10.2.1 Een consequente en brede toepassing van de RNA-norm

Op de vraag hoe het nemen van beschermingsmaatregelen op dit moment in Nederland door de rechter wordt getoetst is geen eenduidig antwoord te geven. De laatste jaren zijn op dit punt verschillende en soms ook enigszins tegenstrijdige uitspraken gedaan. De RNA-norm lijkt een logische norm, maar het is niet zeker dat deze ook daadwerkelijk zal worden toegepast. In de Stork-, ABN AMRO- en ASMI-uitspraken zijn allemaal verschillende normen en redeneringen gehanteerd.1 Het is moeilijk te voorspellen welke gedragsnormen in vijandige overnamesituaties in acht moeten worden genomen, zowel door aandeelhouders als vennootschapsleiding. En dat terwijl de rechtszekerheid, ook op dit gebied, een groot goed is.2 De vragen zoals gesteld aan het eind van Hoofdstuk 2 blijven staan. Wanneer is welke norm van toepassing? Hoe pakt een en ander uit als er meerdere biedingen zijn? Wat als de doelvennootschap een duidelijke voorkeur heeft voor één van de bieders en deze voorkeur met beschermingsmaatregelen kracht bij zet, bijvoorbeeld met deal protection measures? Is er een verschil in toetsing tussen de verschillende beschermingsmaatregelen? Pakt de norm anders uit bij de uitgifte van preferente aandelen dan bij een crown jewel defense? Allemaal vragen waarover geen duidelijkheid bestaat. Er zijn relatief weinig vijandige overnamesituaties, waardoor rechters niet veel kansen krijgen een en ander in te vullen. Daarbij zijn naar mijn mening de laatste jaren bij de zaken die voor de rechter zijn gekomen, kansen gemist om een en ander te verduidelijken en een meer eenvormige normering aan te leggen. Met behoud van de voordelen van flexibiliteit, moeten we mijns inziens toe naar een zoveel mogelijk coherente benadering, waardoor de rechtszekerheid en voorspelbaarheid zo hoog mogelijk wordt. Het moet voor besturen en raden van commissarissen duidelijker zijn wat wel en niet is toegestaan en wat wel en niet van hen wordt verwacht. Deze duidelijkheid is ook voor aandeelhouders van belang. Daarbij moet worden opgemerkt dat hoe een en ander in concrete situaties uitpakt uiteraard, zoals zo vaak, voor een belangrijk deel afhangt van de feiten en de omstandigheden van het geval, en niet op voorhand te zeggen is.3 Dat is ook goed, de norm moet flexibel zijn en aan de hand van de concrete omstandigheden van het geval door rechters kunnen worden toegepast.4 De vraag of de vennootschapsleiding mag beschermen en hoever zij daarin mag gaan wordt meestal uiteindelijk getoetst aan art. 2:8 BW. Deze norm is zeer breed en biedt betrekkelijk weinig houvast. 5 De redelijkheid en billijkheid hebben ook per definitie slechts zeggingskracht in de specifieke omstandigheden van het geval; het is niet mogelijk om op basis van de redelijkheid en billijkheid een regel te formuleren. Het is dus ook niet mogelijk om bij voorbaat alles in te vullen en op alle vragen een eenduidig antwoord te geven. Dat is ook niet mijn oogmerk. Mijns inziens kan wel een eenduidige norm worden geformuleerd die de redelijkheid en billijkheid in vijandige overnamesituaties inkleurt, aan de hand waarvan kan worden beoordeeld of in een concreet geval daadwerkelijk sprake is van strijd met art. 2:8 BW. Het is volgens mij bovendien mogelijk meer duidelijkheid te geven in welke situaties deze norm wordt toegepast en welke factoren bij de toepassing en de invulling van de norm relevant zijn.

Met de uitspraak van de Hoge Raad in ASMI lijkt het belang van een consequente normering te zijn toegenomen. De Hoge Raad stelt daarin, in tegenstelling tot de Ondernemingskamer, dat de uitoefening van een call-optie door een beschermingsstichting niet ten grondslag kan liggen aan de beoordeling of er gegronde redenen zijn te twijfelen aan een juist beleid6 De uitspraak van de Hoge Raad sluit mijns inziens niet uit dat onder omstandigheden het gedrag van een dergelijke stichting als aandeelhouder in een enquêteprocedure kan worden meegewogen. Ook zou de OK in dergelijke omstandigheden nog onmiddellijke voorzieningen kunnen treffen die de stichting raken, zoals schorsing van stemrecht, of het verbieden van de ava over bepaalde onderwerpen te stemmen. Voor aantasting van het besluit van de stichting om de optie uit te oefenen zal men zich echter tot de voorzieningenrechter moeten wenden. Met deze uitspraak is de kans vergroot dat beschermingskwesties worden verdeeld over twee rechterlijke instanties. Bovendien zou langs deze lijnen kunnen worden betoogd dat de uitoefening van een call-optie niet onder het enquêterecht valt, maar het uitoefenen van een put-optie wel. Dit lijkt mij in algemene zin niet bevorderlijk voor de ontwikkeling van een coherente jurisprudentie op het gebied van beschermingsmaatregelen. Teneinde deze coherentie enigszins te bewaken is des te meer van belang dat duidelijk is hoe een en ander inhoudelijk moet worden getoetst, ongeacht welke rechterlijke instantie zich hierover buigt.

Teneinde zoveel mogelijk consistentie te creëren bepleit ik dat voor de toetsing van beschermingsmaatregelen consequent wordt gekozen voor de RNA-norm. Deze norm zou zoveel mogelijk moeten worden toegepast. Dat wil zeggen in zoveel mogelijk situaties en op zo veel mogelijk beschermingsmaatregelen.7 Dit houdt in dat de RNA-norm moet worden toegepast in alle beschermingssituaties, of nu sprake is van een openbaar bod of van activisme, en op zoveel mogelijk beschermingsmaatregelen, of het nu gaat om de uitgifte van beschermingsprefs of om andere beschermingsmaatregelen, zoals deal protection measures of crown jewel defenses. Daarbij maakt het in principe niet uit welke procedure wordt gevoerd of bij welke instantie dit gebeurt. Het kan gaan om enquêteprocedure, maar ook om een procedure bij de voorzieningenrechter of een bodemprocedure, waarin op grond van art. 2:15 lid 1 sub b jo. 8 BW de vernietiging van besluiten wordt gevorderd. Op deze wijze kan op coherente wijze worden gewerkt aan het bereiken van het hiervoor geformuleerde uitgangspunt, dat er een balans moet zijn tussen enerzijds een bepaalde rol van de vennootschapsleiding en anderzijds het voorkomen van de zichzelf beschermende vennootschapsleiding die de nuttige werking van een dynamische overnamemarkt doorkruist. Een consequente toepassing zal leiden tot een betere en meer overzichtelijke invulling van de norm. Hierdoor neemt de voorspelbaarheid van de rechterlijke uitspraken en de rechtszekerheid toe. Hiervoor is wel duidelijkheid nodig wat de RNA-norm precies inhoudt en hoe deze moet worden toegepast.