De concern(genoten)enquête (VDHI nr. 158) 2019/7.1.2.2:7.1.2.2 Economisch belang

De concern(genoten)enquête (VDHI nr. 158) 2019/7.1.2.2

7.1.2.2 Economisch belang

Deze functie is alleen te gebruiken als je bent ingelogd.Deze functie is alleen te gebruiken als je bent ingelogd.Deze functie is alleen te gebruiken als je bent ingelogd.

In deze paragraaf staat centraal de vraag wat naar mijn mening moet worden verstaan onder een ‘eigen economisch belang’.1 Bewust spreek ik van ‘naar mijn mening’, omdat mij, eerlijk gezegd, nog steeds niet (geheel) duidelijk is wat de Hoge Raad of de Ondernemingskamer daar nu (precies) onder verstaat. Uit hun jurisprudentie maak ik op dat het vorenbedoelde element niet vastomlijnd is; de invulling ervan hangt (overwegend) af van de concrete feiten en omstandigheden van het geval.2 Dit komt echter de rechtszekerheid (bepaald) niet ten goede. Het antwoord op de hiervoor opgeworpen vraag ligt naar mijn gevoelen in het certificaat van aandeel. De vraag is dan ook of de enquêteverzoeker die stelt een eigen economisch belang te hebben, in materieel opzicht kan worden beschouwd als een (doorsnee)certificaathouder.3 Dat is waar het naar mijn idee bij de beantwoording van de gelijkstellingsvraag in het kader van art. 2:346, eerste lid, onderdeel b of c, BW in essentie om draait. Op het hier bedoelde belang zal ik thans inzoomen, die gelijkstelling komt in de volgende paragraaf aan bod.

Hierbij zij het volgende vooropgesteld. Blijkens art. 3:1 BW zijn ‘goederen’ alle zaken (Vide art. 3:2 BW) en alle vermogensrechten (Vide art. 3:6 BW), zoals aandelen. Deze kunnen aan één persoon toebehoren, in geval van ‘zaken’ spreekt men dan van (individueel) ‘eigendom’ (Vide art. 5:1, eerste lid, BW) en in geval van ‘vermogensrechten’ van (individuele) ‘gerechtigdheid’, maar ook aan meerdere personen, in welk geval men van ‘mede-eigendom’, of van ‘gezamenlijk eigendom’ dan wel ‘meervoudig eigendom’, respectievelijk ‘medegerechtigdheid’, of van ‘gezamenlijke gerechtigdheid’ dan wel ‘meervoudige gerechtigdheid’, spreekt. Het toebehoren van goederen aan meer dan één persoon wordt wel aangeduid als ‘goederenrechtelijke pluraliteit’.4 Indien een pakket (certificaten van) aandelen toebehoort aan één persoon in de zin dat hij daartoe exclusief gerechtigd is, dan is er sprake van (een) ‘eenhoofdig aandeelhouder(schap)’. Behoort dat pakket aan meerdere personen toe in de zin dat zij daartoe gezamenlijk gerechtigd zijn, dan is er sprake van (een) ‘meerhoofdig aandeelhouder(schap)’. Zulks geldt mutatis mutandis ook ten aanzien van de houder van een economisch belang.

Volgens de Hoge Raad moet de enquêteverzoekende risicodragende kapitaalverschaffer een ‘eigen’ economisch belang in de te enquêteren vennootschap hebben.5 Maar wat is rechtens als er sprake is van een ‘gezamenlijk’ belang als evenbedoeld? Laten wij eerst kijken naar een verzoek van aandeelhouderszijde. Artikel 2:346, eerste lid, onderdelen b en c, BW spreekt van houders van (certificaten van) aandelen die ‘alleen of gezamenlijk’ procentueel of nominaal de kapitaaldrempel halen. Met ‘gezamenlijk’ wordt kennelijk bedoeld twee of meer eenhoofdige houders van (certificaten van) aandelen. Stel nu dat een tweehoofdig houder van (certificaten van) aandelen over een voldoende groot pakket (certificaten van) aandelen beschikt om een enquêteverzoek te mogen doen en een van de twee medegerechtigden in zijn eentje daartoe overgaat. Naar mijn opvatting stuit dit verzoek dan af, althans in beginsel, op de ontvankelijkheid, nu aan de hoedanigheidseis in het hier bedoelde artikel niet is voldaan: die medegerechtigde is alleen geen aandeel- of certificaathouder; die hoedanigheid vormt hij samen met de andere medegerechtigde. Zulk een benadering geldt mijns inziens mutatis mutandis ook in de situatie waarin sprake is van een gezamenlijk economisch belang Alsdan zullen alle dragers daarvan (meerhoofdig dragerschap) dus moeten verzoeken om een enquête.6

