8.5 Vrije inhoud en mogelijkheid tot binding van alle soorten vermogensverschaffers

De mogelijke inhoud van het akkoord moet niet aan beperkende regels onderhevig zijn, maar zou in beginsel vrij moeten zijn.1 De grenzen van de toelaatbare inhoud van een akkoord volgen indirect uit de homologatiecriteria (zie daarover nader paragraaf 8.9 hierna).

De aanbieder van het akkoord zou allereerst de vrijheid moeten hebben om zelf te bepalen tot wie het akkoord zich richt.

Voorts moet de vrijheid bestaan om af te wijken van de paritas creditorum regel. Het “gelijkheid van schuldeisers beginsel”2 biedt in een continuïteitsscenario niet altijd een zinvol uitgangspunt.3 Het gaat ervan uit dat schuldeisers met een gelijke positie, gelijk worden behandeld. Het neemt daarbij echter slechts de juridische positie in ogenschouw en laat de commerciële en verdere positie van de schuldeisers buiten beschouwing, terwijl deze relevant kunnen zijn. Neem bijvoorbeeld de situatie van een onderneming met twee groepen concurrente schuldeisers: concurrente obligatiehouders en concurrente handelscrediteuren. Stel dat de handelscrediteuren tevens een dwangpositie hebben: zonder hun medewerking kan de onderneming niet worden voortgezet, althans niet zonder de financiële prestaties van de onderneming materieel aan te tasten. De onderneming genereert met haar activiteiten een substantiële EBITDA en heeft een kasstroomwaarde (going concern waarde) die aanzienlijk hoger ligt dan de activawaarde. Op basis van de going concern waarde kunnen de obligatiehouders nog een substantiële uitkering verwachten. Op basis van de activawaarde ontvangen zij met zekerheid niets. In een dergelijke situatie zou een akkoord moeten kunnen inhouden dat de dwangcrediteuren volledig in contanten worden voldaan, terwijl de obligatiehouders een inkorting van hun vordering en/of voldoening in andere vorm moeten accepteren. De rechtvaardiging voor deze voorkeursbehandeling van de dwangcrediteuren is dat dit de ongestoorde voortzetting van de bedrijfsactiviteiten waarborgt en daarmee het risico van een terugval in de EBITDA en daarmee aantasting van de going concern waarde voorkomt. Wordt de EBITDA en daarmee de going concern waarde aangetast, dan ontvangen de obligatiehouders nog minder of niets. De obligatiehouders kunnen het in zulk een geval in hun eigen belang achten om de handelscrediteuren, hoewel deze dezelfde concurrente juridische status hebben, een voorkeursbehandeling te geven en volledig te laten voldoen. Waarom zou deze ogenschijnlijk ongelijke behandeling niet mogen indien dit in het belang is van beide groepen en de obligatiehouders hier (bij meerderheid) mee instemmen? Er bestaat in ieder geval geen goede reden om een ongelijke behandeling te verbieden, indien de voorkeursbehandeling van de ene groep leidt tot een hogere opbrengst voor de crediteuren als groep en de minder gunstig behandelde deelgroep van de ongelijke behandeling geen nadeel ondervindt.4 Of anders gezegd: een ongelijke behandeling van gelijk gerangschikte crediteuren is toelaatbaar als dat ten goede komt van de crediteuren als groep en niemand erop achteruit gaat ten opzichte van de situatie met gelijke behandeling.

Verder zou het akkoord, om effectief te zijn, alle partijen in de kapitaalstructuur moeten kunnen binden: aandeelhouders, achtergestelde crediteuren, concurrente crediteuren, preferente crediteuren en gesecureerde crediteuren.5

De onmogelijkheid om aandeelhouders te binden, kan het akkoord van zijn inzetbaarheid en effectiviteit beroven. Aandeelhouders zijn als eersten out of the money en moeten daarom in beginsel als eersten in het akkoord worden betrokken. Zolang geen effectieve mogelijkheid bestaat om aandeelhouders in een akkoord te betrekken, hetzij omdat het akkoord aandeelhouders niet bindt, hetzij omdat (feitelijk) uitsluitend de aandeelhouder (via de schuldenaar) het recht heeft een akkoord aan te bieden, is het akkoord slechts inzetbaar in die gevallen waarin de bestaande aandeelhouder in the money is of nieuw geld verschaft of de in the money crediteuren bereid zijn out the money aandeelhouders af te kopen of te laten zitten (hold-out value).

De onmogelijkheid aandeelhouders in het akkoord te betrekken is, behalve in Nederland, ook een probleem in andere jurisdicties zoals Spanje, Frankrijk en tot voor kort ook Duitsland.6 Het is dan ook onbegrijpelijk dat de Aanbeveling van de Europese Commissie met geen woord over de positie van de aandeelhouder rept.7

De weerstand tegen de mogelijkheid om in het kader van insolventie met rechterlijke dwang de juridische rechten van out of the money aandeelhouders te ontnemen, is niet terecht. Dit is niet meer dan de inherente manifestatie van het tekort.8 Waarom zou het wel mogelijk zijn om de rechten van out of the money crediteuren te ontnemen, maar zou het niet mogelijk zijn de rechten van aandeelhouders te ontnemen, terwijl een crediteur in geval van insolventie een sterker recht heeft dan een aandeelhouder? Daar bestaat geen goede verklaring voor.

Laat men aandeelhouders een aanspraak behouden, terwijl er onvoldoende waarde beschikbaar is om alle crediteuren te voldoen, dan moet de beschikbare waarde effectief in verdunde vorm worden uitgesmeerd over crediteuren én aandeelhouders. De aandeelhouders ontvangen dan méér dan waar zij recht op hebben en de crediteuren minder.