2.4.2 Korte schets van de ontwikkeling van de nv en het ontstaan van bescherming

Tot aan het begin van de 20e eeuw waren de meeste aandelen van nv’s in handen van een kleine groep grootaandeelhouders, dikwijls de oprichters of hun familie.1 Externe aandeelhouders hadden weinig zeggenschap en de werkelijke macht was geconcentreerd bij de bestuurders en commissarissen die vaak tot de groep van oprichters en grootaandeelhouders behoorden of daarmee nauwe contacten onderhielden. In lijn met de opvatting dat de nv als een contractuele rechtsbetrekking werd gezien, als een contract tussen de aandeelhouders, werd de algemene vergadering als hoogste macht in de nv beschouwd. Bestuurders en commissarissen fungeerden als lasthebbers van de aandeelhouders. Ondanks het feit dat de algemene vergadering als het hoogste orgaan werd beschouwd, had de algemene vergadering in de 19e eeuw een beperkte betekenis.2

Vanaf het eind van de 19e eeuw en begin van de 20e eeuw komt bescherming op, aanvankelijk in de vorm van oligarchische clausules.3 Die opkomst werd door een aantal factoren veroorzaakt. De economische expansie rondom de eeuwwisseling werd voor een groot gedeelte gefinancierd met buitenlands geld. Dit leidde tot een toenemende invloed van buitenlandse kapitaal in Nederland. Het aantal emissies nam beduidend toe, waardoor bestaande pakketten in handen van controlerende aandeelhouders verwaterden. Door de invoering van oligarchische regelingen konden die controlerende aandeelhouders hun invloed behouden. Ook het toenmalige politieke klimaat vormde een voedingsbodem voor bescherming. Het liberalisme maakte plaats voor het nationalisme; de Eerste Wereldoorlog stond voor de deur. Überfremdung – het verwerven door buitenlanders van de meerderheid van de aandelen met het doel zich een beslissend overwicht in de leiding te verzekeren – vormde een motief voor bescherming.4 In 1898 introduceerde Koninklijke Ned. Mij tot Exploitatie van Petroleumbronnen in Nederlandsch-Indië (de voorganger van Koninklijke Olie) een bindend voordrachtsrecht voor de benoeming van bestuurders, commissarissen en vertegenwoordigers in Nederlands-Indië ten gunste van de vergadering van houders van preferente aandelen.5 Dat voordrachtsrecht kon niet worden doorbroken en kon aldus als een absoluut bindend voordrachtsrecht worden beschouwd. Aan de vergadering van houders van preferente aandelen kwam voorts het recht toe om besluiten van de algemene vergadering tot wijziging van de statuten, ontbinding en uitgifte van aandelen goed te keuren. Met de oligarchische clausules werd vooral beoogd om Standard Oil Company buiten de deur te houden. Bij de wet van 2 juli 1928, die een codificatie van het nv-recht heeft gegeven, werd het absoluut bindend voordrachtsrecht onmogelijk gemaakt. De algemene vergadering kon de voordracht doorbreken bij besluit genomen met twee derden van de uitgebrachte stemmen vertegenwoordigend meer dan de helft van het geplaatste kapitaal.6