Een tweede vooropstelling betreft het volgende. In zijn Scheipar-beschikking stelde de Hoge Raad voor het kunnen gelijkstellen van een economisch rechthebbende op certificaten van aandelen aan een certificaathouder als bedoeld in – thans – art. 2:346, eerste lid, onderdeel b of c. BW (mede) een zeggenschapseis.7 Met de komst van zijn Butôt-beschikking8 heeft hij die eis (kennelijk) laten vallen.9 Hij is nadien (in ieder geval) niet meer teruggekeerd in zijn beschikkingen inzake TESN, Chinese Workers of Slotervaartziekenhuis.10 Voorts blijkt uit de Scheipar-beschikking dat het niet noodzakelijk is dat tussen de bovenbedoelde rechthebbende en de aandeelhouder een rechtstreekse contractuele band bestaat.11 Een ander punt is hoe de daarin voorkomende woorden ‘[i]ndien aan de economische certificaathouder in zijn verhouding tot [curs. RPJ] de juridische certificaathouder’ moeten worden opgevat.12 Eist de Hoge Raad daarmee een rechtsverhouding tussen de houder van het economisch belang en de (juridische) certificaathouder, zodat in geval van tussenschakels gelijkstelling als hier bedoeld niet geoorloofd is? Ik denk van niet, althans niet zonder meer.13 Men verlieze namelijk niet uit het oog dat het in de beschikking a quo14 slechts ging om een 100%-certificaathouder (i.c. CLL) en twee 50%-houders van het economisch belang bij de gecertificeerde aandelen (i.c. Issaurat (= enquêteverzoeker) en Pich), zonder dat daartussen nog een of meer schakels zaten. De cassatierechter heeft zijn oordeel daarop toegesneden, getuige de woorden ‘economisch rechthebbende op certificaten van aandelen’, ‘economische certificaathouder’ en ‘juridische certificaathouder’.15 Uit zijn beschikking inzake Slotervaartziekenhuis, waarin de Hoge Raad mede verwees naar de Scheipar-beschikking, volgt dat de gelijkstelling aan een houder van (certificaten van) aandelen als bedoeld in art. 2:346, eerste lid, onderdeel b of c, BW scharniert om het hebben van een (gelijk te kunnen stellen) eigen economisch belang van een risicodragend kapitaalverschaffer.16 Tegen deze achtergrond komt het mij voor dat óók ingeval er tussen de houder van dit belang en de juridisch houder van (certificaten van) aandelen géén (rechts)verhouding bestaat vanwege een of meer tussenschakels, gelijkstelling voor de toepassing van voormeld artikel mogelijk is.

Welnu, degene die juridisch kapitaalverschaffer is, zal, zoals gezegd, normaliter tegelijkertijd economisch kapitaalverschaffer zijn. Een uitzondering hierop vormt, onder andere, certificering (tegen contanten).17 In dat geval worden de door de vennootschap uitgegeven aandelen genomen door een, generaliter, stichting administratiekantoor (hierna: STAK),18 welke daartegenover certificaten van aandelen uitgeeft, hetwelk in de regel, althans niet zelden, aldus geschiedt dat tegenover ieder in administratie genomen aandeel een certificaat – met dezelfde nominale waarde als dat aandeel – wordt uitgegeven,19 aan de toekomstige certificaathouders. De van laatstgenoemden voor de certificaten aan de – in beginsel: de STAK – betaalde tegenprestatie zal vervolgens door deze worden aangewend ter storting op de met de certificaten corresponderende aandelen.20 Aldus heeft de STAK formeel-juridisch op de aandelen gestort, maar in economische zin hebben de certificaathouders dat gedaan.21

