8.9.6.2 Respecteren aanspraak op reorganisatiewaarde

In the money crediteuren moeten een akkoord niet alleen kunnen tegenhouden indien zij de voorkeur geven aan liquidatie, maar ook indien zij een herstructurering op zich steunen maar het aangeboden akkoord hen minder toekent dan het aandeel in de reorganisatiewaarde waar zij volgens hun rang aanspraak op hebben. Zie hierover nader paragraaf 3.4.7.2.

Neem als voorbeeld een situatie waarin de vennootschap een senior schuld heeft van 60 en een junior schuld van 25. De reorganisatiewaarde is 100. De liquidatiewaarde is 50. Het aangeboden akkoord houdt in dat de senior klasse 50 aan contanten ontvangt en 100% van de aandelen. De junior schuldeisers en de bestaande aandeelhouders ontvangen onder het akkoord niets. De senior klasse stemt vóór. De junior crediteuren en aandeelhouders stemmen tegen. Het akkoord overbedeelt de senior crediteuren die 100 aan reorganisatiewaarde ontvangen en daarmee 40 méér dan waar zij recht op hebben (60) en onderbedeelt de junior crediteuren en aandeelhouders die op basis van hun positie respectievelijk 25 en 15 van de met het akkoord gerealiseerde reorganisatiewaarde zouden moeten verkrijgen maar niets ontvangen. In een dergelijke situatie moeten de junior schuldeisers en aandeelhouders het akkoord kunnen blokkeren door hun meerderheidsinstemming aan het akkoord te onthouden.1

Het kan voorkomen dat verschillende groepen gelijk gerangschikte crediteuren in verhoudingsgewijs ongelijke mate in de reorganisatiewaarde delen. Dit kan zich onder meer voordoen indien een groep onder het akkoord een inkorting van haar rechten ondergaat, terwijl een gelijk gerangschikte andere groep geheel buiten het akkoord blijft en volledig wordt voldaan of zijn rechten in onaangetaste vorm behoudt. Een ongelijke behandeling van gelijk gerangschikte schuldeisers hoeft niet noodzakelijkerwijs te betekenen dat de minder bedeelde groep minder ontvangt dan het aandeel in de reorganisatiewaarde waarop zij op grond van haar rang recht heeft. Het is mogelijk dat de gunstige behandeling van de bevoordeelde groep noodzakelijk is om de reorganisatiewaarde te realiseren en daarmee het belang dient van de crediteuren als groep (waaronder het belang van de tegenstemmende minderbedeelde klasse). De reorganisatiewaarde bestaat dan uit de waarde na aftrek van deze noodzakelijk geachte “kosten”.2 Indien voor een ongelijke behandeling van gelijk gerangschikte groepen schuldeisers geen zakelijke rechtvaardiging bestaat en een groep daadwerkelijk minder aan reorganisatiewaarde ontvangt dan waarop zij overeenkomstig haar rang recht heeft, kan het akkoord slechts worden gehomologeerd indien de onderbedeelde klasse bij meerderheid met die onderbedeling instemt. Een klasse kan er belang bij hebben in te stemmen met een afwijkende verdeling van de reorganisatiewaarde om een waarderingsgeschil in het kader van cram down te voorkomen.3

Hetzelfde geldt mutatis mutandis indien een lager gerangschikte klasse onder het akkoord enige waarde ontvangt, terwijl één of meer hoger gerangschikte klassen onder het akkoord niet volledig worden voldaan. Ook dit hoeft niet te betekenen dat de hoger gerangschikte klassen noodzakelijkerwijs minder ontvangen dan het aandeel in de reorganisatiewaarde waar zij op grond van hun rang recht op hebben. De toedeling van enige waarde aan een lager gerangschikte klasse kan nodig zijn om de reorganisatiewaarde te realiseren. Denk bijvoorbeeld weer aan de toekenning van enige waarde aan een directeur grootaandeelhouder om zich van diens voortgezette betrokkenheid bij de onderneming te verzekeren.4 Indien toekenning van enige waarde aan een lager gerangschikte klasse niet nodig is om de reorganisatiewaarde te realiseren, leidt dit er in beginsel toe dat hoger gerangschikte klassen die niet volledig worden voldaan minder ontvangen dan het aandeel in de reorganisatiewaarde waartoe zij op grond van hun rang gerechtigd zijn. Toedeling van enige waarde aan een lager gerangschikte klasse is dan slechts mogelijk indien alle hoger gerangschikte klassen die minder ontvangen dan waarop zij formeel recht hebben hiermee instemmen, bijvoorbeeld om de steun van de lager gerangschikte klasse te verwerven en daarmee weer een gerechtelijke cram down en waarderingsprocedure te voorkomen.