van het door de AFM goedgekeurde biedingsbericht.23 Algemeen verkrijgbaar stellen geschiedt onder meer door middel van een bekendmaking in een landelijk verspreid dagblad, een kosteloos te verkrijgen drukwerk, plaatsing van het biedingsbericht op de website van de bieder of op die van de doelvennootschap.24 Het feit dat een biedingsbericht verkrijgbaar is gesteld wordt openbaar medegedeeld.25 Bovendien dient de bieder (vertegenwoordigers van) zijn werknemers onverwijld in kennis te stellen van het openbaar bod.26 Het biedingsbericht dient alle gegevens te bevatten die voor een redelijk geïnformeerde en zorgvuldig handelende persoon van belang zijn voor het vormen van een verantwoord oordeel over het openbaar bod.27 Als dat het geval is, keurt de AFM het biedingsbericht goed.28 Het doel van het biedingsbericht is dat het aandeelhouders voldoende informatie verstrekt zodat ze een afgewogen beslissing kunnen nemen over de vraag of zij hun aandelen wel of niet willen aanbieden. In het algemeen kan worden gesteld dat het Bob in grote lijnen dezelfde regels stelt ten aanzien van de inhoud van het biedingsbericht als het Bte.29 In een aantal bijlagen bij het Bob wordt niet-limitatief aangegeven welke gegevens in ieder geval in het biedingsbericht moeten worden opgenomen. Zo dient in het biedingsbericht te worden opgenomen of er over het bod overeenstemming is bereikt met de doelvennootschap. Hieruit moet dus blijken of het gaat om een vriendelijk of vijandig bod. In dit verband moeten eventueel overeengekomen ontbindings- en boeteclausules worden gemeld, samen met de redenen voor het overeenkomen van deze clausules. Het betreft hier de hiervoor al beschreven deal protection measures. Ook moet het biedingsbericht uiteraard informatie bevatten over de aan het bod ten grondslag liggende motieven, de voornemens met betrekking tot het voortzetten van de activiteiten van de doelvennootschap, indien mogelijk cijfermatig onderbouwd met financiële vooruitzichten en een aantal procedurele kwesties (zoals de aanmeldingstermijn en de wijze van aanmelding).30

Het biedingsbericht moet daarnaast een mededeling bevatten over de wijze van financiering van het openbaar bod.31 Dit brengt ons bij een nieuw onderdeel van de biedingsregels, de zogenoemde certain funds regel. Deze houdt in dat de bieder uiterlijk op de dag van het indienen van de aanvraag tot goedkeuring van het biedingsbericht ervoor moet zorgdragen dat hij de biedprijs in geld kan opbrengen of alle redelijke maatregelen heeft getroffen om enige andere vorm van vergoeding te kunnen verstrekken om het bod gestand te kunnen doen.32 Bij dit laatste kan het gaan om financiering van het bod door middel van de uitgifte van aandelen. Wanneer de bieder de vergoeding kan opbrengen of de genoemde maatregelen heeft getroffen, dient hij dit onverwijld openbaar mede te delen.33 Indien de bieder in verband met deze vergoeding een ava moet houden, dan dient deze ava ten minste zeven dagen voor het eind van de aanmeldingstermijn te worden gehouden.34

Het biedingsbericht dient ook een verklaring te bevatten dat aan alle houders van dezelfde soort aandelen hetzelfde bod wordt gedaan. Deze regel, vergelijkbaar met de all holders rule uit de VS, beoogt te waarborgen dat alle aandeelhouders die zich in een gelijke situatie bevinden gelijk worden behandeld.35 Het Bob bevat in verband hiermee ook bepalingen die de gelijkheid van de te betalen prijs waarborgen. Op grond van art. 13 lid 1 Bob dienen zowel de bieder als de doelvennootschap al hun transacties in de aandelen waarop het bod betrekking heeft, die plaatsvinden tussen de uitbrenging en gestanddoening van het bod, via een mededeling onverwijld openbaar te maken, tenzij het gaat om in regelmatig verkeer op de markten in financiële instrumenten verrichte transacties.36 Het gaat dus om transacties die plaatsvinden buiten het regelmatig beursverkeer. Art. 19 Bob bepaalt dat indien de bieder in de periode vanaf de eerste publieke aankondiging van het bod aan een aandeelhouder een hogere prijs betaalt dan in het bod wordt vermeld, hij in geval van gestanddoening van het bod aan alle aandeelhouders deze hogere prijs dient te betalen.37 Dit tenzij de aandelen zijn verkregen in het regelmatig verkeer op markten in financiële instrumenten. Het gaat hier om zogenoemde pakketvergoedingen, vergoedingen die een premie bevatten voor het verkrijgen van een materieel aandelenbelang.38 Dit is het equivalent van de in de VS bestaande best price rule.

