Einde inhoudsopgave
Uitbesteding in de financiële sector (O&R nr. 88) 2015/3.6.10
3.6.10 De omgekeerde wereld van staatsobligaties
mr. drs. P. Laaper, datum 17-11-2015
- Datum
17-11-2015
- Auteur
mr. drs. P. Laaper
- JCDI
JCDI:ADS594104:1
- Vakgebied(en)
Financieel recht / Bank- en effectenrecht
Financieel recht / Financieel toezicht (juridisch)
Voetnoten
Voetnoten
Art. 18, lid 1, sub f, derde alinea, Pensioenrichtlijn. Voor alle duidelijkheid merk ik hier op dat deze bepaling geen kwantitatieve beperking is, maar het spiegelbeeld: een beperking van een kwantitatieve beperking.
Art. 135, lid 3, Pw.
Maatman 2013 en Maatman & Van der Graaf 2013a, p. 22-23. Hiervoor werd immers reeds aangehaald dat staatsobligaties géén risicovrije beleggingen zijn (Stress testing betreft een vorm van scenario-analyse die gebruikt wordt in aanvulling op de standaarddeviatie. Bij een normaalverdeling kan men met behulp van de standaarddeviatie vrij eenvoudig een bereik vinden waarbinnen de meeste waarschijnlijke uitkomsten zich zullen bevinden. Staartrisico’s zijn risico’s die zich slechts onder ongebruikelijke omstandigheden zullen voordoen (ze bevinden zich in de “staarten” van de normaalverdeling). Zulke staart-risico’s kunnen niettemin van belang zijn wanneer onder die omstandigheden het verlies ook onverwacht groot zou zijn. Zie ook Van Setten 2009, nr. 4.15. (voetnoot 269)).
Uit onderzoek blijkt zelfs dat het zeer frequent voorkomt dat overheden hun betalingsverplichtingen niet nakomen. Zie Reinhart & Rogoff 2009.
De Vereniging van beleggingsprofessionals (VBA) in een onderzoek van het Actuarieel Genootschap (Actuarieel Genootschap 2010, p. 13).
Het is enigszins afhankelijk van de kredietbeoordelaar wiens oordeel men volgt, maar op het moment van schrijven is Belize mogelijk het land met de meest ongunstige kredietbeoordeling ter wereld. Zie bijv. http://www.tradingeconomics.com/country-list/rating voor een overzicht.
DNB gaf Pensioenfonds Vereenigde Glasfabrieken wel een aanwijzing om de belegging in goud te reduceren van 13% van de portefeuille naar maximaal 3%. Datzelfde pensioenfonds had 77,8% van de portefeuille belegd in staatsobligaties, waarvan het grootste deel in Duitse (56,9%) en Nederlandse (16,4%) staatsobligaties. Daar had de aanwijzing echter geen betrekking op. Daarover kritisch: Maatman & Van der Graaf 2012, p. 11.
Zie par. 6.8.5.
Voor een aantal beleggingscategorieën bevat de Pensioenrichtlijn kwantitatieve beleggingsrestricties die ik hierboven heb beschreven. Staatsobligaties bevinden zich echter in de omgekeerde wereld. De Pensioenrichtlijn staat lidstaten toe de diversificatie-eis en de eis om het concentratierisico te beperken, niet van toepassing te verklaren op beleggingen in staatsobligaties.1 Nederland heeft van die mogelijkheid gebruik gemaakt.2 Zowel deze mogelijkheid uit de richtlijn als de keuze van de Nederlandse wetgever staan (tegenwoordig) aan kritiek bloot.3
Deze bepaling weerspiegelt de gedachte dat staatsobligaties een veilige belegging zijn. De kredietcrisis toont aan dat die gedachte onjuist is4 en dat beleggers onderscheid moeten maken tussen verschillende staten. Dat doen beleggers ook: naarmate een land een lagere kredietbeoordeling heeft, betaalt het een hogere vergoeding op zijn staatsobligaties. De Vereniging van Beleggingsprofessionals is dan ook van mening dat ook beleggingen in staatsobligaties een kritische beoordeling verdienen.5
Niettemin, zelfs wanneer een pensioenfonds zijn gehele vermogen in Belizaanse6 staatsobligaties zou beleggen, is het voor DNB juridisch nog niet eenvoudig om dat pensioenfonds te bewegen tot diversificatie. Zelfs in deze absurde situatie voldoet het fonds immers nog aan alle eisen, zodat het legaliteitsbeginsel aan ingrijpen in de weg staat. Ook in een realistischer scenario waarin een pensioenfonds het grootste deel van zijn vermogen belegt in Nederlandse en Duitse staatsobligaties, biedt de prudent person-regel DNB geen hulp.7 DNB zou hierin aanleiding kunnen zien om de deskundigheid van de bestuurders te hertoetsen.8