De periode tussen 1928 en 1971 vangt aan met de magere jaren ‘30 en de daarop volgende Tweede Wereldoorlog. De jaren na de Tweede Wereldoorlog kenmerken zich door economische groei. Die economische groei leidde ertoe dat ondernemingen groeiden en daarmee ook het aantal belanghebbenden bij die onderneming. De factor arbeid werd steeds relevanter en het bestuur kreeg steeds meer een centralere rol binnen de onderneming. Het belang van de continuïteit van de onderneming werd steeds prominenter. Gesteld kan worden dat de vennootschap zich steeds meer als instituut ging ontwikkelen, als autonoom georganiseerde eenheid die intern door eigen rechtsregels van specifieke aard wordt beheerst.7 Met de introductie van het structuurregime in 1971 werd aan de ondernemingsraad vennootschapsrechtelijke medezeggenschap toegekend.8 De taakopdracht van de raad van commissarissen hield niet langer in dat hij zich louter moest richten naar het belang van de aandeelhouders, maar ook naar het belang van de onderneming en de bij die onderneming betrokkenen.9 Dat werd nog eens onderstreept in de parlementaire geschiedenis, alwaar de minister van Justitie en de staatssecretaris van Economische Zaken met zo veel woorden opmerkten dat door toevoeging van het belang van de onderneming geen voet wordt gegeven aan de gedachte dat de commissarissen slechts het belang van de aandeelhouders als groep behartigen zonder acht te slaan op het belang van de werknemers; de commissarissen zouden juist het belang van het geheel moeten behartigen.10 Voorts nam het aantal aandeelhouders bij (open) nv’s steeds meer toe, wat weer leidde tot een verdere deconcentratie van het aandelenbezit. Dat leidde weer tot informatie-asymmetrie tussen aandeelhouders en bestuurders/commissarissen. De belangen van die nieuwe aandeelhouders vielen niet samen met die van de onderneming. Zij waren veelal ondeskundig, hadden vooral financiële belangen en schitterden vaak door afwezigheid op algemene vergaderingen.11 De meeste aandeelhouders gedroegen zich als buitenstaander, als geldschieter, en/of als rentetrekker en interesseerden zich niet voor de onderneming maar slechts voor de bedrijfsresultaten en uitdelingen van de vennootschap en de koers van de aandelen.12 Veelal was aandeelhoudersabsenteïsme het gevolg, waardoor de angst voor toevallige meerderheden in algemene vergaderingen werd aangewakkerd. Bestuurders wapenden zich hiertegen met de eerder genoemde oligarchische maatregelen. Deze ontwikkelingen leidden tot een geleidelijke groei van beschermingsmaatregelen. Kortom, het zich wapenen tegen aandeelhoudersabsenteïsme en tegen invloeden van externe aandeelhouders werd steeds prominenter.13 Deze ontwikkeling werd mede ingegeven door de opkomst van de vennootschap als instituut.

Door de economische expansie en daarmee de groei van ondernemingen, moesten ondernemingen steeds meer rekening houden met andere belangen als klanten, leveranciers, afnemers, maar ook met algemene belangen als welzijn, een goed milieu, veiligheid, volkshuisvesting, de gewenste sociale of maatschappelijke ontwikkeling en gezondheid.14 Die economische expansie maakte in de jaren tachtig pas op de plaats. De economie kreeg te maken met faillissementen. Door een toenemend aantal faillissementen in de jaren tachtig kwamen de belangen van crediteuren in de schijnwerpers te staan. Het belang van de continuïteit van de onderneming in haar geheel kreeg een zwaarder gewicht.15

De jaren negentig kenmerkten zich door een snelle internationalisering van het aandeelhoudersbestand van beursgenoteerde nv’s, waardoor het aandeelhoudersbestand zich steeds meer ging verspreiden en de kans op toevallige meerderheden in de algemene vergadering nog verder toenam. In 1995 bedroeg het percentage niet- Nederlandse beleggers van AEX-fondsen 37%. In 2005 was dat percentage opgelopen tot 75%.16 Ook nam de liquiditeit van de aandelen toe. In 1992 werd gemiddeld 53% van de aandelen verhandeld, terwijl dat percentage in 2009 was toegenomen tot 129%.17 Die toename werd vermoedelijk veroorzaakt doordat beleggers een kortere beleggershorizon hanteerden en ook doordat het steeds gemakkelijker werd om over de grenzen (grote) transacties te verrichten.18 De toename van Britse en Amerikaanse beleggers in Nederlandse beursvennootschappen, maar ook (internationale) stembureaus als Institutional Shareholder Services (ISS) die stemadviezen gaven aan vooral institutionele beleggers en de opkomst van belangenbehartigers als Eumedion en de VEB leidden tot een hernieuwde belangstelling voor het aandeelhoudersbelang. Bestuurders gingen zich steeds meer richten op een maximalisering van de aandeelhouderswaarde.19 Daarmee nam ook de kritiek op het Nederlandse corporate governance systeem steeds meer toe. De algemene vergadering zou slecht functioneren en aandeelhouders zouden te weinig invloed hebben. De typische Nederlandse beschermingsmaatregelen en ook de structuurregeling zouden daar debet aan zijn.20

