9.4.4.1 Inleiding

Wanneer eenmaal is vastgesteld dat de door de belegger gestelde koersschade in causaal verband (in de zin van het csqn-verband) staat met de misleiding (c.q. dat de belegger als gevolg van de misleiding koersschade heeft geleden), zal vervolgens de omvang van deze koersschade moeten worden vastgesteld.1 Voor de belegger die aan zijn vordering tot schadevergoeding ten grondslag legt dat hij bij afwezigheid van de misleiding het litigieuze aandeel tegen een gunstigere koers zou hebben gekocht, betekent dit dat moet worden bepaald welk bedrag hij als gevolg van de misleiding te veel voor zijn aandelen heeft betaald. Voor deze exercitie kan dankbaar gebruik worden gemaakt van het in de Amerikaanse praktijk ontwikkelde raamwerk van de zogenoemde ‘price line’ en ‘value line’.2 In concreto houdt dit in dat eerst het hypothetische koersverloop in kaart wordt gebracht, dat wil zeggen het koersverloop zoals zich dat in de hypothetische situatie zonder misleiding zou hebben ontwikkeld en dat vervolgens dit hypothetische koersverloop wordt vergeleken met het koersverloop zoals zich dat in werkelijkheid heeft gerealiseerd. Aldus kan voor ieder tijdstip binnen het tijdvak van de misleiding de (omvang van de) koersinflatie worden vastgesteld en al naar gelang het tijdstip van aankoop kan daarna voor iedere benadeelde belegger worden bepaald welk bedrag aan koersinflatie hij (te veel) heeft betaald.3 Op grond van de hoofdregel van art. 150 Rv mag worden aangenomen dat het in beginsel aan de eisende beleggers is om het hypothetische koersverloop aannemelijk te maken. Dit is ook in lijn met het World-Online-arrest, waarin de Hoge Raad oordeelde dat bij het bewijs van het bestaan en de omvang van de schade in beginsel de gewone regels van stelplicht en bewijslast van toepassing zijn.4

De verdere opbouw van deze paragraaf is als volgt. In § 9.4.4.2 begin ik de analyse met een bespreking van het bewijs van – en het processuele debat over – de hypothetische koerslijn. Hierbij zal ik (sub a) eerst in grote lijnen de inzet van de verschillende procespartijen schetsen bij het processuele debat over het hypothetische koersverloop, daarna zal ik (sub b) aandacht besteden aan de bewijswaardering van het door de eisende beleggers bepleite hypothetische koersverloop en de procespositie van de gedaagde ten aanzien van dit verloop, en tot slot zal ik (sub c) ingaan op het (in de praktijk vaak voorkomende) verschijnsel van elkaar tegensprekende deskundigenberichten (de zogenoemde ‘battle of experts’) en op het – mede als gevolg hiervan – door de rechter vaststellen van de koersinflatie aan de hand van de voorlichting door een onafhankelijke deskundige. In § 9.4.4.3 bespreek ik daarna de vervolgstap in het bewijs van de (omvang van de) koersschade: het door de eisende beleggers overleggen van hun individuele transactiegegevens. Tot besluit ga ik in § 9.4.4.4 in op het bewijs van de (omvang van de) koersschade in de situatie waarin de eisende beleggers – naast het bedrag van de eigenlijke koersinflatie – tevens vergoeding vorderen van andersoortige koersschade die met de misleiding samenhangt.

Ik heb nog een opmerking vooraf. Bij de bespreking van het bewijs van de hypothetische koerslijn in § 9.4.4.2 beperk ik mijn analyse tot de door de eisende beleggers geleden koersschade per gekocht aandeel. Ik abstraheer daar dus vooralsnog van de omstandigheid dat de meeste beleggers over het tijdvak van de misleiding meer dan één aandeel zullen hebben gekocht.