Een ‘certificaat’ is een afgeleide van een aandeel in de zin dat het in vermogensrechtelijk opzicht een onzelfstandig karakter vertoont, nu het voor wat betreft (i) zijn voortbestaan, (ii) zijn waarde en (iii) de uitkeringen die erop worden gedaan, afhankelijk is van het onderliggende aandeel (lees: het aandeel waarmee het uitgegeven certificaat correspondeert).22 Omdat in economische zin aan de zijde van de STAK een tegenprestatie ter zake van de verworven aandelen ontbreekt, is het gerechtvaardigd dat het economische belang (Vide infra) bij de certificaathouders komt te liggen.23

De rechtsverhouding tussen de STAK en de certificaathouders is gebaseerd op een (wederkerige) overeenkomst,24 waarvan de inhoud pleegt te worden vastgelegd in de – gewoonlijk: eenzijdig door eerstgenoemde opgestelde –25 administratievoorwaarden,26 hetwelk de voorwaarden zijn waaronder de STAK certificaten (van aandelen) uitgeeft27 en waarin de rechten en verplichtingen die de evenbedoelde partijen (ten opzichte van elkaar) hebben, worden vastgelegd,28 welke voorwaarden meestal, los van de verplichting tot het betalen van geld aan de STAK voor de certificaten (Vide supra), voor de certificaathouder alleen maar rechten scheppen.29 Door het nemen van die certificaten treden de certificaathouders tot (de bepalingen van) die voorwaarden, en de eventuele daarin aan te brengen wijzigingen, toe, zijn zij daaraan gebonden, waardoor er een verbintenisrechtelijke relatie tussen hen en de STAK ontstaat.30

Wie aandelen neemt, beschikt over de volle ‘eigendom’31 daarvan. Deze bestaat uit twee componenten, te weten de juridisch eigendom en de economisch eigendom.32 De eerstbedoelde eigendom omvat in dit verband de eerdergenoemde aan een aandeel verbonden zeggenschapsrechten en financiële rechten,33 het recht tot vervreemding34 en tot bezwaring van de aandelen en het recht op de (economische) waarde ervan.35 Die waarde omvat in dit verband (1) alle betalingen die uit hoofde van Boek 2 BW door de vennootschap op de aandelen worden gedaan, men denke aan (a) de uitkering van winst, zo het gaat om gewone aandelen,36 (b) de uitkering van (vrije) reserves, (c) de uitkering van het liquidatiesaldo, indien aanwezig, en (d) de uitkering in geval van kapitaalvermindering met terugbetaling,37 en (2) de betalingen die voor de aandelen worden gedaan, men denke aan (a) de (verkoop)opbrengst in geval van vervreemding en (b) de ontvangen prijs in geval van toepassing van de uitkoop- of geschillenregeling.38 De laatstbedoelde eigendom is het ‘economisch belang’ (bij de (waarde van de) aandelen). Deze ligt in de evenbedoelde waarde.39

Certificering van aandelen brengt de afsplitsing van de economisch ‘eigendom’,40 oftewel het economisch belang,41 van de aandelen van de juridisch ‘eigendom’ daarvan teweeg,42 in welk geval degene die de aandelen heeft genomen, niet langer over de volle ‘eigendom’ daarvan beschikt, maar over de ‘bloot eigendom’,43 waarbij ik mij haast om op te merken dat men de vorenbedoelde (af)splitsing niet letterlijk moet nemen in de zin dat er daardoor twee eigenaars ontstaan; er is er te dezen maar één. De aan de STAK uitgegeven, of overgedragen,44 aandelen vallen in haar vermogen.45 Hiermee wordt bedoeld dat zij in goederenrechtelijke zin de ‘juridisch eigenaar’ van, of, anders gezegd, de ‘juridisch rechthebbende op’ dan wel ‘juridisch gerechtigde tot’, die aandelen is.46 Zij is, kortweg, de ‘juridisch aandeelhouder’. De certificaathouders zijn ‘economisch eigenaar’ van, of, anders gezegd, ‘economisch rechthebbende op’ dan wel ‘economisch gerechtigde tot’, die aandelen.47 Zij zijn, kortweg, de ‘economische aandeelhouders’. Hierin ligt besloten dat zij het economisch belang bij de onderliggende aandelen hebben.48