Een van de eerste stappen die zou moeten leiden tot meer aandeelhoudersinvloed was het wetsvoorstel doorbreking beschermingsconstructies uit 1997. Met dit wetsvoorstel kregen aandeelhouders die ten minste 70% van het geplaatste kapitaal van de vennootschap verschaften de mogelijkheid om de OK te verzoeken tot het afbreken van beschermingsmaatregelen.21 Dit wetsvoorstel sneuvelde echter in 2006. Met de Wet van 9 juli 2004 tot wijziging van boek 2 van het Burgerlijk

Wetboek in verband met aanpassing van de structuurregeling22 en de inwerkingtreding van de Nederlandse corporate governance code in 2003,23 werd beoogd om de invloed van kapitaalverschaffers te vergroten waardoor een beter afgewogen machtsverdeling binnen de beursgenoteerde nv zou moeten ontstaan. De Nederlandse overheid achtte een goed functionerende effectenbeurs waar investeerders over goede informatievoorziening en bepaalde rechten zouden kunnen beschikken van belang voor de economie.24 Met name certificering van aandelen als beschermingsmaatregel en prioriteitsaandelen werden minder populair en werden beteugeld. Zo stelde de NCGC in lijn met het Rapport Peters dat permanente beschermingsmaatregelen als certificering van aandelen niet als beschermingsmaatregel gebruikt zou mogen worden.25 In die tijd is dan ook een afbraak te bespeuren van met name permanente beschermingsmaatregelen als certificering en prioriteitsaandelen.26 De mogelijkheid om beschermingsprefs uit te geven werd over het algemeen gehandhaafd en minder bekritiseerd. In 1992 beschikte 64% van de door Van der Elst, De Jong en Raaijmakers onderzochte vennootschappen over de mogelijkheid om beschermingsprefs uit te geven; in 2006 bedroeg dat percentage nagenoeg gelijk, namelijk 61%.27

De toegenomen rechtspraak op het gebied van corporate governance sinds 2007, het toegenomen aantal enquêteprocedures, alsook de actievere en assertievere aandeelhouders (voornamelijk hedgefondsen) die veelal voor kortere duur verbonden waren aan de vennootschap en gefocust waren op rendement voor de kortere termijn, leidden tot de idee dat de versterking van de zeggenschapspositie van aandeelhouders in beursgenoteerde nv’s te veel was doorgeschoten.28 Zo zorgden de gebeurtenissen rondom Stork in 2006 en ABN AMRO in 2007 ervoor dat beschermingsmaatregelen weer populairder werden. Onder druk van hedgefonds The Children’s Investment (TCI), dat slechts één procent van het geplaatste kapitaal van ABN AMRO verschafte, werd ABN AMRO uiteindelijk opgesplitst en verdeeld. Enige tijd daarvoor, in 2004, had ABN AMRO zijn beschermingsconstructie in de vorm van preferente aandelen juist afgeschaft. De Hoge Raad bepaalde dat de strategie in beginsel een aangelegen heid is van het bestuur, dat de raad van commissarissen daarop toezicht houdt en dat de algemene vergadering haar opvattingen tot uitdrukking kan brengen door uitoefening van de haar in de wet en de statuten toegekende bevoegdheden.29 Met de wijziging van de NCGC in 2008 waarin werd benadrukt dat aandeelhouders zich jegens de vennootschap naar maatstaven van redelijk en billijkheid dienen te gedragen en de responstijd werd geïntroduceerd en de inwerkingtreding van enkele wetten waaronder de wet spreekrecht ondernemingsraad op 1 juli 2010,30 de wet monitoring commissie op 1 juli 201331 en de wet aanpassing enquêterecht op 1 januari 2013,32 werd de balans weer wat hersteld.