2.4.5 Voorbeelden van uitgiften van gewone beschermingsaandelen die door een rechter zijn getoetst

Naast het hierboven genoemde Doetinchemse IJzergieterij arrest, werd de uitgifte van gewone beschermingsaandelen nog een aantal malen aan een rechter voorgelegd. Hieronder volgen enkele voorbeelden.1Ik benadruk dat het in deze gevallen steeds ging om de uitgifte van gewone aandelen.

In Immofarm/Reiss gaf het bestuur van N.V. Handelsvereniging v/h Reiss & Co. (Reiss) krachtens statutaire bevoegdheid (gewone) aandelen uit aan bevriende relatie Bank Mees & Hope N.V. tegen een koers die beneden de beurswaarde en de intrinsieke waarde lag, waardoor de algemene vergadering in de gelegenheid werd gesteld om het voorstel tot statutenwijziging houdende de creatie van prioriteitsaandelen met een daarbij behorende beheersstichting met de vereiste meerderheid aan te nemen. Immofarm A.G. (Immofarm) hield rond 40% van het geplaatste aandelenkapitaal van Reiss. Na de emissie was dat belang geslonken tot minder dan 25%. Immofarm vorderde nietigheid van de emissie wegens strijd met de wet en/of de statuten en/of wegens strijd met de normen van de goede trouw die het bestuur van Reiss jegens aandeelhouders in acht diende te nemen.2 Met het emissiebesluit werd in de ogen van Immofarm een ander doel nagestreefd dan het eigenlijke doel van de vennootschap, te weten de wens de voorgenomen statutenwijziging door te drukken. De rechtbank wees de vordering van Immofarm af nu het bestuursbesluit kennelijk werd genomen om een poging van Immofarm tot een zogenaamde overval te verhinderen en oordeelde dat het middel tot het beoogde doel niet ongeschikt noch daarmee onevenredig was.3 In hoger beroep herhaalde het Hof de bewoordingen van de Hoge Raad inzake Doetinchemse IJzergieterij dat bestuur en raad van commissarissen het tot hun taak konden en mochten rekenen een voorstel tot statutenwijziging te doen dat in het belang van de vennootschap is, dat wil zeggen van de gezamenlijke aandeelhouders maar tevens ter wille van de continuïteit van de onderneming, haar zelfstandige voortbestaan, het behoud van haar eigen (Nederlands) karakter en van het personeel. Het Hof oordeelde dat de emissie niet strekte ter voorziening in een reële behoefte aan kapitaal, maar om de uitoefening van de legitieme rechten van een grootaandeelhouder te verijdelen. Zulks zou ongeoorloofd zijn indien daarvoor niet een voldoende rechtvaardiging bestaat.4 Die rechtvaardiging ontbrak in de ogen van het Hof. Reiss had met de niet-onredelijke voorstellen van Immofarm een overval van een derde kunnen verhoeden zonder over te hoeven gaan tot de bestreden emissie.

Deze uitspraak is in lijn met de opvatting zoals die eind jaren zestig ook in de literatuur (Van der Grinten) leefde en later in de jaren zeventig in de literatuur werd ondersteund (Maeijer, Van Schilfgaarde), die inhoudt dat een uitgifte met als doel om de zeggenschapsverhoudingen te beïnvloeden geoorloofd is, mits deze gerechtvaardigd wordt door het vennootschappelijk belang. Daarvan was hier geen sprake, omdat Reiss – om in actuele termen te spreken – niet de dialoog was aangegaan met Immofarm.