De STAK verwerft en administreert (beheert) de aandelen ten titel van beheer, waarmee wordt bedoeld dat zij die aandelen – in beginsel: geheel en al (lees: volledig) – voor rekening en risico49 van de certificaathouders houdt. Daarin ligt besloten dat hoewel formeel(-juridisch) aan haar, als juridisch aandeelhouder, de waarde van de door haar in administratie gehouden aandelen toekomt in de zin dat zij alle betalingen op of voor die aandelen opstrijkt, al dan niet, wat dat eerste betreft, door het desnodig en desmogelijk uitoefenen van de aan die aandelen verbonden financiële rechten, is zij op grond van de tussen haar en de certificaathouders vigerende overeenkomst als belichaamd in de administratievoorwaarden (Vide supra) gehouden aan laatstgenoemden, de economische aandeelhouders, een met die waarde overeenstemmend bedrag uit te (doen) keren,50 zodat in economische zin de waarde van de gecertificeerde aandelen aan hen toekomt, waarbij zich voegt dat de waarde die uiteindelijk aan hen toekomt, niet slechts correspondeert met de waarde van de aandelen op het moment van de certificering (lees: de afsplitsing van de economisch eigendom), maar ook dat een eventuele waardestijging of -daling nadien te hunnen voordele of te hunnen nadele komt.51 Hierdoor worden de certificaathouders zoveel mogelijk in de positie van de juridisch aandeelhouder (lees: de STAK) gebracht; zij kunnen de waarde van de gecertificeerde aandelen benutten als ware zij zelf juridisch aandeelhouder.52 Ziedaar de kern van het economisch belang. Kort en goed: de betalingen op of voor de aandelen worden van de vennootschap via de STAK, op grond van een overeenkomst, doorgesluisd naar de certificaathouders. Tweedegenoemde fungeert slechts als doorgeefluik.53

In de regel zal in de administratievoorwaarden zijn bepaald dat de STAK álle uitkeringen54 die op de door haar in administratie (lees: ten titel van beheer) gehouden aandelen worden gedaan, zal innen en onmiddellijk, althans zo spoedig mogelijk, na ontvangst een overeenkomstige uitkering op de certificaten, eventueel onder aftrek van (beheer)kosten,55 betaalbaar zal stellen aan de certificaathouders,56 waarvan zij aan hen mededeling doet, alsmede dat hun vordering tot uitkering daarvan binnen een bepaald tijdsverloop zal vervallen.57 Buitendien kán, doorgaans is het doel van de STAK namelijk beperkt tot het beheren van de aandelen,58 hetgeen in sommige administratievoorwaarden aldus is vormgegeven dat daarin (expliciet) is bepaald dat daarvan is uitgesloten het vervreemden ervan of dat de STAK daartoe, onverminderd hetgeen in haar statuten is bepaald, niet bevoegd is,59 in die voorwaarden zijn bepaald dat de STAK – met toestemming van de van de houder(s) van de daartegenover uitgegeven certificaten – de door haar in administratie gehouden aandelen mag vervreemden, in de zin van verkopen en leveren, aan een derde, e.g. de vennootschap in wier geplaatste kapitaal zij die aandelen houdt, een en ander tegen intrekking van de desbetreffende certificaten en onmiddellijke betaling van de verkoopopbrengst aan die certificaathouder(s).60 Uitgaande van de situatie waarin de STAK haar aandelen níét mag vervreemden, dan beschikken de certificaathouders over het volledige economische belang61 (Vide ook § 7.1.2.3) bij de gecertificeerde aandelen, indien de administratievoorwaarden bepalen dat, kort gezegd, álle betalingen daarop aan hen ten goede komen. Mag zij die aandelen wél vervreemden, dan is er sprake van een belang als evenbedoeld, indien, kort gezegd, niet alleen alle betalingen op, maar ook alle betalingen voor, de gecertificeerde aandelen aan hen ten goede komen. In beide situaties is de, met de hier bedoelde aandelen verband houdende, (waarde van de) geldstroom die bij de STAK binnenkomt, immers gelijk aan de (waarde van de) geldstroom die naar buiten (lees: de certificaathouders) gaat.