Verder wordt bepaald dat vanaf gestanddoening van het bod de bieder gedurende een jaar geen aandelen mag verwerven tegen gunstiger voorwaarden dan volgens het openbaar bod.39

Twee belangrijke elementen van een openbaar (volledig) bod zijn de aanmeldingstermijn voor aandeelhouders en de gestanddoening van het bod.40 Een bieder is verplicht een aanmeldingstermijn te stellen waarbinnen de aandeelhouders hun stukken dienen aan te melden.41 De aanmeldingstermijn moet minstens vier weken zijn.42 Verder is bepaald dat de aanmeldingstermijn niet langer is dan tien weken.43 De bieder kan de aanmeldingstermijn eenmaal verlengen. De verlenging bedraagt ten minste twee weken en niet meer dan tien weken, gerekend vanaf de einddatum van de oorspronkelijke termijn.44 Aandeelhouders die hun aandelen voor het einde van de oorspronkelijke aanmeldingstermijn hebben aangemeld kunnen deze aanmelding tijdens de verlengingsperiode herroepen.45

De bieder kan zijn bod gedurende de — al dan niet verlengde — aanmeldingstermijn eenmaal verhogen. Hiervan moet hij een openbare mededeling doen (zie hierna).46 Indien voor het tijdstip waarop de aanmeldingstermijn eindigt een derde partij een concurrerend openbaar bod (op dezelfde soort effecten) aankondigt of uitbrengt kan de bieder de — al dan niet verlengde aanmeldingstermijn verlengen tot het einde van de aanmeldingstermijn van het concurrerende bod.47 Hierdoor kunnen de aandeelhouders een vrije keuze maken tussen de beide biedingen.

Door het bod gestand te doen komt de koopovereenkomst tot stand tussen de bieder en de aandeelhouders die hun aandelen hebben aangemeld. Voor de bieder ontstaat de verplichting de biedprijs te betalen (of de aangeboden effecten te leveren) en voor de desbetreffende aandeelhouders ontstaat de verplichting die aandelen aan de bieder te leveren. Meestal wordt aan de gestanddoening van het bod een aantal voorwaarden gesteld. Voor de hand liggend is de voorwaarde dat er een bepaald percentage van de aandelen is aangemeld. Meestal is het doel van het bod immers om de controle over de doelvennootschap te verwerven. Indien het percentage aangemelde aandelen geen controlerend belang oplevert, zal de bieder het bod niet gestand willen doen. De bieder zal er doorgaans geen belang aan hechten minderheidsaandeelhouder te worden in de doelvennootschap. Een gangbaar percentage dat als voorwaarde wordt gesteld is 95% van het geplaatste kapitaal. Indien dit percentage wordt verworven, kan de bieder de overige aandeelhouders, die hun stukken niet hebben aangemeld, uitkopen via de uitkoopprocedure van art. 2:92a BW en zo 100% van de aandelen van de doelvennootschap verkrijgen. Inmiddels wordt er vaak een lager percentage als voorwaarde gesteld, waarbij er op wordt gerekend dat de overblijvende minderheidsaandeelhouders ook op andere manieren kunnen worden uitgestoten.48

Andere voorwaarden die kunnen worden gesteld zijn de voorwaarde dat er geen ander bod op de aandelen wordt gedaan of de voorwaarde dat zich geen feiten of omstandigheden voordoen die ten tijde van het doen van het bod niet aan de bieder bekend waren of behoefden te zijn en die van zodanig essentiële aard zijn dat in redelijkheid niet van de bieder verwacht kan worden dat deze het bod gestand doet. Niet toegestaan is het stellen van voorwaarden waarvan de vervulling afhankelijk is van de wil van de bieder.49 Zodra vast komt te staan dat een voorwaarde niet wordt vervuld, dient de bieder hierover een openbare mededeling te doen, alsmede over zijn beslissing of het bod als gevolg hiervan inderdaad vervalt.50

Uiterlijk op de derde werkdag na het einde van de aanmeldingstermijn dient de bieder openbaar mede te delen of hij het bod gestand doet.51 Als de bieder het bod niet gestand doet, dan moet hij de reden hiervan openbaar mededelen.52

De Bob biedt de bieder die zijn bod gestand doet de mogelijkheid om een na-aanmeldingstermijn te stellen.53 De na-aanmeldingstermijn kan niet langer zijn dan twee weken, gerekend vanaf het moment van de mededeling.54

De biedingsregels bevatten ook een aantal verplichtingen voor de doelvennootschap. Zo dient de doelvennootschap een ava te houden ter bespreking van het openbaar bod. Deze ava dient te worden gehouden na de verkrijgbaarstelling van het biedingsbericht en ten minste zes werkdagen voor het einde van de aanmeldingstermijn.55 Verder dient het bestuur van de doelvennootschap een gemotiveerd standpunt te geven over het uitgebrachte openbaar bod. Hiertoe dient het uiterlijk vier dagen voor de ava een bericht voor aandeelhouders algemeen verkrijgbaar te stellen, waarin bepaalde gegevens worden opgenomen.56 Het bestuur moet daarin ten minste ingaan zijn visie op de geboden prijs of ruilverhouding, de overwegingen en prognoses die mede de hoogte van het bod hebben bepaald, waaronder een cijfermatige onderbouwing van zijn visie op deze prijs of ruilverhouding en deze overwegingen en prognoses. Ook dient het bestuur in te gaan op de gevolgen van de uitvoering van het openbaar bod voor de werkgelegenheid, de arbeidsvoorwaarden en de vestigingsplaatsen van de vennootschap. Daarnaast dienen voor zover beschikbaar de gegevens omtrent het vermogen en de resultaten van de doelvennootschap in het lopende boekjaar te worden gegeven, indien meer dan een kwartaal van dat jaar is verstreken. Ook als het bestuur van de doelvennootschap advies heeft ingewonnen bij derden dient de strekking van dit advies en de identiteit van de adviseur bekend te worden gemaakt.57 Hierbij kan worden gedacht aan fairness opinions van banken.

De doelvennootschap moet verder op het moment dat het biedingsbericht verkrijgbaar wordt gesteld (de vertegenwoordigers van) haar werknemers van het openbaar bod in kennis stellen.58