In Goodrich/Vredestein gaf N.V. Rubberfabriek Vredestein (Vredestein) op 1 mei 1970 gewone aandelen uit aan Goodyear Tire & Rubber Comp. (Goodyear) krachtens besluit van de raad van bestuur en met goedkeuring van de raad van commissarissen van Vredestein. De bestaande aandeelhouders van Vredestein kregen geen recht om naar evenredigheid van het aantal door hun gehouden aandelen op de uit te geven aandelen in te schrijven. Volgens de raad van commissarissen deed zich een uitzonderlijk geval voor waarin het belang van aandeelhouders meebracht dat de bestaande aandeelhouders geen voorkeursrecht konden uitoefenen, zoals bepaald in de statuten van Vredestein. Op grond van de statuten mocht het voorkeursrecht namelijk slechts in het belang van de aandeelhouders worden uitgesloten. Nadat Goodyear een openbaar bod had uitgebracht op Vredestein, werden er in de ogen van Vredestein door onbekende kopers pogingen gedaan om zonder een openbaar bod uit te brengen via aankopen ter beurze zich in korte tijd de meerderheid van het uitstaande aandelenkapitaal van Vredestein te verwerven. Daarbij zou geen garantie bestaan omtrent de continuïteit van Vredestein als onderneming en omtrent de belangen van werknemers en minderheidsaandeelhouders. Goodyear was een grote concurrent van The B.F. Goodrich Company (Goodrich). Door de aandelenemissie verwierf Goodyear controle in Vredestein. Goodrich was eerder met Vredestein door middel van een joint venture vennootschap een samenwerkingsovereenkomst aangegaan op grond waarvan de eerste op vertrouwelijke basis commerciële en technische kennis en hulp verleende aan de joint venture. Bovendien bestonden er tussen Goodrich en de joint venture nauwe commerciële banden. Goodyear had inmiddels op de beurs zo’n 52% van het geplaatste aandelenkapitaal van Vredestein verworven en verkreeg met dit aandelenbelang indirecte controle over de joint venture en dus ook over de commerciële en technische informatie die Goodrich aan de joint venture had verstrekt. Goodrich vorderde in twee kort gedingen5 nietigverklaring van het emissiebesluit, omdat door de uitgifte het belang van de aandeelhouders niet zou worden gediend en bovendien de uitgifte onrechtmatig en/of in strijd met de goede trouw jegens Goodrich zou zijn. De rechtbank verbood Goodyear bij wijze van voorlopige voorziening het stemrecht op de krachtens de emissie verkregen aandelen uit te oefenen. Naar het voorlopig oordeel van het Hof viel te betwijfelen of de raad van commissarissen in redelijkheid van mening kon zijn dat zich een uitzonderlijk geval in de zin van de statuten voordeed, waarin het voorbijgaan aan het voorkeursrecht van de aandeelhouders in het belang van die aandeelhouders was.6 Het Hof nam daarbij onder meer in aanmerking dat Vredestein reeds eerder in 1965 een voorziening tegen een dreigende overval had getroffen in de vorm van beperkt royeerbare certificaten en dat niet was gebleken dat Vredestein deze voorziening niet langer doeltreffend achtte. Daarbij werden ten gevolge van de emissie alle bestaande kapitaalverschaffers in een slag in de minderheid gebracht ten gunste van Goodyear. Na een schikking met Goodyear kreeg Goodrich nagenoeg alle aandelen Vredestein in handen.7

In deze uitspraak werd het uitsluiten van het voorkeursrecht dus niet in het belang van de aandeelhouders geacht. Vredestein kende bovendien een andere beschermingsmaatregel in de vorm van beperkt royeerbare certificaten, waarvan het Hof niet uitsloot dat deze niet langer doeltreffend zou zijn. Hier valt het proportionaliteitsbeginsel te herkennen waarnaar de Hoge Raad in 2003 in de RNA-beschikking verwijst. Ongetwijfeld heeft bij deze uitspraak ook meegespeeld dat Vredestein met Goodrich een commerciële samenwerkingsovereenkomst was aangegaan waaraan confidentiële aspecten kleefden. Hieruit blijkt dat de concrete omstandigheden van het geval van groot belang zijn voor de vraag of het treffen van een maatregel gerechtvaardigd is.