Certificaathouders hebben een – toekomstig (en voorwaardelijk) – jegens de STAK uit te oefenen verbintenisrechtelijke aanspraak,62 een vorderingsrecht,63 waarvan de waarde correspondeert met de waarde, eventuele waardeveranderingen daaronder begrepen, van die aandelen.64 Het certificaat van aandeel belichaamt deze (obligatoire) aanspraak,65 dat vorderingsrecht,66 oftewel het economisch belang,67 waarvan de inhoud (nader) wordt bepaald in de administratievoorwaarden.68 Uit dit een en ander volgt dat de certificaathouder een eigen – in de zin van: niet-afgeleid – economisch belang bij de achterliggende aandelen heeft; hij is degene die, uit hoofde van de eerdergenoemde overeenkomst, dat belang jegens de STAK geldend kan maken en het, desnodig, ook in rechte kan afdwingen.

Overigens, certificaten zijn, zoals gezegd, vorderingsrechten,69 althans vermogensrechten,70 (jegens de STAK). Dergelijke rechten zijn, in beginsel, overdraagbaar (Vide art. 3:83 BW).71 Dit impliceert dat de (oorspronkelijke) certificaathouder zijn certificaten – en daarmee zijn economisch belang bij de hier bedoelde aandelen – kan overdragen aan een opvolgend certificaathouder. Wat zich ook laat denken, is dat zij met elkaar een overeenkomst sluiten uit hoofde waarvan eerstgenoemde louter de (volledige) economisch ‘eigendom’ van zijn certificaten aan laatstgenoemde (diegene wordt dan de ‘economisch gerechtigde tot’ dan wel ‘economisch rechthebbende op’ certificaten van aandelen, oftewel de ‘economisch certificaathouder’) ‘overdraagt’72,73ten gevolge waarvan eventuele betalingen op of voor de gecertificeerde aandelen via twee tussenschakels, namelijk de STAK en de juridisch certificaathouder (i.e. de juridisch rechthebbende op de certificaten), omhoog worden gepompt van de vennootschap naar hem, de economisch certificaathouder (i.e. de economisch rechthebbende op de certificaten). Aldus komt de (daarmee corresponderende) waarde van die aandelen uiteindelijk aan hem ten goede. Nu hij te dier zake een uit de zo-even genoemde overeenkomst voortvloeiende obligatoire aanspraak jegens de juridische certificaathouder heeft, is er sprake van een eigen economisch belang (Vide ook § 7.1.2.3). Op een wijze als hierboven bedoeld kan er met dat belang worden geschoven.

Ik borduur nog even op die laatstbedoelde situatie voort. In geval van een juridisch eigenaar en een economisch eigenaar zal laatstgenoemde dat vorderingsrecht jegens eerstgenoemde moeten uitoefenen. Zoals gezegd, kan de economisch eigenaar de economisch eigendom ‘overdragen’ aan een derde of aan een opvolgend economisch eigenaar. Dit kan geschieden langs de weg van contractsoverneming (Vide art. 6:159 BW).74 Als de juridisch eigenaar daar zijn medewerking niet aan heeft verleend, dan blijft de eerste economische eigenaar zelf jegens hem gebonden (zogenoemde onvolkomen contractsoverneming75) en zal de tweede economisch eigenaar het vorderingsrecht jegens de eerste economisch eigenaar moeten uitoefenen.76 Ingeval de juridisch eigenaar zijn medewerking wél verleent door het, al dan niet bij voorbaat, geven van toestemming tot zo’n contractsoverneming en de eerste economisch eigenaar aldus wordt ontslagen van al zijn verplichtingen (zogenoemde volkomen contractsoverneming),77 dan valt laatstbedoelde er als het ware geheel tussenuit78 en zal de tweede economisch eigenaar het vorderingsrecht jegens de juridisch eigenaar moeten uitoefenen.

Geschematiseerd79 kan het vorenstaande – in essentie – aldus worden weergegeven:

id-f9b9ed1f-cfff-4761-928e-0141f5f6a649

Volle eigendom (na overdracht: bloot eigendom)80

b6e99b5a-35dd-4922-ab5c-0c89f8b75a76

id-82c9033d-c70c-43bb-b5cb-c101bafd5ffa

id-92a1d153-8d41-4ac8-a60d-e05bea3ab631

Deze functie is alleen te gebruiken als je bent ingelogd.