In Westertoren/HVA gaf Verenigde HVA Maatschappijen N.V. (HVA) gewone aandelen uit aan Investeringsbank Amsterdam N.V. (Investeringsbank) teneinde de oppositie van N.V. Administratiemaatschappij Westertoren (Westertoren), die circa 10% van het geplaatste kapitaal verschafte, te breken, zulks in het belang van HVA. Op grond van de statuten konden de aandelen niet beneden pari worden uitgegeven en moesten de aandelen worden volgestort. De bevoegdheid tot uitgifte kwam blijkens de statuten van HVA toe aan het bestuur onder goedkeuring van de raad van commissarissen. Voorts was het bestuur onder goedkeuring van de raad van commissarissen bevoegd om op grond van bijzondere omstandigheden het voorkeursrecht van bestaande aandeelhouders bij de uitgifte uit te sluiten. Blijkens de tussen HVA en de bank gesloten plaatsingsovereenkomst, was het de bedoeling om de Investeringsbank voor rekening en risico van HVA en voor zo kort mogelijke tijd aandeelhouder van HVA te maken zonder de bank te laten delen in de kans dat de bedrijfsresultaten van HVA gunstig of ongunstig zouden uitvallen. De bank volstond met een boeking van het te storten bedrag op een rekening die op naam stond van HVA, maar tot welke rekening HVA geen toegang had. Het Hof oordeelde dat sprake was van een schijnhandeling omdat onder deze omstandigheden geen sprake was van een reële volstorting.8 De Investeringsbank werd verboden om haar aandeelhoudersrechten uit te oefenen.9 De vraag omtrent de toelaatbaarheid van de uitgifte van aandelen als strijdmiddel kwam in dit arrest niet aan de orde.

Enige tijd later vond HVA een white knight in Socfin S.A. (Socfin) en plaatste eerstgenoemde een gelijk aantal gewone aandelen a pari bij laatstgenoemde, nadat beide partijen een samenwerkingsovereenkomst hadden gesloten en nadat de eerder uitgegeven aandelen aan de Investeringsbank waren ingetrokken.10 Westertoren vocht de wenselijkheid van die samenwerking niet aan en was stellig overtuigd van het belang van HVA bij de samenwerking met Socfin. Wel had Westertoren bezwaar tegen de gekozen vorm van de samenwerking, te weten de uitgifte van aandelen aan Socfin. Socfin had namelijk als voorwaarde voor de samenwerking kapitaaldeelname in HVA gesteld. Het Hof toetste marginaal en oordeelde dat HVA niet in strijd had gehandeld met de jegens haar aandeelhouders in acht te nemen goede trouw en dat het bestuur redelijkerwijs de statutair vereiste “bijzondere omstandigheden” aanwezig kon achten en op grond daarvan het voorkeursrecht kon uitsluiten. Hier zal hebben meegespeeld dat Westertoren de samenwerking met Socfin in het belang van HVA achtte. Wat verder opvalt is dat het Hof marginaal toetste, een lijn die in latere jurisprudentie werd doorgezet.

Van marginale toetsing was ook sprake in Mook/Mulder Boskoop. Daarin oordeelde de president in kort geding dat het besluit tot uitgifte van aandelen door de raad van commissarissen van Mulder Boskoop N.V. niet ongeoorloofd is enkel op grond dat daardoor de meerderheidspositie van Van Mook Beheer B.V. verloren zou gaan.11 Het ging erom dat de raad van commissarissen, in aanmerking genomen de belangen van de andere betrokkenen, in redelijkheid in het belang van de vennootschap en de met haar verbonden onderneming zou kunnen besluiten tot uitgifte van aandelen. Aandelenemissies zouden derhalve ook om andere redenen dan om te voorzien in een behoefte aan vergroting van het eigen vermogen rechtsgeldig kunnen plaatsvinden. Hier speelde ook dat de OR zich tegen deelname van Van Mook had verzet en dat Van Mook geen duidelijk plan had met betrekking tot Mulder Boskoop. Deze uitspraak bevestigt aldus dat een uitgifte van aandelen ook mag plaatsvinden om de zeggenschap van aandeelhouders te beïnvloeden en past in de ontwikkeling van wetgeving sinds 1971, waarin de raad van commissarissen het vennootschappelijk belang dient te behartigen en de belangen van alle betrokkenen dient af te wegen.

De volgende casus speelde eind jaren negentig, een tijd waarin veel vennootschappen zich bedienden van beschermingsprefs. Gucci N.V., een Nederlandse vennootschap waarvan de aandelen waren genoteerd in Amsterdam en New York, kende echter geen beschermingsprefs of enige andere vorm van bescherming. Gucci kende aldus een open statutaire structuur. LVMH had eind jaren negentig van de vorige eeuw een belang van 34,4% in Gucci opgebouwd. Om de niet-gewenste zeggenschap van LVMH in Gucci te voorkomen, verleende Gucci optierechten aan Stichting Belangen Werknemers tot het nominale bedrag van de aandelen die LVMH in Gucci had opgebouwd. De OK stelde voorop dat het een vennootschap in beginsel vrijstaat maatregelen te nemen teneinde te voorkomen dat een aandeelhouder een overwegende of belangrijke mate van zeggenschap in haar verkrijgt die haar niet welgevallig is.12 Daarbij mag het bestuur bijvoorbeeld in de overwegingen betrekken dat de potentiële grootaandeelhouder een concurrent is of niet bereid is een openbaar bod te doen op alle uitstaande aandelen. Een goed gefundeerde beslissing om beschermingsmaatregelen in stelling te brengen kan dan ook in de opvatting van de OK op zichzelf beschouwd niet tot het oordeel leiden dat er gegronde redenen zijn om aan de juistheid van het beleid van Gucci te twijfelen. Het voorgaande zou niet afdoen aan het feit dat gedragingen gericht op het voorkomen van verkrijging van zeggenschap door een aandeelhouder in een concreet geval grondslag kunnen vormen om aan een juist beleid te twijfelen. De instelling van de beschermingsmaatregel zou tevens moeten worden beoordeeld in het licht van de redelijkheid en billijkheid die Gucci ten opzichte van haar (minderheids)aandeelhouders in acht dient te nemen, zulks mede tegen de achtergrond van de open statutaire structuur van Gucci en de rechten en verwachtingen die een aandeelhouder in redelijkheid heeft kunnen ontlenen, aldus de OK.

Ondertussen vond Gucci een white knight in Pinault Printemps Redoute S.A. (PPR), aan welke laatste Gucci gewone aandelen uitgaf voor een aan de beurskoers gerelateerde prijs. Met betrekking tot die uitgifte knoopte de OK aan bij haar hierboven weergegeven uitgangspunt dat het een vennootschap in beginsel vrijstaat om maatregelen te treffen, maar dat Gucci zich in deze niet aan de eisen van redelijkheid en billijkheid had gehouden door, zonder de uitkomst van de onderhandelingen met LVMH af te wachten, de transactie met PPR aan te gaan.13 Die transactie was in de ogen van de OK niet noodzakelijk, omdat de OK in een eerdere beschikking bij wijze van onmiddellijke voorziening het stemrecht aan LVMH had ontnomen.14 Op grond van een en ander oordeelde de OK dat de PPR-transactie met name bezien in het licht van haar gevolgen voor de andere aandeelhouders onder wie ook LVMH naar haar inhoud beoordeeld een gegronde reden opleverde om aan een juist beleid te twijfelen.

Deze beschikking is de eerste van een trits waarbij de enquêteprocedure de voornaamste bron van normering van bestuurlijk handelen in een situatie van een vijandige overname is geworden. In lijn met de opvattingen van de Commissie Van der Grinten, de VvdE, de regeringsopvattingen en het hiervoor genoemde vonnis Mook/Mulder Boskoop, stelt ook de OK voorop dat het een vennootschap vrijstaat om beschermingsmaatregelen te treffen. Daarbij is het van belang dat de vennootschapsleiding in redelijkheid en in het belang van de vennootschap tot het besluit tot het treffen van de beschermingsmaatregel heeft kunnen komen. Bij die toetsing spelen de volgende omstandigheden een rol: (i) wat is de hoedanigheid van de grootaandeelhouder (bijvoorbeeld concurrent), (ii) is deze bereid om een openbaar bod te doen op de resterende uitstaande aandelen, (iii) in welke mate is de vennootschap beschermd, (iv) de rechten en verwachtingen die een aandeelhouder en de bij de kapitaalmarkt betrokkenen in het algemeen daar in redelijkheid aan kunnen ontlenen en (v) de eisen van redelijkheid en billijkheid die een vennootschap jegens een (minderheids)aandeelhouder in acht moet nemen. Overigens gold de biedplicht nog niet ten tijde van de uitspraak. Ik acht de tweede omstandigheid daarom thans slechts relevant indien een overvaller welbewust onder de biedplicht blijft.

Ook Rodamco North America N.V. (RNA) – een beleggingsmaatschappij met veranderlijk kapitaal (bmvk) – was een onbeschermde vennootschap en kende dus een open statutaire structuur. Westfield, een Australische onderneming verwierf een substantieel belang in RNA (24,9%), eiste een positie in het bestuur en de raad van commissarissen van RNA en wenste het beleid van RNA te veranderen in die zin dat het beheer van het onroerend goed van RNA aan Westfield werd overgedragen. In reactie op deze gebeurtenis, werd Stichting RNA opgericht en gaf RNA aan deze stichting gewone beschermingsaandelen uit. De OK concludeerde dat een aandeelhouder die een substantieel aantal aandelen verwerft in een vennootschap met een open statutaire structuur in de positie kan komen te verkeren dat deze feitelijk controle uitoefent. Die verwerving zou op zichzelf onvoldoende rechtvaardiging vormen voor het nemen van buitenstatutaire beschermingsmaatregelen als de uitgifte van gewone aandelen aan een stichting.15 Daarbij achtte de OK relevant dat (i) Westfield deskundig was op het terrein waarop RNA zich bewoog, (ii) Westfield de steun genoot van een andere minderheidsaandeelhouder en (iii) RNA een bmvk was waarbij de belangen van andere stakeholders dan de aandeelhouders in belangrijk mindere mate van betekenis zijn. Een beschermingsstichting zou met die uitgangspunten op gespannen voet staan en gegronde redenen opleveren om aan een juist beleid te twijfelen. Daarbij legde de OK een verband met een stichting continuïteit die beschermingsprefs kan nemen. Het bestuur van RNA zou op grond van de statuten niet de bevoegdheid hebben om zodanige aandelen uit te geven.16

Vermoedelijk bedoelt de OK hier dat de uitgiftebevoegdheid van het bestuur van een bmvk zich niet strekt tot het uitgeven van aandelen met een beschermingskarakter. Ik kom op dit aspect terug in paragraaf 6.5.5 onder a. De OK oordeelde voorts onder verwijzing naar art. 2:8 BW dat de verwerver van een pakket aandelen als behoorlijk aandeelhouder in zijn handelen niet alleen zijn eigenbelangen, maar ook de belangen van de vennootschap in al haar facetten en alle daarbij betrokken belangen – onder wie met name ook de overige aandeelhouders – dient te betrekken. Tegen die achtergrond staat het dan ook het bestuur van RNA vrij maatregelen te nemen teneinde te voorkomen dat een (minderheids)aandeelhouder, ten aanzien van wie in redelijkheid valt te betwijfelen of hij handelt in overeenstemming met voormelde norm, een overwegende of belangrijke mate van zeggenschap verkrijgt. De OK gelastte een enquête en benoemde op 18 oktober 2001 onderzoekers.

Op 22 maart 2002 volgde het eindoordeel van de OK.17 De OK stelde voorop dat de plannen van Westfield mogelijk zodanige nadelige gevolgen zouden kunnen hebben dat het aanvaardbaar was dat aandelen aan een stichting werden uitgegeven met het doel om zonder de dreiging van doorbreking van de status quo met (onder andere) Westfield verder te spreken over de te volgen strategische koers. De oprichting van Stichting RNA en de uitgifte van aandelen aan haar moest echter niet worden beschouwd als het creëren van een status quo teneinde met Westfield verdere besprekingen en onderhandelingen te voeren, doch als een middel om haar grootaandeelhouder Westfield definitief buiten de deur te houden. De OK was in feite in de kern van oordeel dat (i) de uitgifte van de gewone beschermingsaandelen als een definitieve maatregel moest worden beschouwd en (ii) dat RNA onvoldoende had gepoogd om met Westfield in overleg te treden zonder Westfield daarbij de mogelijkheid te geven zijn standpunten omtrent het wenselijk geachte beleid van RNA aan de aandeelhouders voor te leggen. Het voorgaande zou in strijd zijn met elementaire beginselen van behoorlijk ondernemerschap. De OK oordeelde dat sprake was van wanbeleid in de zin van art. 2:355 BW.

In cassatie oordeelde de Hoge Raad dat onder bepaalde omstandigheden het gebruik van een beschermingsmaatregel als de onderhavige – de uitgifte van gewone beschermingsaandelen – gerechtvaardigd kan zijn als deze maatregel noodzakelijk is onder meer met het oog op de continuïteit van (het beleid van) de vennootschap en de belangen van degenen die daarbij betrokken zijn.18 Dit geldt ook indien RNA zelf had gekozen voor een open structuur. Dit uitgangspunt sluit aan bij de OK beschikkingen inzake Uni-Invest/Breevast en Gucci.19 Voorts zou het uitgangspunt moeten zijn dat de vraag of een dergelijke maatregel gerechtvaardigd is, moet worden beantwoord aan de hand van de omstandigheden van het geval. Uit het arrest blijkt dat het bestuur marginaal zou moeten toetsen, de beschermingsmaatregel ertoe dient om de status quo te handhaven en dat deze in het algemeen niet voor onbepaalde tijd gehandhaafd zou moeten worden:

Voor de beantwoording van de vraag of het (i) nemen en (ii) vooralsnog handhaven van de beschermingsmaatregel gerechtvaardigd is, zal als maatstaf moeten gelden, aldus de Hoge Raad:

De Hoge Raad vernietigde de beschikking van de OK van 22 maart 2002 inzake wanbeleid. Hij oordeelde dat uit de onderzoeken niet was gebleken dat de uitgegeven gewone beschermingsaandelen niet na verloop van tijd ongedaan gemaakt zouden kunnen worden, zulks mede omdat het onderzoek zich over een periode van slechts twee maanden uitstrekte. Met betrekking tot het tweede oordeel van de OK dat onvoldoende overleg was gepleegd, oordeelde de Hoge Raad dat dat oordeel onbegrijpelijk was, nu uit de processtukken duidelijk was gebleken dat uitvoerig overleg tussen Westfield en RNA had plaatsgevonden.

Uit deze beschikking van de Hoge Raad blijkt dat het in de kern steeds gaat om de vraag of het vennootschappelijk belang wordt aangetast. De beschermingsmaatregel moet noodzakelijk zijn onder meer met het oog op de continuïteit van (het beleid van) de vennootschap en de belangen van degenen die daarbij betrokken zijn. Of daarvan sprake is, moet worden beantwoord aan de hand van de omstandigheden van het geval. Dit is naar mijn idee het belangrijkste element van de RNA- beschikking. Een belangrijke constatering is verder dat de beschikking bevestigt dat het vennootschappen vrijstaat om zich te beschermen indien het vennootschappelijk belang dreigt te worden aangetast en verder dat dat uitgangspunt óók geldt voor vennootschappen met een open structuur, dat wil zeggen onbeschermde vennootschappen die zich naar buiten toe ook als zodanig hebben gepresenteerd. Niet alleen vennootschappen die een kenbare statutaire inrichting hebben waaruit blijkt van de mogelijkheid tot bescherming – zoals vennootschappen die een recht hebben verleend tot het nemen van beschermingsprefs – kunnen zo’n maatregel treffen, maar ook de vennootschappen die onbeschermd zijn. Op deze laatste groep vennootschappen kom ik terug in de paragrafen 6.2 en 6.3.

De Hoge Raad spreekt in zijn beschikking verder van de noodzakelijkheid van de maatregel teneinde de status quo te handhaven en aldus een voldoende overleg met de partij die de zeggenschap poogt over te nemen en andere betrokkenen te faciliteren. Ik hecht aan dit element minder gewicht, omdat dat naar mijn mening alleen aan de orde is indien degene die de zeggenschap tracht over te nemen onvoldoende gelegenheid heeft geboden tot overleg.22 Het is in ieder geval in het algemeen geen vereiste voor het treffen van een beschermingsmaatregel. In situaties waarin een activistische aandeelhouder stelselmatig voorstellen in de algemene vergadering torpedeert of bepaalde voorstellen die vooral in zijn belang zijn in stemming wenst te brengen, heeft dat overleg veelal reeds plaatsgevonden zonder dat dat resultaat heeft opgebracht.23 In dat geval is het in het belang van de vennootschap en alle daarbij betrokkenen dat besluitvorming door de algemene vergadering plaatsvindt, of besluitvorming wordt voorkomen. Het treffen van de beschermingsmaatregel heeft dan ten doel om de besluitvorming te beïnvloeden. De status quo wordt in die situaties juist doorbroken. Op zich is het verklaarbaar dat deze normering met zo veel woorden in de RNA-beschikking wordt genoemd. In de tijd dat de beschikking werd gewezen, kwam aandeelhoudersactivisme namelijk nog niet vaak voor. Beschermingsmaatregelen werden dan ook niet steeds getroffen om besluitvorming van de algemene vergadering te beïnvloeden. Bovendien was de roep om een actieve en constructieve dialoog tussen aandeelhouders en vennootschapsleiding in de tijd dat de RNA-beschikking werd gewezen nog niet zo groot.24 Gesteld zou kunnen worden dat de RNA-beschikking op dit punt wat verouderd is. Op de normering “handhaving van de status quo” kom ik terug in paragraaf 3.5.2 onder b.

Voor de vraag voor welke duur beschermingsmaatregelen mogen uitstaan, stelt de Hoge Raad dat het gedurende onbepaalde tijd handhaven van een beschermingsmaatregel in het algemeen niet gerechtvaardigd zal zijn. Dat betekent mijns inziens dat als uitgangspunt heeft te gelden dat beschermingsmaatregelen na zekere tijd ongedaan gemaakt worden, maar dat er omstandigheden kunnen zijn die het blijven uitstaan van een beschermingsmaatregel rechtvaardigen. Uit de beschikking valt dus niet af te leiden dat beschermingsmaatregelen voor de maximale duur van twee jaar mogen uitstaan. Verder geldt dat indien een beschermingsmaatregel wordt getroffen om besluitvorming door de algemene vergadering te bewerkstelligen of te belemmeren, de beschermingsmaatregel ongedaan gemaakt zal worden zodra de algemene vergadering heeft plaatsgevonden. De duur speelt dan geen rol. Ik meen dan ook dat niet te veel gewicht moet worden toegekend aan het tijdelijkheidscriterium uit de RNA-beschikking.25 Op de duur kom ik terug in de paragrafen 4.4.5, 9.5.5 en 11.4.5.

Ten slotte blijkt uit de RNA-beschikking dat het treffen van een beschermingsmaatregel een adequate en proportionele reactie moet zijn op het dreigende gevaar. De maatregel moet met andere woorden geschikt zijn en in verhouding staan tot het dreigende gevaar. Naar mijn mening wordt de proportionaliteit voor het grootste gedeelte ingekleurd door de geschiktheid van de maatregel. Uiteindelijk gaat het er immers om dat met de maatregel het beoogde doel wordt bereikt. Het proportionaliteitsbeginsel is een open en buigzame norm die afhankelijk van de omstandigheden van het geval steeds anders kan worden ingekleurd. Degene die besluit tot het treffen van de beschermingsmaatregel moet in alle redelijkheid kunnen vaststellen dat de maatregel in de voorliggende situatie noodzakelijk is met het oog op de continuïteit (van het beleid) van de vennootschap en de belangen van degenen die daarbij zijn betrokken en in redelijke verhouding staat tot het dreigende gevaar. Ik kom op deze norm terug in paragraaf 3.5.2 onder c.

In de RNA-beschikking van de Hoge Raad komen veel elementen terug die reeds eerder aan de orde kwamen in de oudere jurisprudentie, in het rapport van de Commissie Van der Grinten, het rapport van de VvdE, Bijlage X en de parlementaire geschiedenis. Ik noem het creëren van ruimte voor nader overleg en een zorgvuldige afweging van de belangen van alle betrokkenen, de tijdelijkheid van de beschermingsmaatregel, de noodzakelijkheid van de maatregel met het oog op de continuïteit van de onderneming en de proportionaliteit van de maatregel in verhouding tot het dreigende gevaar. In die zin ligt de beschikking in het verlengde van de eerdere opvattingen en is zij daarom niet grensverleggend. Deze constatering en de hierboven genoemde vaststelling dat de RNA-beschikking in een enkel opzicht verouderd is, maken het dat het belang van de RNA-beschikking niet overschat moet worden.26

Algemeen wordt aangenomen dat de RNA-beschikking in een groot aantal situaties van toepassing is.27 Deze aanname is begrijpelijk, omdat het bij het treffen van beschermingsmaatregelen in de kern steeds om hetzelfde gaat, namelijk de vaststelling dat het vennootschappelijk belang dreigt te worden aangetast. De aanname spreekt mij ook aan, omdat de RNA-beschikking in feite een overzichtelijke verzameling van normeringen uit de vroegere rechtspraak, rapporten en parlementaire geschiedenis vormt. Zij is een bruikbaar handvat bij de vaststelling of het treffen van bescherming gerechtvaardigd is. Een brede toepassing geeft ook duidelijkheid en schept rechtszekerheid voor alle betrokkenen. Bij het voorgaande geldt wel dat de hierboven door mij aan de orde gestelde kanttekeningen – de beschikking is op sommige onderdelen wat verouderd wat met zich brengt dat niet alle normeringen steeds van toepassing zijn, het proportionaliteitsbeginsel is een buigzame norm – steeds in aanmerking genomen moeten worden bij toepassing van de RNA-beschikking. Ik meen dat de RNA-beschikking op de volgende situaties kan worden toegepast:

Omdat de uitgifte van beschermingsprefs tegenwoordig geschiedt nadat de stichting continuïteit een aan haar verleend recht tot het nemen van beschermingsprefs uitoefent (optie), besteed ik in paragraaf 9.5 nader aandacht aan de uitoefening van de optie door een stichting continuïteit en de rol van de RNA-beschikking daarbij. In paragraaf 3.5 behandel ik de geoorloofdheid van beschermingsmaatregelen en van de uitgifte van beschermingsprefs in het bijzonder.

Aangenomen wordt dat de RNA-beschikking niet van toepassing is op structurele beschermingsmaatregelen als prioriteitsaandelen, oligarchische clausules en certificering.38 Dit zijn maatregelen die in de statuten van de vennootschap zijn verankerd en aldus een gegeven zijn van de corporate governance van de vennootschap. In dat verband meen ik dat hetzelfde geldt voor de in paragraaf 2.2.1 genoemde vennootschapsrechtelijke maatregelen waar een beschermend effect vanuit kan gaan, zoals dual-class aandelen en loyaliteitsaandelen.